España sufrirá si sufre Italia… Todo está interconectado, y aunque puntualmente parezca que no nos afecta nada, las decisiones de nuestros políticos no son inocuas.
La resistencia y fortaleza de una cadena es la del eslabón más débil. Es irrelevante si casi todos los eslabones son tremendamente sólidos, si dentro de la cadena existe uno solo endeble y sin la resistencia del resto de eslabones. Las cadenas se rompen siempre por el eslabón menos resistente, el más débil.
En los análisis de las distintas inversiones financieras es fundamental detectar si dicho activo forma parte de una "cadena". De ser así, la fortaleza aparente de dicho activo puede no ser tal si existe otro activo en la cadena cuya fortaleza es sensiblemente inferior.
Este error ya se cometió con los distintos tramos de las titulizaciones de préstamos antes de la crisis financiera. Los inversores sufrieron los efectos de dicho error. Simplificando mucho, se agrupaba una gran cartera de préstamos en un vehículo y posteriormente se vendían en distintos tramos, de tal forma que las primeras pérdidas por impagos se les asignaban a los tramos inferiores con peor calificación crediticia pero mayor rentabilidad esperada. Se consideraba que los tramos más elevados nunca llegarían a sufrir pérdidas, asignándoles las agencias de rating la máxima calificación crediticia.
Una vez estallada la crisis financiera, la realidad mostró que incluso los tramos teóricamente más seguros formaban parte de una cadena. Por lo tanto, era erróneo analizar cada tramo por separado sin tener en cuenta el efecto en los tramos más seguros del deterioro de los tramos inferiores. La caída de valoración de los tramos con mejor calificación crediticia (rating) llegó a ser dramática.
El análisis del riesgo de la inversión en los distintos bonos soberanos de la Eurozona puede pecar del mismo error. El euro es una cadena formada por 19 eslabones. La solidez de los emisores teóricamente más solventes está condicionada por la solidez de los menos sólidos. Teóricamente el bono español tiene menos riesgo que el bono italiano, reflejado en un mejor rating y, por tanto, una menor rentabilidad para el inversor. En la práctica, en el eventual y teórico escenario de un impago de la deuda italiana, el efecto sobre los bonos españoles sería inmediato, aunque su rating sea superior al italiano.
Es cierto que antes de producirse dicho hipotético impago las oscilaciones de precio de los bonos pueden diferir significativamente. Por tanto, los inversores, institucionales o no, que no tengan problema de mantener los bonos hasta el vencimiento de los mismos, tienen un aliciente para invertir en deuda italiana en lugar de hacerlo en deuda española. La rentabilidad es sensiblemente superior, y en caso de impago o de reestructuración de la deuda transalpina, el efecto sobre los bonos españoles sería casi un acto reflejo.
Antes de la crisis financiera de la década pasada nadie parecía poner en duda el esquema de las distintas calificaciones crediticias (rating) de los distintos tramos de las titulizaciones. Posteriormente, la realidad mostró que todos los tramos formaban parte de una cadena, habiéndose roto por el eslabón más débil. Ahora, en el análisis de los bonos soberanos europeos es posible que se esté cometiendo el mismo error. Se analiza la fortaleza de cada eslabón, pero no de la cadena.
Abrazos,
PD1: Hoy estoy muy flojito. Me he pillado un trancazo de no te menees. En estos momentos de debilidad física, me cuesta mucho más mis prácticas de piedad habituales. El cuerpo lucha por volver a la normalidad y mi cabeza la dejo en manos del Señor… Y como siempre, todo lo malo es para algo bueno, que no sabemos. Quizás lo bueno sea que no me pillaré otro trancazo hasta el año que viene, si Dios quiere…
