nos hemos japonizado del todo

Y eso trae funestas consecuencias… Hemos perdido toda capacidad de maniobra so pretexto de apoyar a los mercados, como sigue haciendo Japón… ¿Se podrá cambiar este escenario de japonización total? Lo dudo. Una vez que comprobaron que a Japón le funcionaba, que no se derrumbaba, le copian en todo los efectos perversos que han ido haciendo los japos en los últimos 30 años…

Japón marca el camino al BCE

Los tipos en mínimos históricos y la liquidez abundante están garantizados por un larguísimo periodo de tiempo. Esta es la principal conclusión de la reunión del BCE en la que se ha anunciado una prolongación de las medidas de compra de bonos e inyección de liquidez a través de la banca.

A efectos de los mercados financieros, se da por garantizado un mantenimiento de los tipos de interés de los bonos en niveles ridículamente bajos, o incluso negativos, y liquidez ingente. El volumen de los bonos que ofrecen rentabilidad negativa ya se acerca a 18 billones de dólares a nivel global, siendo la gran mayoría bonos europeos. Esta situación fuerza a los inversores, privados e institucionales, a destinar cada vez porcentajes más elevados de sus carteras a renta variable.

Para 2021, el importe de la emisión neta de nueva deuda por parte de los distintos tesoros de la Eurozona será comprada en su totalidad por parte del BCE, con la excepción de España. Esto garantiza el mantenimiento de mínimos tipos de financiación.

Aunque las medidas anunciadas por el BCE siempre tienen un horizonte temporal de finalización, la realidad ha puesto de manifiesto que la prórroga de las medidas aplicadas es casi una certeza. De acuerdo con lo anunciado el jueves, el BCE seguirá comprando bonos, al menos, hasta marzo de 2022 y reinvirtiendo los vencimientos de bonos hasta, al menos, diciembre de 2023. Realmente nadie cree que las medidas del BCE sean reversibles. De hecho, se considera casi una quimera que pueda dejar de reinvertir los bonos que vencen en nuevos bonos.

Así se entiende que Italia haya solicitado, de manera informal, la condonación de la deuda adquirida por el BCE bajo el programa especial de adquisición de bonos por la pandemia (PEPP) o que se convierta en deuda perpetua. El rechazo formal del BCE ha sido inmediato. No obstante, a través de la reinversión permanente al vencimiento de los bonos y el mantenimiento totalmente artificial de los tipos en mínimo o en negativo, en la práctica se convierte en deuda perpetua.

Analizando la actuación del Banco de Japón (BoJ) en la última década, se puede estimar cuáles serán los próximos pasos adoptados por el BCE en un futuro no muy lejano. Hace ya diez años, el BoJ incluyó dentro de sus medidas de política monetaria ortodoxas para lograr alcanzar su objetivo de inflación, la compra periódica de bolsa japonesa. Las adquisiciones se realizan a través de la compra de fondos índices cotizados (ETFs) de los distintos índices de la bolsa nipona.

Como resultado de dicha política de compra de bolsa periódica e ininterrumpida, el BoJ se ha convertido en el primer inversor en la bolsa japonesa. Adicionalmente, como las acciones cotizadas no tienen vencimiento, el BoJ nunca vende sus posiciones, sino que las va incrementando gradualmente. A final de noviembre de este año su posición era de 45,1 Billones de yenes, equivalentes a 433 miles de millones de dólares. Aproximadamente un 6,6% del total de la capitalización de la bolsa japonesa.

En la práctica, la intervención extraordinaria del BoJ incrementando considerablemente la compra de bolsa durante las caídas de marzo de este año, pone de manifiesto el interés del BoJ por evitar un descenso brusco de la bolsa.

El BCE está en un camino sin retorno. Las medidas temporales se convierten en permanentes. Difícilmente podrá permitir que los tipos de los bonos soberanos suban mínimamente sin que eso provoque una severa crisis económica. Aunque siga siendo impensable que el BCE pueda comprar bolsa europea, más inimaginable era ver al Tesoro español, con niveles máximos de deuda, financiarse a tipos negativos.

El BoJ marca el camino al BCE. Sólo es cuestión de tiempo.

Abrazos,

PD1: En estos días de Adviento hay que pararse a considerar una cosa: ¿Tienes antipatía por alguien? ¿Te cae mal alguna persona? Si es así, debes poner remedio. Somos Hijos de Dios y el Señor nunca miraba con malos ojos a nadie. Debemos quitarnos esos prejuicios de que nos miran mal, o que nos provocan rechazo por lo que hacen o dicen. Debemos querer a nuestros enemigos. Si tienes alguno que te cae mal o te provoca antipatía, puedes ir haciendo esfuerzos e intentar corregirlo…

peores previsiones macro

De nuevo, el Banco de España le saca los colores al Gobierno, y sigue muy pesimista. Recuerda que el Servicio de Estudios del Banco de España tiene mucha información de la marcha de la economía…

Y lo malo no son las previsiones de este trimestre o del año 2021, sino lo que nos viene después, en 2022 y 2023…

El Banco de España enfría las previsiones del Gobierno: el PIB crecerá un 6,8% en 2021

EL PIB CAERÁ UN 0,8% ESTE TRIMESTRE

La entidad anticipa una recaída del PIB en el cuarto trimestre de casi un punto, lo que provocará la entrada en 2021 con mucha menos inercia. También rebaja las expectativas de la ayuda europea

El final del año 2020 está ya a la vuelta de la esquina y, con él, llegarán las esperanzas sobre un año 2021 fructífero para la economía española. El Banco de España prevé que el PIB crezca un 6,8% el próximo año después de sufrir un desplome histórico del 11,1% en 2020. Un dato que apunta a una indudable recuperación económica, pero que está muy lejos de las previsiones con las que el Gobierno elaboró los presupuestos generales del Estado. En concreto, el Ministerio de Economía anticipa un crecimiento del 9,8% el próximo ejercicio, tres puntos más que el escenario central del BdE.

La entidad ha actualizado este viernes sus previsiones de crecimiento con la publicación de su informe trimestral. La incertidumbre sobre el futuro de la pandemia todavía domina el horizonte de proyecciones, de modo que el Banco de España ha optado por publicar tres escenarios, el escenario central, el optimista (crisis suave) y el pesimista (crisis severa) para recoger las diferentes hipótesis sobre la evolución de la pandemia. En su escenario central, que se elabora sobre la hipótesis de que los rebrotes mantendrán limitaciones a la actividad durante los próximos meses, contempla una recaída del PIB en el cuarto trimestre del año que marca de forma decisiva las previsiones de cara a 2021.

En concreto, el BdE estima que el PIB se contraerá un 0,8% este trimestre (-3% en el escenario severo y +0,6% en el suave), lo que enfría las previsiones lanzadas desde el Gobierno en los últimos días. El ministro de la Seguridad Social, José Luis Escrivá, publicó en Twitter esta semana que espera un crecimiento del 2,4%, en línea con la evolución de la afiliación. Sin embargo, el Banco de España constata en su informe trimestral que el empleo se está comportando mejor que otros indicadores de alta frecuencia, como son las compras con tarjetas de crédito, la movilidad o la facturación de las empresas. De ahí que considere que hay otros factores que determinarán el crecimiento del PIB al margen del mercado laboral.

La evolución del cuarto trimestre tendrá una incidencia mayúscula en las previsiones de crecimiento del año 2021, lo que aumenta la incertidumbre. La diferencia de entrar en el próximo ejercicio con una base del PIB que sea un 10% inferior a la del primer trimestre del año anterior, o un 5% menos tiene un gran impacto en el conjunto del año (efecto ‘carry-over’). Aunque resulte paradójico, el dato del PIB del cuarto trimestre afecta más al crecimiento del año siguiente que al del año en curso.

En cualquier caso, los datos de alta frecuencia recopilados por el BdE estiman que la recaída de la economía española en el cuarto trimestre del año será inferior a la que sufra la media de la eurozona. El motivo es que las restricciones en otros países sobre la movilidad y la actividad económica han sido más severas, lo que habría derivado en una caída de la movilidad y del sentimiento de los agentes más profunda. En cualquier caso, no será suficiente para evitar que la caída del PIB en el conjunto del año sea más intensa en España.

Además del efecto ‘carry-over’, el otro factor determinante del crecimiento en 2021 será la ayuda europea, ya que el Gobierno prevé movilizar casi 30.000 millones de euros a lo largo del ejercicio. El Banco de España advierte del elevado grado de incertidumbre de esta proyección, primero porque todavía no está aprobado el paquete de ayudas, segundo, porque el volumen a ejecutar es muy ambicioso y, tercero, porque todavía no se conocen los proyectos concretos que se financiarán como para estimar cuál será su multiplicador sobre el PIB.

Con los datos actuales, el BdE estima que los fondos europeos aportarán 1,3 puntos al crecimiento del PIB en 2021 y 1,5 puntos en los años siguientes, lejos de los 2,5 puntos que estima el Gobierno para 2021. Eso sí, la entidad reconoce que, dada la incertidumbre existente, no se pueden descartar escenarios mejores que eleven el multiplicador por encima de la unidad hacia el entorno de 1,2, que es la previsión del Ministerio de Economía.

Con estas hipótesis, el BdE anticipa un crecimiento del PIB del 6,8% para el próximo año. Sin embargo, este crecimiento podría variar de forma considerable, básicamente en función del proceso de vacunación. En el peor de los escenarios, si el tratamiento se retrasa, el PIB avanzaría un 4,2%, pero si la vacuna se adelanta, el crecimiento alcanzaría el 8,6%. En cualquier caso, incluso el escenario más positivo se sitúa por debajo de las previsiones del Gobierno, que apunta un avance del 9,8%. Diferencia que responde, básicamente, al efecto de los fondos europeos.

En este escenario favorable, España recuperaría el nivel de PIB trimestral previo a la crisis en el cuarto trimestre de 2021, gracias a un fuerte repunte de la actividad durante el verano. Sin embargo, en el escenario central, este hito no se alcanzaría hasta mediados de 2023 y, bajo el escenario pesimista, a finales de 2023 el PIB todavía seguiría un 3% por debajo de los niveles prepandemia.

Abrazos,

PD1: Ayer fue el “Gaudete” dentro del Adviento. Esa alegría que nos pide la Iglesia en este tiempo de espera. Esa alegría que debemos tener todos los cristianos, nos pase lo que nos pase, estemos agobiados o no. Esa alegría de saber que después de esta vida hay una mucho mejor y no solo tierra sobre nosotros… ¡Ánimo!

más gasolina al fuego...

Ayer el Banco Central Europeo revisó su política monetaria y optó por más de lo mismo:

ECB extends PEPP by €500bn to at least end of March 2022, rates unchanged.

Increases PEPP bond buys to €1.85tn from €1.35tn, extends it by 9mth.

Adds more long-term, loans.

La realidad es aterradora, ya que el balance del banco ya ronda los 7 trillones de euros, son casi como 7 Españas, y está dispuesto a seguir con lo que haga falta. ¿Han perdido la cordura, o saben algo más de lo que no sabemos los demás mortales? Es un problema de expectativas de crecimiento. Quizás no sean tan fiables dado lo que se ha parado el consumo demasiado. Quizás no haya más castañas que seguir con la patada adelante dado lo mal que están las cosas, a pesar de los pesares…

Abrazos,

PD1: Ayer repetimos varias veces en el salmo: "El Señor es clemente y misericordioso, lento a la cólera y rico en piedad". Lo define a la perfección. Aunque algo sí que se encolerizó cuando echó a los que trapicheaban en el templo. Nosotros, en el afán de imitarle, sabemos que debemos ser menos coléricos, con los hijos, con los cuñados si es que les vemos… Y debemos ser más clementes y misericordiosos con los que tenemos cerca. No pretender que hagan las cosas como nosotros queremos.

Y, por encima de todo, debemos ser más ricos en piedad, en amor…, quererles a todos, hasta los pesados, querer a los que nos tratan mal, a los "enemigos", si es que los tenemos, a los vecinos ruidosos… En definitiva, ser más amables…

la apreciación del euro no es buena

¿Será esto el nuevo elefante blanco? Los EEUU deben estar encantados, pero al resto nos afecta.

La apreciación del euro alimenta el riesgo de deflación y obliga al BCE a actuar

Tensión en los mercados de cambios. El euro está en niveles de hace más de dos años con el dólar, y eso complica que el BCE pueda alcanzar su objetivo de elevar la inflación

La célebre frase de John Connally —"El dólar es nuestra moneda, pero es vuestro problema"— vuelve a planear sobre Europa. Pero si en aquella ocasión, año 1971, preocupaban las consecuencias que tendría para el mundo la decisión de Nixon de abandonar el patrón oro, con Connally como su secretario del Tesoro, lo que inquieta ahora en las capitales europeas es que la debilidad del dólar frente al euro alimente el riesgo de deflación. En particular, por el canal que menos controlan los gobiernos europeos, el precio de las materias primas. Principalmente, los hidrocarburos, petróleo y gas.

El dólar cotiza hoy en mínimos de dos años y medio, en el entorno de 1,21 unidades por euro, lo que es una invitación para que el BCE, aunque entre sus competencias no esté de forma directa la política cambiaria, actúe de forma más contundente en aras de evitar una apreciación adicional de la moneda única, cuyo tipo de cambio se ha encarecido cerca de un 9% durante el año de la pandemia, pese a que el impacto inicial fue una fuerte depreciación.

Entre otras razones, porque la política presupuestaria de la nueva Administración Biden será más expansiva, y eso supone colocar más dólares en el mercado. Por el momento, existe una línea de entendimiento entre republicanos y demócratas para inyectar 916.000 millones de dólares, pero es probable que esa cifra se revise al alza cuando se materialice el cambio en la Casa Blanca.

Más dólares significa mayor debilidad del billete verde, de ahí que el BCE esté obligado —otra cosa es que su estrategia sea eficaz, dado el descomunal tamaño de los mercados de divisas— a ser más ‘generoso’, aunque nunca dirá que lo hace con ese objetivo, en la nueva ronda de estímulos monetarios que aprobará hoy su consejo de gobierno, y que, probablemente, se sitúe en unos 600.000 millones de euros.

Aunque el objetivo es facilitar la compra de todo tipo de activos, aumentando el tamaño de su programa de compra de bonos públicos y privados para asegurar la financiación de la economía en unos momentos especialmente críticos, a nadie se le escapa que al BCE le preocupa, y mucho, su incapacidad para crear inflación, que es uno de los instrumentos más eficaces para reducir el endeudamiento.

Consumo e inflación

Y la inflación acumula ya en la eurozona cuatro meses consecutivos en negativo (-0,3% en noviembre), lo que da idea de la importancia que tiene para el BCE frenar la apreciación del euro, y no solo porque deteriora su competitividad exterior. Incluso la subyacente, que excluye los alimentos no elaborados, energía, alcohol y tabaco, lleva tres meses clavada en el 0,2%. Es decir, lejos del objetivo del 2% autoimpuesto por el banco central. En la misma línea, los precios industriales, que vienen a ser una señal de lo que pasará en el futuro con la inflación, ya que posteriormente se trasladan al consumo, continúan en tasas muy bajas, un 0,4% en octubre.

Otro factor que explica la debilidad del dólar, según José Ramón Díez Guijarro, director de Bankia Research, es la progresiva “apuesta por activos de riesgo que ha ido consolidándose en el mercado” como consecuencia de que se empieza a ver la luz al final del túnel gracias a los avances en las vacunas. Esto ha provocado, en su opinión, un retorno de los flujos de inversión destinados a Europa o a países en desarrollo en el marco de un movimiento general de realineamiento de las grandes carteras internacionales.

La debilidad del dólar es, de hecho, la mejor noticia para las economías emergentes, como ha puesto de relieve un informe del Banco Internacional de Pagos (BIS, por sus siglas en inglés), debido su fuerte endeudamiento en dólares.

El impacto que tendrá sobre la economía española será, por el contrario, muy moderado. Principalmente, porque más de la mitad de las exportaciones (el 51,5%) se dirige a la eurozona, por lo que el tipo de cambio es irrelevante. Más preocupantes son las exportaciones con dirección a EEUU, que está incluido por España en el grupo de países con actuación sectorial estratégica. En 2019, las ventas rozaron los 13.740 millones de euros, con un crecimiento del 7,4% respecto del año anterior.

Según Bankia Research, el escenario más probable para el dólar es un tipo de cambio situado en el entorno de 1,25 unidades, aunque cualquier horizonte está lleno de incertidumbres. Entre otras razones, por la llegada de una nueva Administración en EEUU, y hay que recordar que, durante el mandato de Janet Yellen en la Reserva Federal, el dólar se apreció desde niveles cercanos a 1,4 hasta casi la paridad, antes de cambiar de tendencia con la llegada de Trump al poder.

Abrazos,

PD1: Por cierto, no fuimos a ningún centro comercial este fin de semana. Las compras de regalos no es lo más importante de las navidades. Lo mejor es prepararse para lo que va a ocurrir esos días…

los bonos españoles a 10 años con rentabilidad del o%

Es un impensable, una aberración que puede durar mientras le quede dinero al BCE…

El homicidio de la prima

En cualquier inversión el riesgo existe. Los riesgos pueden ser de distinta naturaleza: de iliquidez, de plazo o de insolvencia, entre otros. Cuanto mayor es el riesgo asumido, mayor debe ser la rentabilidad exigida. Ignorar los riesgos o no considerarlos en la valoración de los activos no hace que desaparezcan.

En EE.UU. se toma como "rentabilidad sin riesgo" la ofrecida por la Letra del Tesoro a un año emitida en dólares (a día de hoy: 0,11%). En la Eurozona, al no existir un Tesoro europeo, se considera como rentabilidad sin riesgo la ofrecida por la Letra del Tesoro alemán a un año, que hoy ofrece una rentabilidad negativa del 0,70%.

La cuantía de la rentabilidad adicional exigida a una inversión en función del riesgo asumido es lo que se conoce como prima de riesgo.

Los problemas comienzan cuando la inversión que se considera "sin riesgo", garantiza que generará pérdidas, en lugar de una mínima rentabilidad positiva. Es decir, la ausencia de riesgo es perder "poco". Un contrasentido. Si en lugar de invertir en letras alemanas se invierte en letras emitidas por el Tesoro español la rentabilidad sigue siendo negativa, -0,61%. En el caso de un bono del Tesoro español a 5 años, la rentabilidad, de nuevo, garantiza pérdidas: -0,46%. En otras palabras, quien compre dichos bonos está dispuesto a perder un 0,46% al año durante cinco años a cambio de que sea el Tesoro español quien custodie su dinero durante dicho plazo.

El Tesoro español acaba de colocar bonos a 7 años a un tipo negativo del -0,27%, recibiendo una demanda de 3.700 millones de euros. Obviamente la valoración del riesgo está totalmente distorsionada. En primer lugar, España no tiene capacidad de emitir euros. Por lo tanto, el riesgo de impago existe. Con un nivel históricamente alto de deuda pública en términos absolutos y relativos (en relación con el PIB), los tipos de interés son incluso negativos. Desde un punto de vista de análisis de riesgos es difícil de entender.

La explicación se encuentra en la desaparición de la prima de riesgo como consecuencia de la actuación del BCE y del resto de los principales bancos centrales en la última década. Posiblemente es un efecto secundario no deseado de su actuación prolongada en el tiempo de tipos negativos y creación ingente de liquidez. Sin embargo, la previsión del mantenimiento de una política de tipos nulos o negativos y liquidez abundante sin fecha de caducidad, cronifica la inadecuada valoración de los riesgos y, como consecuencia, la desaparición de la prima de riesgo que debería exigirse.

La distorsión de la prima de riesgo es tal que, si se aplicara el axioma de "a mayor riesgo asumido, mayor rentabilidad", querría decir que, incluso mantener liquidez sin ninguna remuneración sería más arriesgado que comprar un bono del Tesoro a 7 años a tipos negativos. Difícil de entender.

La desaparición de la prima de riesgo en los bonos soberanos supone la no inclusión de una cierta rentabilidad que compense los riesgos asumidos en la inversión. El problema es que dicha situación de minusvaloración de la prima de riesgo incluida en la rentabilidad exigida se extiende a los bonos emitidos por las empresas y al resto de activos, incluidos la bolsa y el inmobiliario.

Si no hay que aplicar prima de riesgo en las valoraciones de las acciones cotizadas en bolsa, y la referencia del tipo de bono del Tesoro a diez años es 0%, la valoración de las compañías sería casi infinito. Difícil de entender.

Ignorar un problema no lo soluciona. No tener en cuenta los riesgos tampoco implica que dichos riesgos no existan. Los riesgos existen. Que no se hayan materializado durante mucho tiempo no quiere decir que hayan desaparecido. El BCE, en compañía de otros bancos centrales, ha dado muerte a la prima de riesgo, pero no al riesgo.

Abrazos,

PD1: Ayer la Purísima, la concebida sin pecado original, ese que nos provoca a los demás nuestra soberbia, nuestras debilidades… ¡Qué suerte tuvo la Virgen María! No era para menos, iba a ser la madre del Señor. Qué bien se hizo todo y qué bueno es tenerla como intercesora… Todo lo que le pedimos, al menos nos escucha y lo cuenta… No podemos dejar de usarla como mediadora…