Los mercados se mueven pensando en el largo plazo, ¿o en el corto?
El covid afectará a corto plazo, pero las deudas son crecientes a medio
Recordemos que nos movemos en un entorno en el que se cotiza estabilización del comercio global de cara a 2022, tras las distorsiones del último semestre, y una supuesta reducción de la inflación
El aumento del número de contagiados a nivel global, implicando nuevas restricciones y, en algunos países, nuevos cierres temporales, supone sin duda una vuelta, no esperada por la virulencia de la misma, que determina nuevos riesgos de desaceleración en el crecimiento ante las peores expectativas que debe suponer tanto, desde el lado del comercio, ya afectado por inventarios y transporte, como desde el lado del consumo. Aun así, respecto al mercado financiero, tenemos que comprender también que los efectos en valoración se están produciendo y se van a producir desde niveles máximos, tanto de equity, como de deuda. Recordemos que nos movemos en un entorno en el que se cotiza estabilización del comercio global de cara a 2022, tras las distorsiones del último semestre, y una supuesta reducción de la inflación, a la que, en muchos caso, se la sigue viendo temporal.
Si analizamos los diferentes parámetros de riesgo, debemos empezar por la enfermedad. El covid se mantiene y se mantendrá durante tiempo, lo que supondrá que, a nivel individual nos tocará aún vivir situaciones sumamente desgraciadas pero, como sociedad, la tendencia nos llevará a adaptarnos y convivir con el virus y sus variantes. Las políticas de vacunación son clave y nos muestran como los países en los que, en estos momentos, los riesgos son mayores, coinciden con aquellos donde las tasas de vacunación son mas bajas. Si el número de vacunas son dos, tres, cuatro, o si va a ser necesario vacunarse anualmente contra la enfermedad, son escenarios muy probables. Volver a vivir la situación del 2020, con todas sus medidas y restricciones, es muy complejo, entre otras cosas por la experiencia recogida en este último año y medio, el descubrimiento de medicaciones y los altos niveles de vacunación alcanzados, que deben favorecer la menor virulencia y transmisión del virus.
Si creo que, aunque el número de contagiados aumenten el corto plazo, se tratará de un repunte temporal que, por sí mismo, no debería afectar en exceso al crecimiento al quedar contrarrestado por las medidas que, seguro, se tomarán desde bancos centrales u otros organismos gubernamentales, para limitar los riegos y mantener la confianza. Como hemos hablado en otros artículos, la base del mercado se encuentra en la confianza de que los bancos centrales hagan “todo lo necesario”, y hoy en día, no parece que podamos dudar de ello. Yo creo que el problema vendrá cuando los inversores dejen de creer en los niveles y exijan un ratio de rentabilidad/ riesgo y duración, diferente.
Si nos fijamos en estos razonamientos, lo lógico sería pensar que mi visión de mercado debería ser positiva pero, tristemente, no es así. Y no es así porque creo que, si bien las medidas adoptadas tanto desde la crisis financiera del 2007 como las medidas adicionales adoptadas con la pandemia, eran absolutamente necesarias y han impedido entrar en una crisis aún mayor, habiendo permitido ganar tiempo para limitar efectos y actuar contra la misma, también es cierto que ha supuesto tantísima liquidez para apoyar la estabilidad que ha permitido que el ratio rentabilidad riesgo esté absolutamente distorsionado, con gobiernos y áreas geográficas exageradamente apalancadas y valoraciones de algunos activos en niveles límite. Existiendo también un evidente riesgo de inflación, no solo ligado a problemas de suministro, sino también a costes ligados a una devaluación general de divisas frente a activos reales.
La presión sobre la deuda, riesgos en la transmisión de la liquidez a las empresas o un nuevo parón de consumo o de inversión, supondría grietas en las bases del modelo que hemos asumido hasta el momento y, durante un tiempo, un significativo riesgo de mercado.
Algunos de los movimientos que venimos viendo estas últimas semanas, nos deben hacer actuar con suma cautela al mostrarnos que, como siempre hace el mercado, puede empezar a extremar situaciones con el objetivo de conocer la solidez de las mismas. Por ejemplo, el pasado viernes, hubo un interesante movimiento de vuelta del Euro-Dólar, (desde el 1.12 a los que habíamos llegado tras un importante rally desde octubre, hasta niveles de 1.135), al supuestamente entender que las posibles subidas de tipos en EEUU tenderán a posponerse. El movimiento, como todos, no solo se debió a esta situación ya que, de manera más preocupante, también lo vimos ligado a rápidas tomas de beneficio en un activo de referencia per se, pero a su vez, correlacionado con todos los activos invertibles en US. La toma de beneficio en aquello que mejor rentabilidad ha dado, puede verse como una señal más del inicio de una posible toma de beneficios, y aún más entrando en diciembre. Mes en el que cubrir los beneficios obtenidos durante el año, es clave y puede producir bruscos movimientos ligados a gamma.
Mirando la evolución de diferentes estrategias ligadas a factores (¡Gracias Lorenzo Macias por tu ayuda!), podemos ver como la toma de beneficios se inició ya hace más de una semana en los valores ligados a “growth”, y en estos últimos días, se le ha unido el denominado “value”, estando las menores salidas en “quality”. Si este gap tiende a cerrarse a medida que los inversores tiendan a cubrir sus carteras, las caídas, al menos en un primer momento pueden ser mayores solo por reducción de riesgo, sin que supongan cambios en la estrategia a medio plazo.
En renta fija, el entorno es parecido, con ventas y aumentos de prima en algunos “corporates” y menor demanda en duraciones altas.
Es lógico que los descensos más significativos se hayan producido en los valores y sectores a los que más puede afectar un rebrote de covid, como podemos ver en aerolíneas, o en aquellos, como las financieras, en las que expectativas de tipos bajos durante un mayor periodo de tiempo perjudica su negocio pero, miremos detenidamente la evolución del resto ya que son los que en gran medida nos deben ayudar a entender, por un lado la duración que se prevé tenga este nuevo entorno y, los efectos en el crecimiento general del mismo. Los riesgos son dos: 1) cómo han de variar las estimaciones, 2) hasta qué punto la necesidad de cubrir beneficios hace que se acelere la salida y pueda provocar una mayor caída. Esperemos que la confianza no se rompa.
Abrazos,
PD1: Ha empezado el Adviento. Como otros años, un calendario sin chocolates, pero con mucha enjundia de cosas buenas para hacer:
