esto es lo que debe evitar la FED

Con esta guerra comercial, hay riesgo de una escalada inflacionista, que sería demoledora. Mira lo que dicen los analistas del Deutsche Bank:

This Is The Most Dangerous Development The Fed Wants To Avoid

In the first week of February, in the trading session just before the February 5 VIXtermination, the market tumbled as a result of a January average hourly earnings number that surged (even though as we explained at the time, the market had wildly misinterpreted the print), prompting speculation that the Fed was dangerously behind the curve and would need to accelerate its tightening, potentially hiking rates more than just 4 times in 2018, leading to an accelerating liquidation of risk assets which eventually culminated in the record VIX spike.

Since then, inflation fears moderated following several downward revisions (as expected) and more tame hourly earnings prints, with market concerns instead shifting to trader wars, the return of populism to Europe, the tech bubble, and the sustainability of record margins and net income.

But according to a recent analysis by Deutsche Bank's Aleksandar Kocic, traders are ignoring the risk of an imminent, "phase shift" spike in wages at their own risk. Specifically, Kocic looks at the current locus of the Philips curve - which many economists have left for dead due to its seeming failure to explain how the plunge in unemployment to record low levels has failed to boost wages - and notes that as the economy approaches the full employment, "wages tend to become more responsive." This, to the Deutsche Bank analyst, "is the inflection point that the Fed is monitoring."

Looking at the Phillips curve over the past 4 economic cycles, Kocic compares it to the Cheshire cat's smile from Alice in Wonderland, which is present even when the actual cat body is no longer there: "In each cycle, it falls apart, but after every annihilation, it re-composes itself and continues to play an important role."

Specifically, what Kocic highlights, is the sudden phase transitions between the end of one cycle and the start of another, in which one observes a "near vertical" spike in inflation to the smallest favorable change in underlying conditions. In the DB chart below, each cycle has a different color which implicitly marks their beginning and end.

In the current context, the most important message of this graph is the finale of each recovery. In the past, this stage always exhibited a dramatic (practically straight line) rise in wages in response to infinitesimal improvements in economic activity. These periods are highlighted with (almost) vertical lines in the chart.

Of course, as economists have long lamented, what has prompted many to speculate that the Phillips curve is broken or even dead, is the failure of the economy to respond with a sharp increase in wages to the already near record low unemployment rate, which is over 0.5% below what the Fed currently believes is the NAIRU (non-accelerating inflation rate of unemployment), or the unemployment rate which does not cause inflation to rise or decrease.

The NAIRU level corresponding to the 1990 is 6%, and 5% in 2000 and 2006. Currently, NAIRU is around 4.5%. This is the territory where the Fed is likely to become concerned. Allowing the economy to overheat would jeopardize Fed’s ability to control inflation if it rises too fast.

Another way of visualizing the potential risk facing both the Fed and traders is whosn in the next chart, which looks at the Phillips curve within the latest economic cycle, starting with the early stagflationary months of 2007, then progressing into several years of recession, before ultimately emerging into the recovery and, finally, "growth and inflation" phase. According to Kocic, "we are currently in the final stages of the recovery. If we enter the goldilocks region (upper left corner) too fast, the Fed could be caught behind the curve and might be forced to hike aggressively which could have a negative impact on growth while leaving only inflation behind"...  a recipe for progressing straight into another recession.

As the Deutsche strategist warns, and as the events of early February so vividly demonstrated, "this is the most dangerous development which the Fed would want to avoid."

Underscoring why it is only a matter of time before the Phillips curve, which he believes is not dead, but merely waiting to erupt in "a near vertical spike" reveals some fireworks, Kocic notes that "in addition to the distance from the NAIRU and the inflation target, the actual non-linearity of the curve is the key development to watch, in particular the change in response of inflation to the decline in unemployment" and adds:

The economy is currently operating below NAIRU and just slightly below the target and has shown a sustained support for higher slope which has been persistent since the end of 2016. This has caught the market’s attention.

But it's not just the Phillips curve that has caught the attention of Kocic. As regular readers will recall, back in the summer of 2013 we first speculated that Okun's law is either broken, or there is a giant, and inexplicable output gap forming in the US economy, in which GDP was trending far below where the unemployment rate suggested it should be.

Now, five years later, that output gap is finally closing, and according to Kocic if past is prologue, it may do so in an "explosive" manner. This is how he frames it:

The figure below shows the Okun’s law which captures the interplay between the social and economic response to the crisis in terms of distance of unemployment rate from NAIRU (social) and output gap (economic). Historically, output gap closes roughly when unemployment reaches NAIRU (the long term intercept / beta is close to zero). Post-2007, there has been a structural break in this relationship: The economy was slower to recover – it required a more aggressive improvement of labor market in order for the growth to reach its potential. This is shown in the figure through lower intercept: unemployment has to decline about 0.8% below NAIRU for the gap to close.

So, according to Kocic, if the unemployment rate is already low enough to potentially trigger a "near vertical" spike in wages (Phillips), it is also low enough to launch a sharp reversal in the output gap (Okun) leading to a Fed that is behind the curve on the parameters, or as the DB analyst says, with "current unemployment rate already 0.5% below NAIRU it is only a quarter of a percent away from closing the output gap. This justifies possible Fed’s concerns."

Then again, if Kocic's historical analog for the current situation is correct, "nightmares" may be a better word than "concerns." The reason for that is that the appropriate historical period to compare the current regime to is the 1960s, when the output gap "exploded":

While we think that history might not be the best guide for the future at the moment, the lessons of the 1960s are difficult to be completely ignored. The figure below shows the unfolded Okun’s law. 1960s are a screaming example of the effect of “exploding” output gap as a consequence of injection of fiscal stimulus when the economy was already operating at full employment, a situation that bears keen similarity to the present.

If the DB analysis is accurate, the implications would be profound for the market, which would find itself not only observing a sudden spike higher in wages, but also an economy where the actual GDP is suddenly soaring far above the potential, resulting in a 1960s output gap rerun and a Fed that has never been so far behind the curve.

The outcome of both would be even more aggressive rate hikes by the Fed, which - if the scenario plays out as Kocic envisioned - would be forced to raise rates well more than the 7 or so hikes the latest dots currently envision for 2018 and 2019, resulting in another bout of exploding volatility as the market finds itself not only chasing the dots, but in a rerun of "February" where to catch up to inflation, first the Fed, and then the market would be forced to aggressively tighten financial conditions.

Abrazos,

PD1: Diferencias:

No es lo mismo...

la próxima crisis...

Ayer en el País, de Guillermo de la Dehesa:

La próxima crisis financiera

La excesiva deuda y privada acumulada supone un desafío para la estabilidad económica

En general, las crisis financieras tienden a desatarse por alguna de estas tres causas: un endeudamiento excesivo, una inversión muy concentrada y un desequilibrio entre activos y pasivos y, más todavía, con todas ellas, como ocurrió en la Gran Crisis Financiera, que comenzó el 15 de Septiembre de 2008, con la caída de Lehman Brothers. Ben Bernanke, que tuvo que cerrar 465 bancos, estimó que había sido la peor crisis financiera de la historia y, para EE UU, peor incluso que la Gran Depresión de 1929.

Fue debida a una proliferación excesiva de productos estructurados, ligados al mercado de hipotecas de la vivienda, y a unos balances bancarios excesivos y muy dependientes de la financiación a corto plazo, lo que llevó, finalmente, a una reducción enorme del número de entidades bancarias y financieras provocando una fuerte recesión en todos aquellos países que tenían una deuda excesiva.

Anteriormente, la crisis asiática de julio de 1997, que empezó en Tailandia, por su elevado endeudamiento pero que se propagó a Malasia, Indonesia y Filipinas ya que sus monedas estaban ligadas al dólar de EE UU y porque muchas empresas estaban endeudadas en dólares con ingresos en moneda local. Pero no afectó a China, Singapur y Taiwan. La Crisis de las puntocom, entre 1997 y 2001, fue menos grave porque había mucha concentración excesiva en una sola clase de activos: las acciones de empresas relacionadas con Internet, provocando una caída del índice Nasdaq desde 5.000 puntos hasta 1.300 puntos, su valor medio de 1996.

Ahora, The Economist empieza ya a especular con que la próxima crisis podría ser debida a una deuda excesiva de las empresas. Sus beneficios han aumentado mucho, ya que las empresas del S&P 500 conseguirán unos beneficios del 25%, cuando se publiquen sus resultados del primer trimestre y algunas grandes empresas tecnológicas los dupliquen, en 2018. Pero las empresas medianas pueden empezar a tener problemas serios. Su deuda media sobre el beneficio bruto es 1,8 veces y su mediana es 3,2 veces, su mayor apalancamiento desde 1981. En términos de balance, su deuda alcanza el 34% de media sobre sus activos totales, el nivel más alto desde 2000.

Por otro lado, las compañías con mayor caja y liquidez intentan recomprar sus acciones en el mercado, bien por la presión de sus inversores más activistas o porque si lo hacen, van a poder aumentar el precio de su acción y el valor de las opciones sobre acciones de sus ejecutivos. Pero si dichas compañías emiten bonos para recomprar sus propias acciones, aumentará el riesgo de una mayor inestabilidad financiera.

Asimismo, este período tan prolongado de tipos de interés bajos ha tentado a muchas empresas a endeudarse de forma creciente. Según S&P Global, el 37% de las compañías globales han aumentado su endeudamiento, cinco puntos porcentuales más que en 2007. Lo mismo está ocurriendo con las operaciones de capital riesgo (PE) que están hoy más apalancadas que en 2007, y con niveles de deuda mucho mayores que hace diez años.

La deuda total mundial es de 164 billones de euros, 2,2 veces mayor que el PIB mundial, y la mitad está en EE UU, Japón y China. China ha contribuido al 75% del incremento de la deuda privada mundial, desde 2007. Además, la calidad de crédito financiero se está deteriorando en gran parte del mundo. El ratingmediano de los bonos ha ido cayendo desde A, en 1980, hasta BBB- en 2018, siendo preocupante, porque la media se está acercando hacia el bono basura.Incluso en la deuda de grado de inversión la calidad media está también cayendo.

El grupo americano de gestión de fondos PIMCO estima que, en EE UU, el 48% de los bonos están clasificados como BBB, frente a sólo el 25% de media en los años noventa, puesto que sus emisores están mucho más endeudados que entonces y su ratio de apalancamiento neto era entonces de 1.7 veces y ahora es de 2.9 veces. En EE UU, hay hoy 1.6 billones de préstamos apalancados récord histórico y la mitad tiene clausulas de baja protección.

Asimismo, como ha mostrado Ignacio de la Torre, nunca ha habido tanta liquidez inyectada por los bancos centrales y, sin embargo, tan poca liquidez en el mercado secundario, lo que se ha debido a la ley Dodd Frank (2010) de EE UU que prohibió a los bancos de inversión hacer trading de bonos, lo que ha reducido, en un 75%, sus inventarios de bonos, provocando su iliquidez actual, crecientemente elevada.

Alex Brazier, director de estabilidad financiera del Banco de Inglaterra, ha comparado el rendimiento de los bonos de las empresas con el tipo de interés sin riesgo, que es la estimación que hace el mercado sobre cómo van a evolucionar los tipos de interés oficiales a corto plazo. Sus resultados muestran que, en Reino Unido, los inversores no están pidiendo un retorno en exceso sobre aquellos bonos que reflejan la calidad de riesgo del emisor y que, en EE UU, los diferenciales actuales son más bajos que los de hace 20 años, lo que ha animado a muchas empresas a emitir más deuda, que muchos inversores han comprado, ya que hoy los retornos de estar en caja, son los más bajos desde hace varias décadas.

Brazier estima, asimismo, que el coste de asegurarse contra el emisor de un bono que deje de pagar su tipo de interés, medido por el mercado de CDS, ha caído un 40% en los últimos dos años, lo que es muy preocupante, puesto que muestra que los inversores están menos preocupados sobre la probabilidad de que pueda haber quiebras, lo que parece consecuente con la estimación de Credit Benchmark, que analiza datos y sugiere que los riesgos no han cambiado.

Es decir, hoy los inversores consiguen menos retornos por el mismo nivel de riesgo que antes y, además, la liquidez del mercado de bonos está cayendo, porque muchos bancos se han retirado del negocio de hacer mercado de bonos. Todo estos datos apuntan a que pueda haber otra crisis, no este año o el que viene, pero muy probablemente, a partir de 2020. Como muestran las compras de bonos corporativos de EE UU que se han secado, prácticamente, en estos últimos meses, lo que significa otro signo preocupante para el futuro.

Asimismo, Donald Trump ha amenazado con acabar con el Acuerdo de Ginebra (1993) de 118 naciones, el Tratado de libre Comercio entre EEUU, Canadá y Méjico (TLCAN) de 1994 y la Organización Mundial del Comercio OMC) de 1995. Dando marcha atrás frente a todos los anteriores Presidentes Republicanos de EE UU, desde Franklin Delano Roosevelt, en 1945. Además, las reducciones de impuestos de Trump están aumentando mucho el déficit fiscal de EE UU, lo que es muy negativo para los inversores, ya que el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años, del 3%, excede el del dividendo del mercado. Por otro lado, la Reserva Federal, bajo Jerome Powell, va a ir aumentando tipos llegando a superar el 2%, en 2018 y el 3%, en 2019, normalizando así la política monetaria. Asimismo, el aumento de las tasas de interés en EE UU puede incrementar la deuda de muchos países emergentes que están hoy muy endeudados.

El Instituto de Finanzas Internacionales , con sede en Washington, sostiene que además de Argentina, Turquía, Ucrania y África del Sur, que están muy endeudados, existen una enorme cantidad de entidades no financieras que están teniendo ya problemas serios con los servicios de su deuda ya que han ido quemando su capital disponible y, en muchos casos, no pueden obtener financiación nacional. Por último, según Vitor Gaspar, Director del Departamento de Asuntos Fiscales del FMI, la deuda mundial, pública y privada, ha alcanzado ya 164 billones (europeos) de dólares, el 225% del PIB mundial, en 2016, y es muy probable que, en 2018, sea mucho mayor.

La próxima Crisis Financiera puede estar acercándose.

Abrazos,

PD1: Desde pequeños vemos a Jesús en la Cruz, y no nos percatamos de lo que significa; de su insoportable dolor: los clavos, la corona de espinas, los latigazos, y sobre todo, el sufrimiento por nuestros pecados. Estamos adormilados, y no pensamos en la angustia que tenía, del sufrimiento que llevó en su carne un Dios todo poderoso. Padeció, sufrió, tuvo dolor, lloró, sangró y cayó bajo el peso de la Cruz, por nosotros. Por nosotros, que nada hemos hecho por Él. Todo ha sido por puro amor. Nosotros, que le gritamos, le escupimos y le condenamos; pero somos salvados por Él. Ninguna otra religión puede decir eso. Ninguna religión del mundo puede decir que cuando los humanos se ríen de su Dios, Él responde "Padre, perdónalos, porque no saben lo hacen".

el mercado no descuenta una recesión en un año vista y se equivoca...

Desplomose el euro ayer por culpa de Draghi y su incapacidad de cortar los excesos expansivos. Será cada uno con su particular guerra de divisas. No le va a gustar nada a los yanquis que prefieren atajar su déficit externo no solo con aranceles, sino con un dólar débil que no consiguen…

En unos años veremos como todo esto que está pasando tiene consecuencias económicas. Pero ya no estarán los que están ahora…

Lo que parece cada vez más evidente es que, dentro de unos ciclos que se repiten, tenemos a la vuelta de la esquina una nueva recesión. Veremos si los mercados se anticipan en descontarla con unos meses de anticipación…

No sé si es muy científico, pero es muy interesante la comparación que hacen aquí abajo de las exportaciones de Corea del Sur con los beneficios empresariales globales…, pero en el pasado, lo ha ido clavando.

Global Earnings Recession All But Certain As World Trade Weakens

Markets have rallied into summer. The mess in Italy – which hasn’t resolved itself at all – is yesterday’s news.

Within the last two weeks, the VIX is down 35% – investors’ fears are essentially gone.

If you turn on CNBC, you’ll see that the U.S. ‘goldilocks’ economy’s intact, and big names like Larry Kudlow – Trump’s Top Economic Advisor – stating that the U.S. could hit 5% growth.

But, if you take the contrarian approach and do some digging yourself, you’ll see things are deeply troubling – especially with global earnings. . .

Last month, I wrote about the alarming signal coming from the little-used-but-highly-accurate South Korean Export Growth (SKEG) Indicator. It’s telling us that there’s a global earnings recession right around the corner.

Over the last 25 years – the SKEG has preceded each boom and each bust in global earnings. That’s because it’s a leading-indicator – meaning it’s a measurable economic element that changes before the economy starts to follow the trend.

The SKEG is a valuable tool for us to gauge where global earnings are headed.

Yet, the mainstream’s ignoring all this entirely – and that gives investors that care to look between the lines a huge leg-up.

Using inverse-probability – better known as Bayes’ Theorem – we can form a hypothesis first from using the SKEG Indicator – then input relevant data as it comes about.

Therefore, my hypothesis is: due to the historically accurate South Korean Export Growth Indicator collapsing – I believe there will soon be a global earnings recession, contrary to the mainstreams view.

Taking a closer look at the real data that will affect global earnings – let’s look at world trade. . .

The World Bank expects that global growth’s going to decline over the next two years as Central Banks tighten and protectionist policies spread.

Here’s the last three-years of World Trade Volumes – you can see that the next phase of the cycle is lower trade volumes. . .

Also, we can assume that slowing global exports means declining imports somewhere else – since they correlate with one-another.

Looking at the ‘alternative measures’ of world trade during the same period – such as air freight traffic and container traffic – there’s also steep declines. . .

After studying the world’s trade data, it’s not hard to see that the upwards momentum has faded – and things are now in decline.

The market and the ‘CNBC’ narrative is expecting further growth – but from where? As we see, the real data shows that global trade peaked and is now in decline.

The mainstream chooses to ignore the fact that things are slowing down – and it will affect global corporate earnings. As trade declines, companies worldwide will feel it.

The trade data therefore increases the probability that the SKEG Indicator will be correct yet again – bolstering my hypothesis of a global earnings recession.

When trying to forecast, we need to look at something’s expected value and if it has attractive asymmetry (low risk – high reward).

Expecting worldwide trade to grow from here just isn’t likely.

Imagine a scale looking like a see-saw; you have the probability of upside on the left and downside on the right. The more information that keeps coming out today is stacking up on the right side – the downside. And I don’t think there will be any sudden change in this trend. . .

Here are just some of the things adding weight to the probability of a global earnings recession. . .

1. World trade has peaked and has since began declining – sharply.

2. Trump’s ‘America First’ agenda is causing a deep rift with trading partners. It’s not likely he will back down – nor will the countries he’s putting pressure on. This adds further downside.

3. The Federal Reserve is tightening credit. And over the last 100 years, every time they’ve tightened there’s been some sort offinancial crisis or negative economic growth. This time won’t be any different.

4. The strengthening dollar in the last 60-90 days has wreaked havoc on emerging markets – especially Argentina and Turkey. The suffering emerging economies will negatively impact global trade and corporate earnings.

The elephant in the room is the tightening Central Banks worldwide – especially the Fed. As I’ve written about before, the more the Fed tightens – the more fragile the economy becomes.

Imagine, then, how stressed and fragile things are becoming with the three largest central banks suddenly tightening after years of pumping liquidity into the system. . .

As central banks raise rates and stop their liquidity injections – corporations worldwide will suffer from higher interest payments on their bloated balance sheets. It’s as if investors have forgotten what the ‘I’ stands for in EBITDA (earnings before interest, taxes, depreciation amortization).

All these factors are reasons why I believe the probability of a worldwide earnings recession is highly likely.

Since the market isn’t pricing this scenario in – at all – it gives the contrarian an asymmetric opportunity. 

Abrazos,

PD1: Dios hace milagros todos los días. Lo malo es que no nos damos cuenta… No miramos bien todo lo que nos ocurre que suele ser milagroso. Si no estuviéramos en sus manos no sé lo que nos pasaría: nos atropellaría un coche, se nos caería una teja, nos caeríamos al tropezarnos… Pues no, afortunadamente no nos suele ir pasando nada malo, y cuando nos pasa, no lo entendemos, pero siempre es para nuestro bien o el de los demás… No nos enfademos cuando algo malo nos pase, entenderemos su explicación en el cielo.

le deben demasiado...

No van a cobrar y lo saben. Se le debe a los alemanes demasiado en el sistema bancario. Mira lo que publican en su prensa:

Es el famoso Target2, las deudas cruzadas bancarias entre países… Alemania la gran acreedora, Italia y España los grandes deudores. Son inversores españoles e italianos que no quieren tener su pasta en sus propios países y se los llevan fuera… ¡Qué jetas!

Y la evolución es sintomática: no van a cobrar ni un euro de España ni de Italia:

Huida bancaria en Italia en mayo: Target2 claims of the Bundesbank on the rest of the Eurosystem on course to €1 TRILLION. Have gained €54bn in May, reached lifetime high of €956.2bn while Italy's Target2 liabilities hit an all-time high at €465bn as Italy hit by depositor run

España es otro tanto parecido…

TARGET2 divergences widening. 

The weak link in the Eurozone financial structure may be that despite all of Draghi's efforts to balance the inherent imbalances among the economies of the region, the imbalances are worsening, according to TARGET2 data. TARGET2 is an interbank payment system for the real-time processing of cross-border transfers throughout the EU. ("TARGET," or the Trans-European Automated Real-time Gross Settlement Express Transfer System, was replaced in November 2007 by TARGET2.) The data show that the cross-border transactions within the region were relatively well balanced during the second half of 2008 through the end of 2009. But then the Greek crisis hit in 2010 and threatened to spread to the other PIIGS during 2011. As a result, money poured out of Italy and Spain. It went mostly to Germany. 

The imbalances diminished significantly following Draghi's July 2012 speech. But now they are bigger than ever, with surpluses totaling €1.3 trillion during March in Germany, Finland, Luxembourg, and Netherlands. The rest of the Eurozone has a net deficit of €1.0 trillion. 

Hans-Werner Sinn, president of the Munich Ifo Institute, first warned about the increasing TARGET2 balances in a 2/21/11 article in Wirtschaftswoche. He drew attention to the enormous increase in TARGET2 claims held by Germany's Bundesbank, from €5 billion at the end of 2006 to €326 billion at the end of 2010. He also noted that the liabilities of Greece, Ireland, Portugal, and Spain totaled €340 billion at the end of February 2011. He added that in the event that any of these countries should exit the Eurozone and declare insolvency, Germany's liability would amount to 33% of their unpaid balances. Wikipedia reports that before Sinn made them public, the deficits or surpluses in the Eurozone's payments system were usually buried in obscure positions of central bank balance sheets.

Hoy Draghi tratará de animar el cotarro de nuevo. ¿Hasta cuándo podrá?

Abrazos,

PD1: Hoy los dioses no son el Sol, el fuego, el agua…, hoy a lo que se adora es al dinero y a uno mismo. Mira qué bonito:

Libro de la Sabiduría 13, 1-9
Son necios por naturaleza todos los hombres que han ignorado a Dios y no han sido capaces de conocer al que es a partir de los bienes visibles, ni de reconocer al artífice fijándose en sus obras, sino que tuvieron por dioses al fuego, al viento, al aire ligero, a la bóveda estrellada, al agua impetuosa y a los luceros del cielo, regidores del mundo.
Si, cautivados por su hermosura, los creyeron dioses, sepan cuánto los aventaja su Señor, pues los creó el mismo autor de la belleza.
Y si los asombró su poder y energía, calculen cuánto más poderoso es quien los hizo, pues por la grandeza y hermosura de las criaturas se descubre por analogía a su creador.
Con todo, estos merecen un reproche menor, pues a lo mejor andan extraviados, buscando a Dios y queriéndolo encontrar.
Dan vueltas a sus obras, las investigan y quedan seducidos por su apariencia, porque es hermoso lo que ven.
Pero ni siquiera estos son excusables, porque, si fueron capaces de saber tanto que pudieron escudriñar el universo, ¿cómo no encontraron antes a su Señor?

¿a dónde vamos?

Ayer subió la FED otros 25 puntos básicos los tipos de interés como se esperaba. Todavía faltan otras dos subidas más este año. Hay varios factores que hacen ineludible nuevas subidas: el crecimiento de la inflación, de los salarios y que el desempleo se sitúa en los mínimos históricos del 3,8%, qué envidia!!!, pero los tipos deberán seguir para arriba… Y en Europa mañana le toca a Draghi, ¿qué hará? Mucho palique y pocas cosas…, más que seguir comprando papelitos hasta septiembre…, luego, sin un mercado intervenido, serán las primas de riesgo las que marquen las pautas del devenir de los mercados…

Según JPMorgan:

The US unemployment rate fell for the second consecutive month to 3.8% in May – the lowest level since 1969.

In recent months we have also seen wages in the US pick up steadily, with average hourly earnings now reaching 2.8% year on year. This is a trend that should continue due to the increasing difficulty of finding qualified workers. The NFIB (National Federation of Independent Business) survey shows a near record share of firms who identify the quality of available workers as their single largest problem. The number of job vacancies now exceeds the number of people who are unemployed, increasing qualified workers' ability to get a pay rise. With unemployment at such low levels and inflationary pressures building gradually, we expect the Fed to raise rates by 25 basis points this week, and a further two times before the end of the year.

US unemployment rate falls further

Source: BLS, Thomson Reuters Datastream, J.P. Morgan Asset Management. Data as of 8 June 2018.

¿A dónde vamos?

"Sabemos dónde estamos, pero desconocemos hacia dónde nos conducirán los bancos centrales. Quizá ellos tampoco lo saben…"

"El CEO de JP Morgan decía hace unas semanas que los tipos de interés unas veces suben y otras, bajan. Lo importante es adaptarse al momento y sacarle el mayor provecho. Conforme pasa el tiempo, la mayor parte de los grandes estrategas coinciden que ha finalizado una era, la de la complacencia y la de los bajísimos tipos de interés.  Lacomplacencia nunca es buena y el exceso de complacencia, peor. Una lección para cualquier sector de actividad económica, para la política, la familia y los órdenes de la vida en general. Se vuelve a hablar, hasta la reiteración cansina, del exceso de complacencia en los mercados. Hace unas semanas, el consejero delegado de JPMorgan Chase & Co. Jamie Dimon dijo que es posible que el crecimiento y la inflación de Estados Unidos sean lo suficientemente rápidos como para impulsar a la Reserva Federal a subir las tasas de interés más de lo que muchos anticipan, y sería prudente prepararse para que los rendimientos de referencia suban al 4 por ciento. "Podría forzar al alza de 10 años" si la Fed aumenta las tasas a corto plazo más de lo esperado, dijo Dimon en una entrevista con Stephen Engle de Bloomberg Television en Beijing, en referencia al rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años. "Puedes manejar fácilmente los bonos al 4 por ciento y creo que las personas deberían estar preparadas para eso". Mientras las tasas subieron porque la economía de Estados Unidos estaba en buen estado de salud, la medida equivaldría a una "normalización", dijo Dimon.

"También dijo que el aumento del endeudamiento fiscal estadounidense, junto con los recortes en las compras de bonos de los bancos centrales de todo el mundo, "puede causar más volatilidad, tasas más altas de una manera que no comprendemos del todo", dado que la salida de la flexibilización cuantitativa territorio. "Nunca tuvimos QE, nunca hemos tenido reversión", dijo Dimon. El jefe de JPMorgan confía en que las tensiones comerciales de EE. UU.-China no descarrilarán los planes de su banco de establecerse en China...

"Sabemos dónde estamos, pero desconocemos hacia dónde nos conducirán los bancos centrales. Quizá ellos tampoco lo saben. Acaba una era y comienza otra, cuyo desenlace ignoramos. Por eso, los mercados son presa del miedo desde hace tiempo ", me cuenta el CEO de una importante gestora.

Esta reflexión me conduce a otras, que David Buckle, de Fidelity, ya manifestaba el verano pasado y que son de máxima actualidad. Esto es lo que decía, entre otras cosas:

"Ahora que las valoraciones bursátiles parecen cada vez más forzadas, los inversores se enfrentan al dilema de seguir en el mercado o cambiar de estrategia. En mi trabajo, paso bastante tiempo con los inversores y con mis compañeros del área de gestión de activos. Actualmente, resulta interesante el marcado contraste entre sus mentalidades. La mayoría de los inversores con los que hablo eran bastante complacientes en relación con las bolsas. Todo cambió en febrero con el rugido de la volatilidad dormida..."

"Naturalmente, eran conscientes de las elevadas valoraciones, sobre todo en EE. UU., pero en general estaban satisfechos manteniendo esta exposición. Suelen decir: "Me preocupa un poco la situación de las bolsas, pero ¿dónde sino voy a meter el dinero?", o bien: "Realmente no he regresado del todo a los mercados desde la crisis. Me preocupa perderme las posibles subidas". En cambio, he advertido, desde hace meses, una creciente preocupación en relación con los mercados ¿Quién tiene razón? ¿Cuándo va a acabarse el mercado alcista?.."

Sin lugar donde esconderse

En realidad, creo que la respuesta se halla en el comportamiento del inversor final.

El hecho de que no exista un refugio claro para los inversores y la necesidad constante de rentas y crecimiento provocarán que se mantengan las inversiones. Eso significa que el entorno positivo en las bolsas podría continuar.

Ciertamente, no veo que las bolsas vayan a registrar en el futuro ganancias tan elevadas como las que se han conseguido desde la crisis financiera, porque las acciones están caras. Sí que espero que los PER caigan desde los elevados niveles actuales durante los próximos años, pero durante ese mismo periodo las previsiones globales de los analistas de renta variable de Fidelity apuntan a una mejoría de los márgenes.

Estos dos factores —descenso de las valoraciones y aumento de los márgenes— se combinarán para alimentar las alzas de las bolsas antes de que se estabilicen dentro de unos años. Si añadimos los dividendos a la mezcla, mi previsión sobre las rentabilidades bursátiles es positiva. Por ejemplo, según mis cálculos, la renta variable estadounidense registrará una rentabilidad anualizada del 6,5% durante los próximos tres años, y del 4,75% durante los próximos cinco.

No hay que tener miedo al cambio

Sin lugar a dudas, los mercados están en una situación precaria. Mi miedo es que un pequeño retroceso de los mercados pueda provocar una estampida, pero uno no puede posicionar una cartera de inversión atendiendo únicamente a sus miedos; también hay que tener en cuenta las expectativas. Y dado que no existen refugios obvios, mis conversaciones con los inversores me llevan a pensar que el dinero seguirá fluyendo hacia la renta variable.

La forma de afrontar mi miedo es asegurarme de que mi cartera está equilibrada. Por ese motivo, no soy partidario de reducir la duración en renta fija. Mantener la duración probablemente ayude si las bolsas sufren una sacudida.

En lo que respecta a la duración, y contrariamente a la creencia popular, considero que los mercados de deuda de EE.UU. y Asia cotizan en niveles adecuados. Por ejemplo, suponiendo que la Fed suba los tipos dos veces más antes de tomarse un respiro, el tipo de interés se moverá durante algún tiempo en el 1,5%. Así pues, si el rendimiento de los bonos se mueve entre un 0,75% y un 1% por encima de ese nivel (es decir, un rendimiento total del 2,75-3%), me parece razonable.

Como siempre, un gestor de fondos tiene mucho que aprender escuchando a sus clientes y, en estos momentos, creo que tienen mucho que decir. 

Abrazos,

PD1: ''El que trabaja con sus manos es un trabajador. El que trabaja con sus manos y su cabeza es un artesano. El que trabaja con sus manos, su cabeza y su corazón es un artista'', San Francisco de Asís. ¿Y tú, cómo trabajas? A mi me encantaría llegar a ser un artista…