Unos que varios años más, otros que está todo muy pasado. Eso dicen, aunque permíteme que lo dude… Volveremos a la normalidad de picos y valles que dejamos hace años. Es lo suyo, vaivenes, volatilidad, dudas, mezcla de optimismo y pesimismo, meses buenos y meses malos… Estas tendencias tan rectilíneas, marcadas por los 6 valores de moda, se terminarán pronto…
El pasado viernes recibí un correo de un antiguo cliente. En él me trasladaba sus dudas sobre la actual situación del mercado de acciones, y el miedo que las últimas correcciones fueran el inicio de una tendencia bajista de grado mayor. "He leído a muchos analistas que están anticipando esta tendencia bajista, y tengo muchas dudas de si debería vender todas mis posiciones en bolsa y esperar fuera del mercado", me comentaba.
Parte de mi respuesta fue la siguiente: "(...) Es cierto que el mercado alcista está algo cansado. Más en Europa que en EE.UU. Pero nada sugiere por ahora que las caídas sean algo más que una simple corrección dentro de una tendencia alcista mayor. Por ahora las correcciones deberían ser aprovechadas para tomar posiciones. Es posible que las caídas se extiendan algo más, pero el escenario macro no anticipa una vuelta de los mercados. Por ahora".
En dicho correo le comentaba también que hoy y mañana publicaría en estas páginas el resumen de un interesante análisis sobre los grandes mercados alcistas seculares de la historia realizado por el analista de M&G A.V. Nicolás López, pues creo que valdrá para poner en contexto el escenario actual en el que nos movemos. Bien, pues esta es la primera parte de ese análisis:
¿Estamos en un gran mercado alcista secular?
La definición de lo que es un mercado alcista o bajista es muy subjetiva. A efectos de este análisis vamos a considerar como mercado alcista los grandes períodos en que las correcciones tienden a recuperarse con rapidez, de forma que para un inversor medio enfocado al largo plazo puede tener sentido una simple estrategia de “comprar y mantener” (“buy & hold”). Si observamos el gráfico del Dow Jones desde 1914 podemos distinguir claramente dos grandes mercados alcistas, de 1942 a 1969 y de 1982 a 1999. Esos períodos no estuvieron exentos de correcciones, algunas importantes, pero en cuestión de meses (a lo sumo 1-2 años) el mercado había recuperado todas las pérdidas y seguía su avance de largo plazo. Entre medias de estos grandes mercados alcistas tenemos lo que podemos denominar mercados bajistas. Son fases prolongadas (alrededor de 10 años) en las que el mercado se atasca sin lograr ningún avance neto sufriendo sucesivas correcciones acompañadas de severas crisis económicas y financieras. Los períodos 1929-1942, 1969-1982 y 2009-2017 serían un ejemplo.
Descomponiendo la rentabilidad del índice entre crecimiento de los beneficios y aumento del PER. Los grandes mercados alcistas se alimentan de dos factores: el crecimiento de los beneficios y el “encarecimiento” del mercado. Al inicio de un mercado alcista la Bolsa está muy barata (PER bajo) y al final muy cara, por lo que la subida de los índices puede explicarse como la suma del crecimiento de los beneficios y el aumento del PER. En la tabla siguiente se detalla la rentabilidad anual del S&P 500 en los sucesivos mercados alcistas y bajistas desde 1929, distinguiendo la rentabilidad que se explica por el crecimiento de los beneficios de la que se deriva del aumento del PER del mercado.
El mercado alcista de 1942-1969.
Fueron nada menos que 26 años de mercado alcista con una rentabilidad media del 10,5% (sin contar dividendos). El crecimiento de los beneficios ha aportado un 6,7% anual a la rentabilidad y el aumento del PER un 3,5% anual. Esto es posible porque el PER al inicio del período era muy bajo. Hubo varias correcciones con retrocesos del orden del 15-20% que al cabo de 1-2 años habían recuperado los máximos previos. La mayoría de estas correcciones estuvieron relacionadas con recesiones económicas (zonas sombreadas) que fueron frecuentes pero de corta duración y escasa intensidad. Al inicio del período el PER era muy bajo, 8,5x. Llegó a caer a 5x en 1949 y se mantuvo al alza hasta 1961 en que llegó casi a 20x. A partir de entonces se estabilizó entre 15x y 20x por lo que en la última fase del mercado alcista la rentabilidad del S&P 500 procedía exclusivamente del crecimiento de los beneficios.
Expresado en valor absoluto el S&P 500 se multiplicó por 14x en esos 26 años, mientras los beneficios se multiplicaron por 5x y el PER por 2,5x. Como se aprecia, el PER se estabilizó en la última década del ciclo lo que hizo que la rentabilidad del S&P 500 se ralentizara en relación al período anterior.
1982-2000
En estos 17 años el S&P 500 logró un avance absoluto similar al anterior mercado alcista al multiplicarse por 14x. Lógicamente la rentabilidad promedio anual fue superior, de un 15,8%. El crecimiento anual de los beneficios fue algo superior al ciclo anterior (7,5% vs 6,7%) pero la gran diferencia fue el fuerte aumento del PER en este período, que pasó de 6,3x en 1982 a nada menos que 25,5x en 2000, aportando un 7,7% anual a la rentabilidad del S&P 500. La fuerte subida del PER en la fase final del ciclo (la burbuja tecnológica) fue el factor diferencial y seguramente irrepetible de este ciclo. Al contrario que en el ciclo anterior, la intensidad de la subida se aceleró en los últimos años del ciclo. Sólo hubo una recesión en estos años, en 1990-91, que vino acompañada de una corrección de un 15% y unos meses de duración. La corrección más fuerte fue el crash de 1987 con una caída en datos mensuales del 30% pero se recuperó en poco más de un año.
El mercado alcista de 2009-??.
Desde 2009 el S&P 500 está inmerso en un nuevo mercado alcista. No podemos estar seguros de que va a tener unas características similares a los dos anteriores, pero es una hipótesis razonable a priori. En los 8 años de vida de este ciclo la rentabilidad ha sido del 15,5% anual, con los beneficios creciendo al 8,5% y PER al 6,5%. En lo que se refiere al comportamiento del PER es más razonable asumir un escenario similar al primer mercado analizado. Con un PER actualmente de 18,2x, lo más normal es que en próximos años tendiera a estabilizarse en niveles no muy superiores a los actuales. En la medida en que el escenario de tipos de interés bajos se mantenga en la próxima década, un PER en el entorno de 20x puede ser razonable, pero eso significa que la rentabilidad del S&P 500 en los próximos años provendrá exclusivamente del crecimiento de los beneficios. En promedio éstos crecieron al 6,7% y al 7,5% en los dos ciclos anteriores. En el actual llevan un promedio del 8,5% anual. Para igualarlos en la próxima década el crecimiento debería situarse más bien en el rango 5-6% anual por lo que esa sería la rentabilidad anual que cabría esperar en un escenario de mercado alcista en la próxima década. Esta rentabilidad sería consistente con el escenario de crecimiento global e inflación algo inferiores al de anteriores ciclos. Con una matización en el caso del S&P 500. La generalización de las recompras de acciones en EEUU como vía indirecta de remuneración al accionista puede aumentar en 1-2 puntos esa rentabilidad. En cierta forma los índices USA son índices de retorno total ya que parte del dividendo se incorpora al precio de la acción vía aumento del BPA inducido por la recompra de acciones.
De momento el precio del S&P 500 se ha multiplicado por 3,5x en este ciclo, todavía lejos del 14x de los dos grandes mercados alcistas anteriores.
Si fuese a alcanzar unas dimensiones similares a aquellos, tendría todavía entre 9 y 19 años por delante y el S&P 500 alcanzaría el nivel de los 10.000 puntos aprox. en ese plazo. Este escenario es por supuesto compatible con que haya alguna recesión económica “normal” en el camino y correcciones de cierta intensidad (20% aprox.) pero que se recuperen en un plazo no muy superior a 1 año. Un nuevo mercado bajista como los de los años 70’ o 2000-2009 debería tardar bastantes años todavía en llegar.
Abrazos,
PD1: Y si todo fuera mentira…, y no subieran más las cotizaciones:
Todos podemos equivocarnos, y si el mercado alcista secular es una quimera
En los últimos dos días hemos publicado en estas páginas un resumen del interesante estudio que realizó Nicolás López de M&G A.V. sobre los mercados alcistas seculares de la historia. Esta publicación se basa en la idea de que nos encontraríamos actualmente en uno de ellos, por lo que a pesar de correcciones puntuales que podemos llegar a ver, es probable que aún nos queden muchos años por delante de subidas.
¿Pero y si nos equivocamos? ¿Y si la situación económica empeora como muestran algunos indicadores económicos de momento y se adelanta la recesión? ¿Y si una tendencia bajista mayor está a la vuelta de la esquina?
Como nos gusta analizar todas la hipótesis creemos interesante detallar las características que se deben dar en un mercado bajista para detectarlo si se produce. Creemos que la lista más completa de estas características las realizó Paul A. Merriman, fundador de Merriman Wealth Management. Dada la extenisión de las mismas las publicaremos en el artículo de hoy y de mañana:
Tarde o temprano el mercado bajista en las bolsas volverá. Después de nueve años de mercado alcista quizás más temprano que tarde. No se puede adelantar cuando se iniciará, ni cuánto va a durar, ni que magnitud tendrá, pero sí hay cosas que se puede saber del próximo mercado bajista. Paul A. Merriman, fundador de Merriman Wealth Management, ha detallado 22 características de todo mercado bajista. Dada la extensión del análisis dividiremos el artículo en dos partes:
1. ¿Qué es un mercado bajista? Aunque el término se aplica muy libremente, hay una definición real generalmente aceptada: Un mercado bajista es un descenso del 20% o más, con una duración de al menos 60 días.
2. Si la caída es de más del 20% pero tiene una duración de menos de dos meses, se considera una corrección en lugar de un mercado bajista.
3. Un mercado bajista se desencadena cuando los inversores pierden la fe en el conjunto del mercado y disminuye la demanda de acciones. Esto tiende a ocurrir cuando la economía entra en una recesión, el desempleo es alto y la inflación está aumentando.
4. Los mercados bajistas son normales, pero no predominantes. Durante los últimos 200 años, el mercado de valores ha subido más de lo que ha disminuido. El mercado bajista representa sólo una minoría en la historia del mercado, pero esa minoría es bastante desagradable.
5. Al igual que los terremotos, los mercados bajistas son difíciles de predecir, pero especialmente peligrosos para aquellos que no estén preparados. Desde 1929, el mercado de valores de Estados Unidos ha experimentado 25 mercados bajistas, un promedio de uno cada 3,4 años.
6. Estadísticamente, estamos atrasados. El mercado bajista más reciente terminó en marzo de 2009 -hace más de seis años.
7. También como los terremotos, los mercados bajistas no duran para siempre. Esos 25 mercados bajistas duraron, en promedio, 10 meses.
8. También como los terremotos, los mercados bajistas pueden ser relativamente leves o muy duros. La pérdida media del mercado bajista es del 35%. La pérdida más pequeña fue del 21% en 1949; lo peor fue una caída del 62% desde noviembre 1931 a junio 1932.
9. Muchos de los inversores actuales han sufrido dos mercados bajistas bastante desagradables: El descenso del 58% entre 2000 y 2002 y una caída de 57% desde 2007 hasta 2009.
10. Los mercados bajistas atemorizan a aquellos que no están preparados para ellos. Millones de inversores mantienen el nerviosismo después de las caídas de 2008. Por mantenerse en efectivo, han perdido una fuerte y sostenida recuperación.
11. La historia de los mercados no es del todo mala. Los 25 mercados alcistas desde 1929 han durado un promedio de 31 meses - tres veces más que la media del mercado bajista. El promedio de estos mercados alcistas hizo subir a las acciones un 107%
PD2: A Dios no se le mueren sus hijos. A nosotros, a los padres, sí que se nos mueren, pero Dios nos hizo para siempre. Nacemos para vivir una vida eterna y no para morir nunca. El cuerpo lo dejamos en el cementerio y luego lo volveremos a recuperar. Dios es un Dios de vivos, no de muertos. No nos hizo para dejarnos enterrados y que nos convirtiéramos en polvo, no. Nos hizo para siempre y nunca moriremos…; viviremos en el cielo o en el infierno, pero viviremos la eternidad, con Él o sin Él.
