Sí, la entrada de Grecia en la UE es la que la hundió, como a España. Grecia no exporta mucho, no vende casi nada al extranjero. Desde que entró en la UE el probelam que ha tenido es un flujo masivo de dinero desde el exterior hacia su país, fundamentalmente para comprar deuda pública que tenía un gran diferencial con Alemania y se pensaba que iba a converger como luego ocurriera. Además, muchas empresas entraron a invertir en Grecia y a beneficiarse de esa mano de obra barata… Es lo mismo que nos pasó en España: manteníamos una balanza por cuenta corriente no muy deficitaria y tuvimos en los 90 un flujo masivo de capital para beneficiarse los de fuera de nuestra coyuntura.
Al final, sabemos las consecuencias. Ahora todo quisqui se larga de ambos países, nada quieren ver con nosotros, venden sus posiciones, dejan de invertir ya que no somos baratos y sí muy peligrosos, quieren poner a salvaguarda su capital, y nos están dando la puntilla…
Long Run Greek Competitiveness
One of the things you keep hearing about Greece is that if it exits the euro one way or another there will be no gains, because Greece basically can’t export — so structural reform is the only way forward.
But here’s the thing: if that were true, how did Greece pay its way before the big capital flows starting coming?
The truth is that before the euro and the capital flow bubble it created, Greece ran only small current account deficits (the broad definition of the trade balance, including services and factor income):
(All data from Eurostat).
And Greece’s net international investment position — the difference between its overseas assets and liabilities — was negative, but only to the tune of 25 percent of GDP, a rather modest number:
Yes, Greece was poor and relatively unproductive. But its famous lack of competitiveness is a recent development, caused by massive post-euro inflows of capital that raised costs and prices. And that’s the kind of thing that currency devaluations can cure.
Esto mismo lo explica muy bien otro economista, comparando a España y Alemania:
Ayer este economista observador tuvo un día bajo de moral. Los psicólogos lo explican por el término distress, en español podría ser descompresión. Tras una semana loca por el rescate con mucho trabajo y sometido a mucha tensión, cuando te refugias en tu casa y bajas con tus niños a la piscina, la ansiedad aflora y provoca esa sensación. Siendo consciente de que padeces un proceso químico necesario para normalizar tus biorritmos no hago nada para evitarlo y le doy a mi cerebro descanso para que se regenere. El problema es que nunca controlas el entorno y ayer fue contraproducente.
Por la mañana las declaraciones del ex-presidente Zapatero a la cadena Al Jazzera abrieron un debate absurdo en internet sobre nuestra capacidad de ahorro que demuestra que tras 5 años de crisis el personal aún no se ha enterado de nada, incluido buena parte de mis colegas economistas. Luego por la noche cené con amigos en casa y uno de ellos venía de un congreso médico europeo en Amsterdam y me dijo que había sentido vergüenza por ser español, por tener este desastre de país.
Ambos sentimientos me han llevado a hacer un esfuerzo por aclarar el diagnóstico de nuestra economía con el fin de luchar contra la autoflagelación, sin duda la principal amenaza a la que nos enfrentamos. Cómo dijo Heródoto “tú estado de ánimo es tu destino”.
Zapatero dijo que si hubiéramos tenido más capacidad de ahorro y menor déficit por cuenta corriente no habríamos sufrido tanto en la crisis. Los que tenemos que hacer entrevistas en televisión somos más comprensivos con los errores del directo pero se equivoca sobre nuestra capacidad de ahorro y acierta sobre nuestra cuenta corriente.
La identidad básica en economía es que la renta o se consume o se ahorra y en una economía cerrada el ahorro es igual a la inversión. En una economía abierta, el saldo por cuenta corriente es igual a la diferencia entre el ahorro interno y la inversión. No obstante, esto es contabilidad pública no economía.
La economía complica algo más este análisis simple. La paradoja del ahorro es que la inversión se basa en expectativas de ventas o de consumo por lo que si ahorro es excesivo las empresas paran la inversión y la economía se estanca como le ha sucedió a Japón en los últimos veinte años. Por otro lado, un consumo o inversión excesiva limita el ahorro doméstico y te obliga a financiarte con el exterior y acumular deuda externa. Cuando los inversores temen el impago o la devaluación se van y eso colapsa la economía que es lo que le ha sucedido a nuestra querida España.
Con estas nociones básicas de economía con las que este economista observador comienza siempre sus cursos de macroeconomía en la universidad te propongo hacer un análisis comparado del modelo español y el alemán, que se toma como virtuoso, con el fin de hacer un buen diagnóstico de los problemas sin el cual salir de esta crisis será una lotería.
Es evidente que tuvimos un problema de déficit excesivo con el exterior. El superávit de Alemania también es un desequilibrio pero en una crisis de restricción de crédito te permite tener caja y reduce tu vulnerabilidad, aunque no la elimina.
En primer lugar España ahorró más que la virtuosa Alemania desde 1994 hasta que comenzó la crisis por lo que es evidente que nuestro problema no fue nuestra capacidad de ahorro.
Desde 1994 España ha tenido una gestión más prudente de sus finanzas públicas que los virtuosos alemanes hasta que empezó la crisis.
Nuestro gasto público es significativamente inferior al de los virtuosos alemanes. Cuando empezó la crisis el fuerte aumento del desempleo supuso que nos gastemos 3 puntos de PIB en prestaciones por desempleo. Cuando se acabe la crisis, se agoten las prestaciones y la economía vuelva a crecer nuestro gasto público se estabilizará en niveles del 40% del PIB unos de los más bajos de la OCDE y significativamente por debajo de Alemania y del promedio europeo. Por lo tanto, el Gobierno se equivoca de pleno concentrando todo el ajuste en el gasto y me temo que la Troika también lo hará y nos llevan directos a la depresión. Esto no implica que no haya gastos ineficientes y duplicidades que haya que eliminar y que sea necesario redefinir las prioridades de gasto para proteger la pobreza que es el principal riesgo de este tipo de crisis.
Nuestro problema es clarísimamente de recaudación. Buena parte de nuestros impuestos estaban ligados a la burbuja, especialmente en comunidades autónomas y ayuntamientos. Tras el pinchazo España necesita una reforma fiscal del calado de la Fuentes Quintana en 1977 que aumente 4 puntos de PIB la recaudación. La clave es elegir qué impuestos subir y cuándo, para no profundizar en la depresión. El problema aquí son las ideas de pensar que el Estado es el problema y que bajar los impuestos es bueno en cualquier circunstancia y condición. Esto es lo que piensa nuestro Presidente actual y es uno de los principales hándicap de nuestro país. El Presidente debe dejar de hacer política, tener visión de estado y hacer lo que necesita el país. Hasta que esto no suceda no será posible salir de la crisis. Zapatero no lo hizo hasta mayo de 2010 ¿cuándo lo hará Rajoy?
Nuestro problema fue la sobreinversión. España tenía tasas de inversión impropias de países desarrollados. De los 30 puntos de PIB, la inversión pública fue del 5% del PIB o sea menos del 20% del total. Claro que se cometieron excesos y que algunos aeropuertos y paradas de ave no se deberían haber hecho. Pero la mayor parte de la inversión pública cerró nuestra brecha histórica con Europa heredada del franquismo y es evidente que no fue la culpable de la crisis. Buena parte de esa inversión privada fue a la burbuja con una rentabilidad negativa en muchos casos y ahora toca hacer la digestión y asumir los costes. Los errores fueron privados y los costes también deben serlo, incluyendo a los bonistas alemanes que financiaron ese despropósito. El estado sólo debe socializar lo mínimo que ponga en riesgo la estabilidad del país. Mis hijos no tienen por qué pagar los despropósitos que generamos la generación de sus padres y sus abuelos.
El exceso de inversión privada se reflejó en una desahorro neto privado de 13 puntos de PIB en 2007. En 2009 eso pasó a un ahorro neto positivo del 6%. 20 puntos de contracción de la demanda efectiva en dos años son características de una depresión económica. Cómo nos enseñan Eichengreen y O’Rourke sólo la intensa reacción de la política monetaria y fiscal evitó una depresión. Se han cometido errores de política económica pero sin reacción hoy nuestra querida España ya superaría el 30% de paro.
España no tiene un problema de competitividad, aunque un aumento de la misma vía productividad y moderación salarial es necesario para reducir la tasa de paro. Se habla que la gran ventaja competitiva de Alemania es su industria. En servicios nosotros somos más competitivos pero he preferido elegir sólo las exportaciones de bienes para desmitificar nuestra falta de competitividad. Nuestras empresas exportadoras han multiplicado por cuatro sus ventas en el exterior desde 1990, muy por encima de las alemanas. Nosotros tenemos menos empresas que exportan y necesitamos más, pero podemos sentirnos muy orgullosos de ellas. Nuestra inversión en educación ha formado a dos generaciones de españoles y ha hecho posible este milagro. Por dios, no descuarticemos la universidad pública y matemos a la gallina de los huevos de oro. Alemania intenta acabar con su principal competidor como los chinos querrían acabar con los coreanos. Lo triste es que por el maldito síndrome de Berlín, nosotros estamos siendo tan imbéciles de permitirlo.
Nuestro principal problema es el desempleo y si seguimos los consejos de esa persona que gobierna Alemania de cuyo nombre no quiero acordarme, fracasaremos. El modelo alemán tiene una debilidad clave: su incapacidad para generar empleo. En 20 años sólo ha podido aumenta su base de ocupados un 7% mientras España lo ha hecho un 30%. Ya ha pinchado la burbuja y ha vomitado el exceso de empleo creado, por el que el resto es competitivo fruto de nuestras virtudes que las tenemos y superan a los defectos.
Nuestro problema es deuda externa, como dijo ayer el Presidente Rajoy. Pero el problema es privado y por deuda privada. La crisis fiscal es el efecto no la causa de nuestros males como repite machaconamente el Presidente cada día.
¿Cómo se resuelve una crisis de deuda externa? Es prioritario leer a Fischer, Rogoff, Reinhart, Sachs, Krugman y los economistas que han estudiado a fondo esta patología económica. Necesitamos crecimiento, inflación, represión financiera con tipos bajos y reestructuraciones de la deuda, en nuestro caso privada. El ejemplo a seguir es EEUU donde ya crece el crédito y el empleo. Con deflación, austeridad, bajada de salarios y el modelo alemán vamos directos al desastre absoluto y pondremos en riesgo el proyecto europeo y el bienestar de nuestros hijos. Ante este riesgo, no se puede ser neutral. Yo seguirá en la lucha para conseguir que mi amigo médico y cada uno de mis seguidores sean conscientes de nuestros problemas y hagan todo lo necesario para resolverlos, pero se sientan orgullosos de nuestra querida España cuando viajen al extranjero.
Luego la solución será cuando veamos que hay una puerta de salida del euro… ¿La habrá? Yo creo que sí, no ahora que es pronto, pero conforme se deteriore todo, que en eso estamos o están los políticos, lo tendrán que plantear, como en Grecia…Un abrazo,
PD1: La solución pasa también por Alemania: o paga, o acepta inflación, o… Y no está dispuesta a ninguna de las tres… Desde FT:
Merkel’s options: Pay, inflate, or else…
Posted by Simon Hinrichsen
How Charles Dumas of Lombard Street Research gets from this poor performance in Dutch retail sales recently…
…To a (possible) eurozone endgame.
Dumas was making the point that the crisis is likely to hit the eurozone’s core countries through their electorates before the markets…
Dutch April retail sales, out [Thursday], were down 11% on March, which can just about be “spun” to “only” a 6% fall if royal holidays, shopping days in the month, etc., are allowed for. But even with such weasel words, the decline shows the impact of the Eurozone’s “suicide pact” on budget deficits, which is turning into a suicide pact for its political leaders, last but not least Mrs Merkel, who comes up for re-election in September of next year…
The Dutch electorate is facing its government’s intransigent pursuit of euro-orthodoxy, with plans to cut the budget deficit from 4½% of GDP to 3% next year. Given three quarters of recession in 2011 Q3 to 2012 Q1, this about as stupid a policy as could be imagined.
Given the new retail numbers, Lombard reckons that Q2 will be a recession quarter as well. The Netherlands is, like Germany, a current account surplus monster. Even with a 4.5 % budget deficit, the current account surplus is likely to be 7-8 % of GDP; not exactly helping its surrounding neighbours.
According to Dumas, while European politicians might not care about high unemployment in the periphery, they do care when it’s affecting their re-election odds in the eurozone core. That’s the situation in the Netherlands, where an anti-euro coalition is a possibility with elections in September.
Angela Merkel, one the other hand, isn’t up for re-election until September next year, giving her some time to fix the situation. The problem, though, is that a solution for the eurozone requires German action if it is to be solved without a prolonged Mediterranean depression. The following conditions must all be met according to Dumas…
- Germany pays. The German leadership thinks it has agreed to pay (provided everybody commits economic and political suicide) but it does not understand what paying means. The money has to be given to Club Med, not lent. The requirement is broadly comparable to what has been needed for East Germany since 1991 – except that the Eurozone, unlike pan-Germany after 1991, is not a political union. Is this a rough deal for Germany, ordinary Germans? Yes. But that is what is going to be required, to keep Club Med in.
- Germany inflates. Rebalancing relative costs between Germany/Holland and Club Med requires either breaking Mediterranean society (and probably politics) to destroy long-established wage-formation habits, inevitably entailing depression, or German inflation of 4% or so for at least ten years.
- Budget deficits. Germany can only inflate if it overheats with excess demand. But the Chinese investment growth of the past few years has been the mainspring of the good recent recovery, supported by strong cap-ex in export industries. This is now likely to stagnate, as China grows more slowly and lowers its grotesque, 49%-of-GDP investment rate. Other German exports are falling. There is a modest construction upswing owing to extremely low interest rates, but the demand necessary to achieve 4% inflation will probably require government deficits, now banned by constitutional amendment – one of the follies of the previous “Grand Coalition” government.
All politically unacceptable in Germany, though.
PD2: Ya sabes que Alemania ha dicho nones a los EUROBONOS, saldrían claramente perjudicados ya que se les deterioraría su spread y ahora son muy felices con lo barato que les sale financiarse… Pero sin embargo, tragarían con la propuesta francesa de las EUROBILLS, es decir, lo mismo, pero a muy corto plazo, como máximo a 1 año. Se supone que este mecanismo de financiación tendría el mismo rating que ellos, no habría prima de riesgo, y si no pagan, habría avalista…, los otros estados!!! ¿Tragarán los finlandeses…?
Eurobills: ¿la nueva "fórmula mágica" para mutualizar la deuda europea?
Written by XSiM
Uno de los debates recurrentes en la agenda económica europea es el de los eurobonos. En el post del pasado 3 de Junio expliqué los tres tipos de eurobonos que había entonces sobre la mesa: los eurobonos normales, los eurobonos azules/rojos y el European Redemption Fund.
En los últimos días ha irrumpido una cuarta idea: los “eurobills”. Se trata de bonos de muy corto plazo (un mes, tres meses, hasta un máximo de un año) emitidos conjuntamente por todos los países europeos y de responsabilidad compartida (es decir, en caso de que España no pueda pagar su deuda de “eurobills”, los alemanes se tendrían que responsabilizar de la deuda). Al tener la garantía de todos los socios europeos, la prima de riesgo para países como España o Italia desaparecería por lo que abarataría la factura de intereses de esos países. Obviamente, Alemania solamente querría participar de un programa de mutualización de la deuda si existe un mecanismo creíble de imponer una disciplina fiscal a sus socios más indisciplinados (Italia o España). Los “eurobills” conseguirían ese objetivo ya que, al ser bonos de corto plazo, se tendrían que renovar cada año. Y Alemania podría decidir NO renovar si resulta que España no hace los deberes. El riesgo de que España hiciera de polizonte a costa de Alemania desaparecería porque Alemania podría no renovar el trato dentro de un año y España, ante el miedo de quedarse sin liquidez, se vería obligada a cumplir. Este mecanismo de incentivar las reformas en los países indisciplinados es uno de los aspectos que puede hacer que la idea sea aceptable para Alemania, país que se opone sistemáticamente a cualquier idea de mutualización de la deuda dentro de Europa porque acaba premiando a los indisciplinados de la periferia.
Al ser bonos muy seguros (ya que tendrían la garantía de todos los gobiernos de Europa), los bancos se lanzarían a comprarlos porque podrían ser utilizados para volver a llenar el Fondo de Garantía de Depósitos.
La propuesta inicial es que los “eurobills” se restringieran al 10% del PIB para evitar países como Italia conviertan toda su deuda (el 120% de su PIB) a “eurobills”. Es más, los países que participaran del programa no podrían emitir ningún otro tipo de deuda a corto plazo. De este modo, no se crearía más deuda (simplemente se substituiría la deuda española por la que España tiene que pagar unos intereses altos por deuda europea por la que el gobierno español tendría que pagar unos intereses mucho más bajos. Además, si los estados no pudieran emitir su propia deuda de corto plazo, los "eurobills" serían, de facto, "senior" en el sentido de que sería prioritaria a la hora de cobrar con lo que los intereses serían más favorables para los países participantes.
La idea es inteligente ya que (1) da liquidez a los países (como España) que tienen problemas para renovar sus deudas a corto plazo ante una prima de riesgo creciente, (2) impone disciplina a los países indisciplinados a la vez que les reduce los tipos de interés que tiene que pagar y (3) (a diferencia de los eurobonos) no permite que los países con deudas elevadas pasen los costes de su deuda a Alemania o Finlandia.
La idea original de los “eurobills” es de dos economistas académicos, Christian Hellwig y Thomas Philipppon, en un artículo de Noviembre de 2011, pero ha sido resucitada esta misma semana por las autoridades francesas. Un punto importante es que parece que (a diferencia de los eurobonos), los “eurobills” no serían inconstitucionales en Alemania. La constitucionalidad de los rescates siempre es un punto delicado de todas las propuestas que se barajan en Europa. De momento, sin embargo, el representante Alemán en el Banco Central Europeo ya ha dicho que no son una buena idea.
Veremos.
PD3: Todos encantados de la subasta de bonos de hoy... Sabemos que las subastas quincenales son las que van a ir marcando la pauta de lo que nos pase. Sabemos que en junio no querían mucho volumen, pero en julio es otro cantar… Hoy se ha colocado bonos, 2.200 millones de euros, a 2 años al 4,7%, a 3 años al 5,5% y a 5 años al 6,07%. Te cagas. Los costes financieros dan igual, hoy lo importante es colocar. Francia ha colocado, 15 minutos después, bonos a 5 años, 3.370 millones de euros, al 1,43% y tal... Alemania los habría colocado a un tipo mucho menor… Total que semos iguales, igualicos…
Dos tipos de países, dos costes financieros diferentes: Evolución en los dos últimos años de los PIGS y de los JUUGS. Y seremos distintos siempre…
Mira el coste de la deuda de Grecia: Y eso que ha hecho dos quitas ya… En España el coste de la deuda, sin los palos recientes, lo tenemos en 37.000 millones de euros al año… Nos van a freír a impuestos…
¿Crees que cuando venzan estos bonos van a cobrar el principal los tenedores? Yo no, estoy seguro de que no. Lo que pasa es que o bien el que me equivoco soy yo, o es “el mercado” el que se está equivocando. Hoy el ruso Kudrin decía que la deuda pública italiana y española debía sufrir una quita en este año, que es inevitable… ¿También se equivoca? Sí hombre, nos equivocamos todos, menos los banqueros que lo compran con la pasta del BCE y saben que si hay quita les rescatarán a ellos, a los bancos sistémicos.
Pero son unos ilusos ya que se creen que su rescate es posible y sin mucho coste. Cuando lo cierto es que el coste que van a tener los bancos rescatados les hará que sean inviables, que nunca más repitan esa grotesca experiencia de dar voluminosos beneficios a costa de ampliar capital, a costa del carry trade, a costa de mucho morro, como cuando Trichet y MAFO miraban para otro lado…
PD4: La renta per capita española cae… Fue creciendo muy rápido durante los años 90 y se convergía con la UE, hasta la presunción de creernos los reyes del Mambo con Aznar y Zapatero, pero la realidad es tozuda: SOMOS POBRES…
PD5: Oye que la mora no es solo del ladrillo (promotoras, suelo y pisos…) hay MORA por todas partes…
PD6: Hoy en Misa el evangelio era a cuento de la oración, del Padre Nuestro. Me encantan las siete peticiones…, pero si supiera la gente que la mejor oración es la mental, no la vocal… Hay mucha gente que desconoce la posibilidad de hablar con Dios de lo nuestro, de nuestros problemas, de los de nuestros allegados, de nuestras metas, de nuestros anhelos, oración de alabanza, de gratitud, de evangelización… Ese rato de intimidad que se puede hacer diariamente con el Señor, en cualquier parte, no hace falta que sea en la iglesia. Vale en el dormitorio, en el salón, en el puesto de trabajo, dando un paseo, en el banco de la calle, en el metro... No importa que haya ruido, no es necesario tener una concentración total. Lo que hace falta es empequeñecerse, hacerse niño y, con la confianza filial de sabernos sus hijos, darle gracias y contarle nuestras cosas y lo que queramos; pedirle o darle gracias, y sobre todo, alabarle y darle toda la gloria… A veces cuesta, no importa, cada día se vuelve a intentar, empezar y recomenzar…, y con el hábito sale sola, y salen muchas cosas… Hay que estar muy atentos a lo que Dios nos dice, que nos habla. Hay que saberle escuchar y cumplir lo que nos vaya pidiendo… Sí, se lo pierde mucha gente, muchos porque no lo han hecho nunca, otros muchos, porque no lo sabían, otros porque no esperan que Dios les diga nada…
