¿Quién va a comprar todos esos
bonos que se necesitan emitir para pagar tantas deudas?
No hay para todos. Efecto expulsión
Las adicciones no son buenas. La adicción al dinero abundante y
a tipos artificialmente bajos tampoco. Tantos años de intensa intervención de los bancos centrales ha
llevado a considerar que la facilidad para endeudarse a tipos ridículos iba a ser permanente. Por lo tanto, la alegría en el endeudamiento ha ido aumentando
paulatinamente, sin pensar en los vencimientos de las deudas, ni en la carga de
los tipos de interés futura.
El propio concepto del endeudamiento,
sobre todo en los Estados y las grandes empresas, parece haber cambiado. "Las deudas ya no se pagan, sólo se refinancian".
Recuerdo una conversación con un presidente
de una empresa del Ibex hace casi diez años, en la que me
transmitía las presiones internas y de los inversores para
apalancar más la compañía, y aprovechar los bajísimos tipos
de interés a los que en ese momento podía emitir bonos. Nadie
parecía pensar que los bonos, aunque sean a largo plazo, acaban venciendo y,
entonces, habría que devolver el dinero o
refinanciar el importe del vencimiento. En el corto plazo mi visión
de prudencia pudo considerarse un craso error. De hecho, bonos de esta empresa,
con calificación crediticia de grado de inversión, fueron posteriormente
adquiridos por el BCE, llegando a ser el tipo de interés pagado próximo a cero.
Con dinero gratis la tentación de sobreendeudarse era considerable. Más aún si
lo hacía la competencia.
Ahora las tornas han cambiado.
La liquidez es limitada y los tipos de interés vuelven a una mínima normalidad histórica. El Estado y las empresas
deben competir por la financiación disponible. Los ahorradores e inversores
deben elegir entre financiar al Estado comprando deuda pública (bonos y letras
del Tesoro), o comprar bonos corporativos y financiar a las empresas. Cuanta más cantidad acabe invertida en deuda pública, menos se
destinará al sector privado. Se produce el efecto expulsión del
sector privado por parte del sector público (crowding out).
El Estado no compite en igualdad
condiciones cuando apela al ahorro de los inversores. Toda la
normativa favorece la inversión en Deuda Pública frente a la inversión en bonos
corporativos. Los bonos y letras del Tesoro tienen la
consideración de "activos sin riesgo". Los inversores
institucionales como bancos o aseguradoras pueden invertir de forma casi
ilimitada en deuda pública, sin que se le apliquen los rigurosos límites
aplicados al invertir en bonos corporativos o, en el caso de los bancos, al dar
préstamos al sector privado.
Desde 2015 los
Tesoros de los distintos países de la Eurozona han tenido que preocuparse en
buscar inversores para sus emisiones de deuda. En el caso español, el BCE ha comprado la práctica totalidad de la emisión nueva de deuda
del Tesoro (con la excepción de 2019), y además a tipos de interés "intervenidos" irrisorios.
En 2022 ha sido el primer año en el que el BCE "solo" ha comprado 24 mil millones de euros en bonos del Tesoro español, el 34% de la emisión neta. En 2023, el BCE no sólo no comprará más bonos soberanos, sino que además dejará de reinvertir el importe correspondiente a vencimiento de bonos por 21 mil millones de euros. Como consecuencia, el Tesoro tendrá que colocar no sólo la cantidad correspondiente a la emisión neta, sino también la cantidad no reinvertida por parte del BCE. En total unos 91.000 millones de euros.
El BCE ha sido
el principal comprador de bonos soberanos de los últimos años.
Sus compras eran insensibles al precio y, por lo
tanto, al tipo de interés de los bonos. Ahora dicho comprador ha desaparecido.
Ni siquiera reinvertirá todo el importe procedente de vencimientos. El resto de inversores, sí son sensibles al precio y,
por lo tanto, al tipo de interés ofrecido. Sin una improbable vuelta a atrás
por parte de los bancos centrales, no volveremos a ver los tipos
de los bonos soberanos de hace apenas un año.
La principal preocupación no
reside en la capacidad de los Estados en financiarse, sino en el efecto expulsión que esta financiación del sector público ejerce
sobre la financiación al sector privado.
Esto es lo que ha hecho hasta la
fecha la FED, apenas ha vendido casi nada de lo que compró:
Y curiosamente, el coste de los CDS se ha disparado recientemente:
Abrazos,
PD1: Esa persona que te cae mal, también es Hijo de Dios. Debemos querer a los que no son como nosotros, a las demás personas, a todas.
