Las cosas siguen igual, hay que ser consciente de que falta mucho para encontrar la luz del final del túnel. No solo es el crecimiento lo que nos saca de la crisis, es mucho más, es gastar solo lo que se tiene, es provocar que España tenga capacidad de repago. Y esto, permíteme que empiece a dudarlo, ya que las deudas son cada vez mayores…
“A España le queda crisis para el resto de la década”
LARRY SUMMERS EXASESOR DE LA CASA BLANCA
El ex secretario de Estado del Tesoro de EE UU advierte de que "se declara victoria forma prematura pero", advierte, "la periferia europea no está a salvo"
"Las discusiones sobre política monetaria suenan aquí a teología con un ligero toque cómico". Larry Summers saca a pasear el sentido del humor de camino al hotel Penha Longa, un antiguo monasterio portugués del siglo XIV donde asiste al aquelarre de banqueros centrales organizado por el BCE. El currículo de Summers (New Haven, 1954) no cabe en una sábana de matrimonio. Ha sido rector de Harvard, asesor de Barack Obama, secretario del Tesoro, economista jefe del Banco Mundial, gestor de hedge funds. Defendió la desregulación financiera en la Casa Blanca y se ha reconvertido en ruidoso keynesiano. Agitador y polémico, su último golpe es la hipótesis del estancamiento secular: Occidente se enfrenta a una era de bajo crecimiento por las lesiones que ha dejado la crisis y por razones más profundas, relacionadas con la demografía y la falta de inversión. Summers no es optimista. Ni siquiera con la economía española: "España ha hecho más progresos de los que nadie imaginaba. Pero ha declarado victoria de forma prematura: queda crisis para el resto de la década en España y en toda la periferia", dice en una entrevista con varios medios.
La foto panorámica que ofrece de la economía del Atlántico Norte tiene marcados tonos oscuros; para aclararla, a su juicio, hay que sacar el martillo keynesiano: gasto público, inversión en infraestructuras donde se pueda y política monetaria expansiva. "Lo que viene es un estancamiento para mucho tiempo. Y el riesgo son las prematuras declaraciones de fin de la crisis, que pueden llevar a cometer errores políticos de gran calibre. Lo vimos en EE UU en 1937. Lo hemos visto en Japón en la última década. Lo vemos ahora en Europa: hay una gran variedad de declaraciones que dan por acabada la crisis. El error es evidente en la periferia, que no está todavía, ni mucho menos, a salvo".
La historia nunca ha sido amable con los largos periodos con tipos de interés bajos, el caldo de cultivo adecuado para las burbujas. Pero esos tipos próximos al 0%, sostiene Summers, están tan relacionados con las compras masivas de activos por parte de los bancos centrales como con el estancamiento secular: desde que lanzó esa tesis, hace año y medio, "los datos no hacen más que confirmarla". EE UU solo ha crecido a tasas potentes en dos ocasiones en los últimos 20 años: a finales de los noventa y a mediados de la década pasada, siempre acompañadas de bajos tipos de interés y burbujas. Ahora, EE UU lleva 70 meses de crecimiento con intereses históricamente bajos, y puede que una burbuja en el mercado de deuda. Pero vuelve a flirtear con la recesión. Es una incógnita lo que puede suceder si la Fed acaba cumpliendo sus amenazas: "Los riesgos de retirar las políticas expansivas son sustanciales", avisa. Frente a quienes aluden a un superciclo de deuda que requiere frugalidad y desapalancamiento, Summers aboga por "perseverar en las políticas expansivas y hacer inversión pública".
Su receta para Europa es distinta. "La eurozona también necesita inversión, pero no hay más que pasar por el aeropuerto de Lisboa y por el de Nueva York para ver que la diferencia en infraestructuras es sangrante contra EE UU". "Es evidente que aquí hay un problema de demanda agregada, y que el ritmo de austeridad no ha sido el adecuado. Pero también está claro que se necesitan reformas: no tanto recortes en pensiones como acabar con barreras a las empresas, liberalizar servicios, crear un mercado para que las empresas se financien".
Summers rechaza "la complacencia" de las élites, que en el caso europeo se extiende al mayor desafío a corto plazo: Grecia. "Hay quien piensa que una salida de Grecia no provocaría una sacudida. Cuando se acercaba la quiebra, también se pensó que Lehman no iba a tener efectos colaterales de gran calibre. Y lo mismo sucedió con las subprime. Grecia es un caso parecido. Tontear con la salida del euro supone asumir un riesgo enorme: dar un paso hacia donde la capa de hielo es muy fina. Cuidado", cierra.
Abrazos,
PD1: Grecia parece que no tiene liquidez para el pago al FMI del 5 de junio.
¿Quiénes son los acreedores de Grecia? Las gestoras internacionales elevan las probabilidades de quita y salida del euro
EN J.P.MORGAN AM ASIGNAN UN 50% DE PROBABILIDADES A UNA QUIEBRA SOBERANA HELENA
Atenas podría declarar un impago parcial de la deuda y permanecer en la zona euro, pero ello dependerá de la capacidad de su gobierno para poder conseguir apoyos del resto de estados miembro.
A Grecia le espera un mayo de infarto: afronta dos vencimientos de préstamos del FMI por 970 millones de euros, amortizaciones de letras del Tesoro por 2.800 millones y dos subastas del Tesoro, además del pago de salarios y pensiones y de los cupones de los bonos. Teniendo en cuenta el volumen de estos compromisos financieros y lo tormentoso de las negociaciones con el Eurogrupo, desde J.P.Morgan AM asignan un 50% de probabilidades a una quiebra soberana griega.
Stephanie Flanders, responsable de estrategia de mercados para Reino Unido y Europa, y la analista Nandini Ramakrishnan, aclaran que Grecia puede tener un pequeño as en la manga, pues se emitió un decreto el pasado 20 de abril que da acceso al Gobierno a las reservas de efectivo de las entidades locales: “De ser aprobado por el parlamento, permitiría que el gobierno pueda cumplir con sus compromisos con el FMI ya que, según las últimas estadísticas, correspondientes al mes de febrero, las entidades públicas locales y estatales contarían con reservas superiores a los 10.000 millones de euros”. La contrapartida es que recurrir a estas reservas “haría a los bancos griegos aún más dependientes de la financiación del BCE”.
¿Qué ocurriría si Grecia quebrase?
Incluso aunque Grecia pueda financiarse en mayo, en junio vuelve a afrontar amortizaciones multimillonarias. Sin financiación externa, el riesgo de que incumpla alguno de sus compromisos no para de crecer. El dúo de expertas de J.P.Morgan AM explican cómo podrían desarrollarse los acontecimientos si Grecia finalmente impaga. Para empezar, indican que “un impago al FMI sería considerado una quiebra soberana, y una quiebra soberana acercaría aún más a Grecia a una salida de la eurozona”. No obstante, puntualizan que “la situación no sería tan dramática”, dado que en caso de incumplimiento el país aún dispondría de 30 días para abonar el dinero antes de que el FMI lo considere un impago “y al menos una agencia de calificación crediticia ha declarado que no clasificaría necesariamente un incumplimiento puntual como un impago”.
Por otra parte, aunque un impago al FMI constituiría automáticamente un impago de los préstamos del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF), desde J.P.Morgan AM recuerdan que recientemente el vicepresidente del BCE, Vítor Constâncio, confirmó que los bancos griegos probablemente seguirían teniendo acceso a la línea de liquidez de emergencia (ELA) del banco central, “siempre y cuando fuesen considerados solventes y pudiesen ofrecer las garantías necesarias”.
Según datos aportados por la gestora, los bancos griegos mantienen cerca del 3% de sus activos en deuda gubernamental. “Estas posiciones, aunque importantes, no son tan amplias como para que un impago los haga insolventes. Sin embargo, en el contexto de un pánico bancario, podría resultar muy difícil distinguir entre liquidez y solvencia”, puntualizan. Su postura es que podrían verse quiebras de bancos griegos si se abandonase el euro, “pero se verían tremendamente presionados antes si los depositantes griegos creyesen que el país se dirige hacia ese escenario”.
¿Qué papel podría jugar el BCE? Aunque las expertas perciben que el BCE no quiere dar a pie a acciones que puedan ser vistas como una decisión para expulsar a Grecia, constatan que la institución “ya está nerviosa con el volumen de las ayudas concedidas a los bancos griegos por medio de la ELA y está buscando formas de limitar su exposición”. Cabe recordar que la autoridad monetaria no puede prestarle dinero a bancos claramente insolventes y, si el gobierno heleno no pudiera devolverle el préstamo el 20 de julio, tendría que dejar de respaldar al sistema bancario griego.
De llegar a ese punto, el gobierno griego se vería obligado a aplicar controles de capital y posiblemente otras medidas no convencionales —certificados IOU, una divisa interna— para evitar el colapso del sistema bancario. “Sería una situación sin precedentes que podría permitirle permanecer en la eurozona durante algún tiempo pero que resultaría tremendamente dañina para la economía y para la confianza pública en los bancos. Llegados a ese punto, puede que el primer ministro Tsipras decida que es mejor abandonar la eurozona”, aventuran Flanders y Ramakrishnan.
Ambas plantean la posibilidad de que Grecia incumpla algún compromiso sin salir de la eurozona, pero para poder hacerlo debería ganarse el apoyo del resto de países miembro. En este contexto, creen que será clave la importancia de la percepción popular: “Si las empresas y los ciudadanos helenos acaban creyendo que Grecia abandonará el euro, las fugas de depósitos de los bancos griegos se intensificarán y será mucho más difícil evitar un ‘Greccidente’”.
Regreso a 2012
J. Brooks Ritchey, director sénior de K2 Advisors (parte de Franklin Templeton Investments), establece un paralelismo entre la situación de parálisis política que devino en un segundo rescate para Grecia en 2012 y la actualidad: “Mientras que algunos de los jugadores políticos han cambiado (Syriza), en general las circunstancias no lo han hecho en lo relacionado con la deuda griega”, salvo porque ha mejorado la salud de los bancos europeos de mayor tamaño.
En opinión del experto, se ha regresado al punto de partida porque las soluciones que se establecieron en 2012 “hicieron poco en términos de sostenibilidad en el largo plazo”: la tasa de desempleo helena sigue por encima del 25% y la deuda supera el 170% del PIB.
En opinión del experto, se ha regresado al punto de partida porque las soluciones que se establecieron en 2012 “hicieron poco en términos de sostenibilidad en el largo plazo”: la tasa de desempleo helena sigue por encima del 25% y la deuda supera el 170% del PIB.
Para Brooks, el escenario político está en una situación de bloqueo, con una fuerte oposición entre la postura defendida por Alemania y la defendida por Syriza con el respaldo de la mayoría en el parlamento griego. En medio se encuentran Alexis Tsipras, el primer ministro griego, y el ministro de finanzas Yannis Varoufakis, que deben nadar entre dos aguas: mantener contento al electorado con sus tácticas de negociación, pero respetar su deseo de seguir en el euro.
Posibles escenarios
El responsable de K2 se plantea varios escenarios: impago y salida del euro o impago sin salida. Si se produjera una Grexit repentina, cree que el sistema bancario griego y/o la economía acabarían en bancarrota y el dracma carecería de valor en el corto plazo. El sistema financiero se quedaría prácticamente sin liquidez, los tipos de interés se dispararían y las empresas se declararían en bancarrota, mientras que la recaudación de impuestos caería en picado y el gobierno no tendría capacidad para financiarse en el extranjero. En este contexto catastrófico, de materializarse, el experto declara que“Grecia no sería capaz de recaudar dinero durante años”.
La otra posibilidad es un impago y permanencia en el euro. Brooks cree que aun así el sistema bancario quebraría y las instituciones financieras no podrían captar fondos de la eurozona con los que recapitalizarlos. “La única alternativa que vemos sería un bail in de los depositantes, que ofrecieran acciones en los bancos como colateral de los depósitos”, lo que probablemente traería consigo controles de capital.
En cuanto a las repercusiones de una Grexit sobre los países europeos, el experto recuerda para empezar que entre el fondo de rescate y el FMI se han inyectado 300.000 millones de euros a Grecia en los últimos años. Adicionalmente, Alemania garantiza directa o indirectamente cerca de 65.000 millones en deuda. “Si Grecia se va, una gran parte de este dinero probablemente se evaporará con su salida”. Teniendo en cuenta que la zona euro lleva cinco años trabajando intensamente para mantener a Grecia en la esfera de la moneda única, si al final se fuera “sería un riesgo económico casi incalculable, pero uno que podría generar dividendos políticos”, mientras que “sería un fracaso desdichado para Europa”.
PD2: Lo que ha pasado en Madrid y Barcelona no ha dejado indiferentes a los guiris. ¡Ha sido increíble ver como estos dos bastiones los tomaban los populistas…! ¿Seguimos roncando, zzzzzzzzzz? ¿Nos dedicamos a meter más miedo a los votantes…? Mira lo que dice Paul Krugman, algo que ya sabes que soy de la misma opinión: ¿Qué pasaría si Grecia no paga y sale airosa, se consigue financiar por ahí fuera y pone el contador de la deuda a cero?
Grexit and the Morning After
We just had another electoral earthquake in the euro area: Podemos-backed candidates have won local elections in Madrid and Barcelona. And I hope that the IFKAT — the institutions formerly known as the troika — are paying attention.
The essence of the Greek situation is that the actual parameters of a short-run deal are clear and unavoidable: Greece can’t run a primary budget deficit, because nobody will lend it new money, and it won’t (and basically can’t) run a large primary surplus, because you can’t squeeze even more blood from that stone. So you would think that an agreement for Greece to run a modest primary surplus over the next few years would be easy to reach — that is what will happen, so why not make it official?
But now the IMF is playing bad cop, declaring that it cannot release funds until Syriza toes the line on pensions and labor market reform. The latter is dubious economics — the IMF’s own research doesn’t support enthusiasm about structural reforms, especially in the labor market. The former probably recognizes a real problem — Greece probably can’t deliver what it has promised pensioners — but why should this be an issue over and above the general question of the primary surplus.
What I would urge everyone to do is ask what happens if Greece is in fact pushed out of the euro. (Yes, Grexit — ugly word, but we’re stuck with it.)
It would surely be ugly in Greece, at least at first. Right now the core euro countries believe that the rest of the euro area can handle it, which might be true. Bear in mind, however, that the supposed firewall of ECB support has never actually been tested. If markets lose faith and the time for ECB purchases of Spanish or Italian bonds arises, will it really happen?
But the bigger question is what happens a year or two after Grexit, where the real risk to the euro is not that Greece will fail but that it will succeed. Suppose that a greatly devalued new drachma brings a flood of British beer-drinkers to the Ionian Sea, and Greece starts to recover. This would greatly encourage challengers to austerity and internal devaluation elsewhere.
Think about it. Just the other day the Very Serious Europeans were hailing Spain as a great success story, a vindication of the whole program. Evidently the Spanish people don’t agree. And if the anti-establishment forces have a recovering Greece to point to, the discrediting of the establishment will accelerate.
One conclusion, I guess, is that Germany should try to sabotage Greece post-exit. But I hope that will be considered unacceptable.
So think about it, IFKATs: are you really sure you want to start going down this road?
PD3: Hay que estar atento a lo que nos cuentan, hay que interesarse por lo del otro…
En la mesa de al lado, una pareja de mediana edad , se sientan. Ella empieza a hablar compulsivamente.
El se queda dormido!!
Casi aplaudo…, o me debería haber echado a llorar.
¿Quién es más culpable, el que se duerme o la que se explaya?
