De David Cano (AFI)
Más ahorro (y mejor canalizado)
El ahorro es una de las variables más relevantes en el análisis de una economía, tanto por su nivel en un determinado momento del tiempo como por su crecimiento. Solo si un país cuenta con ahorro puede financiar la inversión y el consumo. Y solo si es capaz de generar más ahorro puede financiar nuevos proyectos de inversión o incrementar su consumo. Si no hay o no se crea nuevo ahorro (o no lo suficiente), entonces una economía tiene que recurrir al exterior para captar financiación. Nos estamos refiriendo al conjunto de una economía, pero piense en uno de sus agentes, por ejemplo, una familia. Si no cuenta con ahorro o con capacidad de ahorrar, entonces no puede invertir, salvo que encuentre a alguien que le financie. De ahí que los economistas macro estudiemos el agregado del ahorro de una economía para analizar sus fortalezas y debilidades. Y lo hacemos distinguiendo entre la situación de las familias, del Estado y de las empresas. Pongamos el caso de EE.UU., una economía que invierte y gasta más de lo que genera internamente. Es un país que sufre el denominado déficit por cuenta corriente, pero no tiene dificultades para financiarlo porque su atractivo como prestatario sigue siendo elevado y, además, en su propia moneda, que persiste como la referencia global. La zona euro es una economía que “vive por debajo de sus posibilidades”, como demuestra que cuenta con superávit por cuenta corriente (es decir, cada año aumenta su nivel de ahorro acumulado). Y este también es el caso de España, que tras los excesos de 2000–2008 (cuando el déficit por cuenta corriente anual llegó a equivaler al 10% del PIB) durante la última década presenta un superávit anual del orden del 1% del PIB.
¿Por qué, entonces, un país debe ahorrar desde una perspectiva macroeconómica? Para financiar la inversión y el consumo sin depender del exterior. ¿Y qué agente es el que ahorra? Sin duda, las familias. Parece lógico que no lo hagan, en agregado, las empresas, mientras que existe más debate respecto a los gobiernos. Lo que está claro es que una familia no ahorra porque piense que es lo que debe hacer para contribuir a la financiación del tejido empresarial de su país. Ahorra, fundamentalmente, por precaución (por si lo necesita a futuro ante una caída de los ingresos o un gasto inesperado), por una preferencia intertemporal (prefiere gastarlo en el futuro) o previendo un gasto cierto que se producirá más adelante (ahorro para la universidad de mis hijos o para un viaje con los nietos).
Hecha esta introducción de los motivos del ahorro, quiero entrar en dos aspectos adicionales: el mecanismo de transmisión y la materialización. Por el primero nos referimos a las “cañerías” que permiten hacer llegar el dinero allá donde se necesita desde donde se acumula. Está claro que el principal agente de esta transmisión, al menos en la zona euro, es el canal bancario. Una familia materializa su ahorro en un depósito en un banco, que lo utiliza para conceder un crédito a una empresa. Pero existe un canal alternativo: los mercados de capitales. Una familia opta por comprar unas acciones o un bono que cotiza en un mercado financiero, al que ha acudido la empresa para emitir ese activo. Escapa del alcance de este artículo el interesante debate sobre cuál de los dos sistemas de intermediación es más recomendable para el crecimiento económico, así como los aspectos positivos y negativos de cada uno de ellos. En EE.UU. predominan los mercados de capitales como mecanismo de transmisión. En la zona euro, como ya hemos comentado, el bancario, si bien se están haciendo esfuerzos para reequilibrar las cuotas. El caso de España es bien representativo: excluyendo la vivienda, donde tenemos 3 billones de euros, el principal activo financiero de materialización del ahorro de las familias españolas es el depósito bancario. A marzo de 2023, su saldo se eleva a 1 billón de EUR, lo que representa del orden del 40% del total de los activos financieros. Es verdad que su cuota va goteando a la baja (hace una década era del 45% y, hace tres, del 60%), pero sigue siendo muy elevada, de ahí el protagonismo señalado de la intermediación bancaria.
Respecto a la importancia del mercado de capitales, tenemos que distinguir varias partidas. Las acciones de empresas cotizadas apenas suponen un 4% del total del ahorro (119.000 millones de EUR), lo que sin duda es una cifra modesta, acaso correlacionada con el menor desarrollo de nuestra Bolsa (su capitalización es del orden de 800.000 millones de EUR, es decir, el 60% del PIB, frente al 150% que supone en EE.UU.). Las familias españolas cuentan con más ahorro en acciones de empresas no listadas: 142.000 millones de EUR. Respecto a otras figuras, las instituciones de inversión colectiva suman 400.000 millones de EUR lo que, aquí sí, es una clara señal de crecimiento, pero todavía insuficiente. Su peso en el total del ahorro financiero (14%) es mayor que hace una década (cuando era el 6%), pero es muy reducido respecto a los niveles de otros países (25% – 35%). Similar comentario respecto a los fondos de pensiones que con apenas 122.000 millones de EUR representan solo un 4,4% del total del ahorro.
Recapitulando: el ahorro materializado en activos financieros de las familias españolas se situó, a finales de marzo, en 2,75 billones de EUR, es decir, 2 veces el PIB. Los depósitos, con 2 billones, siguen siendo los protagonistas, si bien su importancia relativa va decreciendo en favor de los fondos de inversión, que ya suponen medio millón de EUR. Necesitamos más ahorro para financiar un aumento de la capacidad productiva del país, sobre todo si queremos aprovechar la reindustrialización que traerá aparejada el proceso de desglobalización en el que estamos inmersos. Y este ahorro no solo debe canalizarse a través de las entidades crediticias, sino también a través de los mercados de capitales, para lo cual las instituciones de inversión colectiva son una de las mejores alternativas. Por último, los fondos de pensiones se revelan como una de las mejores opciones para materializar el ahorro a largo plazo. El desarrollo de estas partidas es una muestra del potencial económico de un país.
Abrazos,
PD: En este Tiempo de Pascua de alegría por la Resurrección, se reza a la Virgen María, al mediodía, el “Reina del Cielo”
