Todo el mundo obsesionado con que la pendiente de la curva de
tipos implica una inminente recesión… Recordando lo que había pasado otras
veces…, cuando NUNCA hemos tenido una política monetaria como la actual, cuando
NUNCA hemos vivido lo de ahora. No parece que haya tanto miedo en los mercados,
como indican la tranquilidad de la volatilidad, del VIX.
Sí, aparentemente no se mueven las bolsas (ya se han movido en
el acumulado del año un huevo), sobre todo la bolsa española que descuenta su
excesivo peso bancario y la mala situación particular al no generar margen de
intereses el sector, y de la situación política complicadita que tenemos…
Pero por ahí fuera, las cosas andan “a gusto”, y sigue teniendo
buena pinta, a pesar de los temores que generan estas falsas alarmas:
La curva de tipos de interés
entre tres meses y diez años está dando claramente señales recesivas para la
economía de EEUU ya que, en este momento, registra un diferencial entre ambos
de – 0,13% fruto de que la rentabilidad a tres meses es de 2,13% y a diez años
es 2%.
Es decir, la rentabilidad a
diez años es más baja que la que se obtiene a tres meses o, dicho de otra
manera, la curva de tipos de interés está invertida para esos plazos.
El problema es que, cuando se
consideran otros plazos, como 2 y 10 años, la curva tiene aún pendiente
positiva (+0,25%) por lo que es difícil saber a que carta quedarse.
Todas las recesiones recientes
de EEUU han estado precedidas por una inversión de la curva de tipos medida de
esas dos maneras, por lo que, el que alguna de las dos no esté invertida
produce bastante despiste a la hora de adivinar qué es lo que va a pasar a
continuación. O, dicho de otro modo, podría ocurrir que finalmente ambas se
invirtieran, pero cuando la recesión ya esté encima, por lo que su señal de
alarma sería de menor utilidad. También podría ser que el hecho de que una de
las dos no se invierta, de momento, quiera decir que podríamos estar ante una
falsa alarma de recesión.
Y es que en el pasado ha habido
falsas alarmas de ese tipo. La más reciente se produjo en 1998, cuando la curva
de 10-2 años se invirtió, pero no lo hizo para 10 años-3 meses (aunque
estuviera muy cerca de hacerlo). La recesión no tuvo lugar hasta tres años
después y con una nueva inversión previa de la curva en ambas comparaciones. En
la actualidad sucede justamente lo contrario: sí está invertida para 10 años-3
meses y no para 10-2 años.
Otra falsa alarma se produjo en
1966 cuando la curva se invirtió para los 10 años-3 meses. No había bonos a 2
años (o no hay serie histórica a mano) por lo que es difícil saber que hubiera
pasado de haber estado el Tesoro emitiendo en ese plazo de 2 años. El caso se
parece, de todos modos, al actual, con inversión de la curva para 10años-3
meses.
Para salir de dudas, en el
gráfico de más abajo se ha utilizado la diferencia entre la rentabilidad de la
deuda USA a 10 años y el tipo efectivo de los fed funds. Como se puede apreciar, la
curva se invierte no solo en todas las recesiones (y en las dos falsas alarmas
mencionadas de 1966 y 1998) sino que añade dos falsas alarmas más: una en 1986
y otra en 1996. Alarmas justificadas pues, en ambos casos, al año siguiente
hubo problemas graves, aunque no recesiones: respectivamente el crac de 1987 y
la crisis de la deuda en el Sudeste Asiático en 1997.
A efectos prácticos (sobre todo
para quien se interese por la Bolsa) tenemos, pues, cuatro posibles escenarios
de falsas alarmas (pero seguidos de problemas graves y caídas de Bolsa
importantes) que serían 1966, 1986, 1996 y 1998. La caída del S&P 500 en
1966 y 1998 fue muy parecida a la de 2018: -20%. En estos dos casos y en el
caso con recesión de 1990 tanto caída como recuperación fueron muy parecidas a
lo visto en el último año y medio. Y en todos ellos (dos falsas alarmas y una
recesión de verdad, la de 1990-1991) las Bolsas siguieron subiendo después un
mínimo del 16% en los nueve meses siguientes.
En los otros dos casos de
falsas alarmas, todo el mundo sabe que las Bolsas siguieron subiendo también:
en 1986, hasta alcanzar, en agosto de 1987, su máximo histórico previo al crac
de octubre de ese año. En el caso de 1996, hasta alcanzar dos máximos
históricos nuevos en 1997, el segundo de ellos deteriorado por los problemas de
deuda en el Sudeste de Asia que llevaron a un país como Corea del Sur al borde
de la suspensión de pagos.
CONCLUSION No
sabemos aún si estamos ante una falsa alarma de recesión proporcionada por la
inversión de la curva de tipos de interés entre alguno de sus plazos, pero, con
la información histórica que hay sobre la mesa, sí parece que, sea ésta una
falsa alarma (que culmine en una simple desaceleración) o una recesión, no
debería crearle problemas graves a las Bolsas en el plazo de los próximos nueve
meses. Es más, debería retribuirlas con ganancias de un 16% como poco. Y es que
todo se parece demasiado o bien a la recesión suave de 1990-1991 o bien a las
falsas alarmas de 1966, 1986, 1996 y 1998.
¡Que así sea!
Pendiente de la curva de tipos
y falsas alarmas
Abrazos,
PD1: Siempre, como pedigüeños, queremos más y más. Algunas veces
damos gracias por todo lo que nos ha concedido. Muy pocas le alabamos y le
adoramos. ¡Qué buen recordatorio del Papa!
