¿Estamos perdiendo la confianza sobre el dinero? ¿Está perdiendo el dinero la solvencia? Eso parece. No hacemos más que darle a la maquinita y esto tiene su objetivo de estímulo, y sus terribles consecuencias. Mira lo que dice el Financial Times:
Will central banks cancel government debt?
As the IMF meetings close in Tokyo this weekend, it is obvious that governments are struggling to find the correct balance between controlling public debt, which now exceeds 110 per cent of GDP for the advanced economies, and boosting the rate of economic growth. The former objective requires more budgetary tightening, while the latter requires the opposite. Is there any way around this?
One radical option which is now being discussed is to cancel (or, in polite language, “restructure”) part of the government debt that has been acquired by the central banks as a consequence of quantitative easing (QE). After all, the government and the central bank are both firmly within the public sector, so a consolidated public sector balance sheet would net this debt out entirely.
This option has always been viewed as extremely dangerous on inflationary grounds, and has never been publicly discussed by senior central bankers, as far as I am aware [1]. However, Adair Turner, the Chairman of the UK Financial Services Agency, and reportedly a candidate to become the next Governor of the Bank of England, made a speech last week that said more unorthodox options, including “further integration of different aspects of policy”, might need to be considered in the UK.
Two separate journalists (Robert Peston of the BBC and Simon Jenkins of The Guardian) said that Lord Turner’s “private view” is that some part of the Bank’s gilts holdings might be cancelled in order to boost the economy. Lord Turner distanced himself in public from this suggestion on Saturday. However, the notion will now be widely discussed. It is easy to see how the idea could appeal to a finance minister facing the need to tighten fiscal policy during a recession in order to bring down the public debt ratio.
Why is this such a radical idea? No one in the private sector would lose out from the cancellation of these bonds, which have already been purchased at market prices by the central bank in exchange for cash. The loser, however, would be the central bank itself, which would instantly wipe out its capital base if such a course were followed. The crucial question is whether this matters and, if so, how.
In order to understand this, we need to ask ourselves why governments finance their deficits through the issuance of bonds in the first place, rather than just asking the central bank to print money, which would not add to public debt. Ultimately, the answer is the fear of inflation. When it runs a budget deficit, the government injects demand into the economy. By selling bonds to cover the deficit, it absorbs private savings, leaving less to be used to finance private investment. Another way of looking at this is that it raises interest rates by selling the bonds. Furthermore the private sector recognises that the bonds will one day need to be redeemed, so the expected burden of taxation in the future rises. This reduces private expenditure today. Let us call this combination of factors the “restraining effect” of bond sales.
All of this is changed if the government does not sell bonds to finance the budget deficit, but asks the central bank to print money instead. In that case, there is no absorption of private savings, no tendency for interest rates to rise, and no expected burden of future taxation. The restraining effect does not apply. Obviously, for any given budget deficit, this is likely to be much more expansionary (and potentially inflationary) than bond finance.
This is not, however, what has happened so far under QE. Fiscal policy, in theory at least, is set separately by the government, and the budget deficit is covered by selling bonds. The central bank then comes along and buys some of these bonds, in order to reduce long-term interest rates. It views this, purely and simply, as an unconventional arm of monetary policy. The bonds are explicitly intended to be parked only temporarily at the central bank, and they will be sold back into the private sector when monetary policy needs to be tightened. Therefore, in the long term, the amount of government debt held by the public is not reduced by QE, and all of the restraining effects of the bond sales in the long run will still occur. The government’s long-run fiscal arithmetic is not impacted.
Note that QE under these conditions does not directly affect the wealth or expected income of the private sector. From the private sector’s viewpoint, all that happens is they hold more liquid assets (especially commercial bank deposits at the central bank), and fewer illiquid assets (ie government bonds). Because this is just an temporary asset swap, it may impact the level of bond yields, but otherwise its economic effects may be rather limited. (See pages 8-13 of this Fulcrum Research paper for a description of the debate over the size of these effects.)
Now consider what would happen if the bonds held by the central bank were cancelled, instead of being one day sold back into the private sector. Under this approach, the long-run restraining effect of bond sales would also be cancelled, so there should be an immediate stimulatory effect on nominal demand in the economy. If done without amending the path for the budget deficit itself, this would increase the expansionary effects of past deficits on nominal demand, and would also reduce the outstanding burden of public debt associated with such deficits.
The central banks have now purchased so much government debt that the effects of such an action could be large. This is the situation in the UK, where the Bank of England holds 25 per cent of all outstanding government debt:
And this is the situation in the US, where the Fed holds 10 per cent of outstanding Treasury debt:
Furthermore, the effects would be increased even more if, instead of just cancelling past debt, the central bank were to co-operate with the government, agreeing to directly finance an increase in the budget deficit by printing money. We would then be genuinely in the world of “helicopter money”, with no pretence of separation between fiscal and monetary policy [2].
Outside of wartime, developed economies have not been normally been willing to contemplate any such actions. The potential inflationary consequences, which are in fact signalled by the elimination of central bank capital which this strategy involves, have always been considered too dangerous to unleash.
For me, that remains the case. But others are more worried about deflation than inflation. This genie might soon be leaving the bottle.
Notes:
[1] Similar proposals have however been widely debated by economists in the past. This goes back at least as far as the works of Abba Lerner in the 1940s on “functional finance” and the role of fiat money. More recently, the Modern Monetary Theorists have reawakened Lerner’s ideas. See this explanation of MMT, and Paul Krugman’s rejection of the approach as being likely to lead to hyperinflation in the long run.
[2] Samuel Brittan makes the case that part of the budget deficit should be money financed in this column. Martin Wolf makes a similar case in this column. Both argue that money financing of deficits is preferable to “everlasting austerity and slump”.
PD1: En España empiezan a decir las verdades: “El FROB advierte de que no se recuperará todo el dinero dado a las cajas...” Y decían que íbamos a ganar dinero con todo esto, que era un préstamo... Lo que no me explico es por qué nos mienten siempre??? Sí, y sólo sí, llegara un día en que nos dijeran la verdad…
PD2: El año 2012 se cerrará con algo más de 37.000 viviendas iniciadas en España. Las estimaciones, recogidas en el informe de coyuntura elaborado por la valoradora independiente Euroval y el Instituto de Análisis Inmobiliario, suponen un retorno en este capítulo ni más ni menos que a la década de los 50. Desde entonces no se da una cifra tan baja de casas iniciadas.
Las cifras hablan bien a las claras de los efectos que está dejando el estallido de la burbuja inmobiliaria. Y también de las causas de dicho estallido. Si la cifra de previsión de viviendas iniciadas para este año es escalofriante, no lo son menos las correspondientes a los ejercicios inmediatamente anteriores al inicio de la crisis.
Así, la suma de las casas iniciadas en los cinco años que llevamos de crisis (desde 2008) es inferior a la que se registró sólo en el año 2007, cuando los primeros síntomas del estallido de la burbuja comenzaban a asomarse al mercado. Mientras que durante aquel ejercicio comenzó la construcción de algo más de 532.000 viviendas, en el siguiente lustro se iniciaron 470.000.
Los tres años anteriores, desde 2004 hasta 2006, se saldaron con una cifra de más de 600.000 casas comenzadas en cada uno de ellos. En cualquier caso, un volumen inasumible que ha terminado por elevar el stock de pisos nuevos sin vender hasta el entorno del millón.
El estudio de Euroval incluye estimaciones sobre cómo disminuiría el stock de viviendas en los próximos años. En el caso de que en los próximos tres ejercicios no comenzara a construirse ni una sola casa, el stock se situaría en el entorno de las 175.000 a finales de 2015. En el caso de que el ritmo de viviendas iniciadas se mantenga más o menos estable, el stock alcanzaría cifras próximas al cuarto de millón de pisos.
Un sector íntimamente ligado al de la vivienda como es el cementero se ha visto obligado también a manejar cifras que hacía mucho tiempo que no se veían. Las estimaciones de la patronal Oficemen para 2012 sitúan el consumo de cemento en 14 millones de toneladas, unos números que no eran tan reducidos desde la década de los 60.
La espectacular vuelta a los años 50 en el capítulo de viviendas iniciadas no ha causado, sin embargo, un gran efecto en el precio de los pisos, que de acuerdo con el mismo estudio tan sólo ha descendido una media del 20% en los años de la crisis, mientras que el del suelo ha bajado algo más del doble.
No me creo mucho estas cifras, ¿estarán trucadas? Es un mercado muy opaco:
No te creas estos indicadores. Yo creo que no son ciertos, engañan…, son interesados. Intentan decirnos que la caída ya se ha dado, que esto está baratísimo y que vuelvas a comprar que los pisos nunca bajan. Miau.
Y lo que si son reales es que debemos pagar todo esto que tenemos financiado. No vamos a pedir muchos más créditos hipotecarios porque o no nos los van a dar, o no habrá posibilidad alguna de pagarlos junto con lo que sigue vivo… 950.000 millones de euros hipotecarios vivos!!! Demasiado. Banqueros, os pasasteis de listos…
En EEUU había habido una burbuja inmobiliaria como aquí, que se ha corregido, aunque se duda si en todo o en parte:
PD3: Si te enseño este gráfico no sabrías decirme nada de quién es. Lleva una subida importante en este último año…
¿Alguna idea? Seguro que no. Algo volátil diría yo…
Cojamos más perspectiva:
Upps, el morrón que se había dado previamente ¿Sigues sin ideas? Ha pasado de 45 euros hasta los 0,4 euros en pocos años. Fue una ruina total… Y sin embargo, este año lleva una subida asombrosa… Desde los 0,4 euros cotiza ya en los 1,92 euros…, menuda cacho revalorización… Esto sí que es un rebote. Pero amigo, antes debías haber sufrido la ruina previa. Y por mucho que suba ahora, nunca llegará de donde viene, nunca llegará a donde estaba antes…
Sigues sin adivinar, es el ALPHA BANK, el banco más grande de Grecia. Yo pensé que iba a la quiebra, pero no, le hemos salvado entre todos los europeos con nuestro dinero. Aunque ya veremos dentro de un par de añitos por dónde andará…
PD4: Fue una buena decisión salirse de EEUU en el plan de pensiones. Desde que lo hicimos no sube… Creo que hemos vendido en el pico, los 1460 puntos me parece un buen nivel. Alguna vez había que acertar…ja, ja, ja.
Si miramos con más amplitud, creo que está bien vendido. Ya bajará… La economía estadounidense no está para tirar cohetes… Se ha ganado en el SP500 un 105% en 16 años, no está mal. Pero hemos tenido de todo en este periodo, dos burbujas (tecnológicas e inmobiliaria), una crisis bancaria que casi se lleva por delante al sistema financiero occidental, varias guerras, el atentado Torres Gemelas…, de todo. Sale a una rentabilidad del 6,56% anual. A pesar de los vaivenes, no está mal tampoco, mejor que los activos monetarios… Hay que esperar a comprar barato de nuevo.
PD5: Mira qué han hecho los bonos: ¡Qué tranquilitos están, esperando que nos rescaten!
Aunque la comparación con nuestro entorno no es buena… Ay de los gabachos que se despegan de los alemanes…, ay, ay, ay!
PD6: Parece ser que pedimos el rescate este fin de semana. Joder, que son las elecciones gallegas y vascas!!! Vale, pero se puede pedir el rescate el domingo a las 20:00 horas tío… Indecencia total. Daba igual pedirlo ahora que antes que después. España es un país que con tanta autonomía y Reino de Taifas suelto, tenemos elecciones, o estamos de elecciones, todos los meses del año…Ayer rebajaron el rating a todos los bancos a casi bonos basura, normal. Si España es casi bono basura, esto contagia a todo lo que va por detrás…, ya lo sabíamos que iba a ocurrir. Malas consecuencias tiene. Peor financiación, más cara.
PD7: La gente se cree que todo se puede hacer por sí mismo. Esto es la soberbia de la vida. No es así. Bueno, a medias. Las cosas las hacemos con nuestras fuerzas o por nosotros mismos pero, con fe, podríamos hacer otras incluso mayores. Si supiéramos que podemos pedir lo que queramos y, con fe, todo lo lograremos. No sólo mover montañas o andar por encima del agua, con fe, cosas mayores se pueden conseguir… La cantidad de veces que la gente reza, que la gente pide y Dios va concediendo todo lo que se le reclama cuando se pide con fe y con sentido común… Hay que tener unas miras altas, hay que ser muy ambicioso y pedirlo todo… Yo, no me corto. Le pido a Dios por mi familia, por mis amigos, por mis conocidos, por los que me cruzo por la calle, por España, por todos los pobres y los que sufren, por los enfermos, conocidos o no, por los que se van al otro barrio…, por las almas del Purgatorio. Él sabrá, estamos en sus manos y todo lo que hace es por el bien de alguien… Hay que tener confianza y contar con sus fuerzas; sólo con las nuestras sería imposible.
