Lleva ya tres mutaciones desde que empezara hace 6 años… Pero lo que se dice la salida de la misma, no se ve. Sí es cierto que se crece en España desde el bajo nivel alcanzadao previamente, pero la UE anda pocha y EEUU se desinfla…
Cómo arreglar el euro
Entre los ajustes para evitar nuevos riesgos, y habiendo una amplia gama de políticas económicas, es necesario que haya una visión europea y no una suma de visiones nacionales descoordinadas y contradictorias
La crisis en Europa ha vuelto a mutar. Alejado el fantasma de la ruptura del euro (más por el miedo de líderes políticos y ciudadanos a saltar al vacío que por la satisfacción con el proyecto), calmadas las primas de riesgo por los malabarismos del Banco Central Europeo (BCE) y recuperada cierta esperanza en el crecimiento que vendrá, la zona euro se enfrenta a nuevos riesgos: deflación y estancamiento en lo económico y desafección y anti-europeísmo en lo político.
Aunque esta nueva fase de la crisis se avecina más tranquila, e invita a pensar que lo peor ha pasado y que el euro ya ha sido suficientemente reformado como para sobrevivir a futuras crisis, aún quedan muchas cosas por hacer y enormes obstáculos por superar.
Esa es precisamente la tesis del informe que acaban de publicar el Real Instituto Elcano y el think tankbritánico Chatham House, que lleva por título Cómo arreglar el euro. Sostiene que los avances conseguidos hasta la fecha en los campos fiscal y bancario, aún siendo importantes, son insuficientes para afrontar nuevas situaciones críticas, y en consecuencia lanza propuestas para completar la unión monetaria con elementos más ambiciosos que abran el camino hacia cierta unión fiscal y política, lo que exigirá reformar los tratados europeos.
En los aspectos bancarios, más allá de que la creación del supervisor único sea un gran paso adelante y que se hayan acordado tanto el mecanismo de resolución como las reglas para que los acreedores de los bancos paguen parte de futuros rescates, sigue sin estar resuelto el problema de retroalimentación entre la deuda soberana y la bancaria, que fue precisamente lo que inspiró la creación de la unión bancaria. Y mientras este problema no se resuelva, ni el crédito podrá volver a fluir con normalidad hacia las empresas y los ciudadanos de los países en dificultades ni el mecanismo de transmisión de la política monetaria funcionará de forma efectiva.
Por lo tanto, es imprescindible que la unión bancaria cuente con un sustento fiscal común más amplio que pueda ser utilizado tanto para recapitalizar bancos como para, en un futuro, operar como un fondo de garantía de depósitos al nivel de la zona euro, algo que todavía no está en la agenda. Además, el BCE, que bajo el actual esquema de la unión bancaria pasará a ser una institución todavía más política y poderosa, debería ver reformado su estatuto tanto para poder actuar como prestamista de última instancia en momentos de pánico financiero como para poder impulsar en mayor medida el crecimiento y luchar contra los riesgos de deflación.
En el campo fiscal es necesario completar los palos con las zanahorias; es decir; es imperativo establecer mayores mecanismos de solidaridad, que son la otra cara de la moneda del armazón de la responsabilidad (con sus límites de deuda y déficit) que los países acreedores han impuesto en los años más duros de la crisis. Así, a los limitados recursos del fondo de rescate y al raquítico presupuesto de la Unión Europea habría que añadir nuevos fondos comunes y centralizados para la zona euro para hacer frente a una amplia gama de políticas y transferencias que permitan amortiguar los shocksasimétricos que se produzcan en la moneda única mucho más allá de lo que lo han hecho hasta ahora los fondos estructurales y de cohesión. Estos fondos comunes también servirían como el amortiguador fiscal de última instancia para la unión bancaria.
En definitiva, se trata de crear un tesoro único para la zona euro con atribuciones de gasto y de ingreso. Se financiaría emitiendo deuda mutualizada, recaudando nuevos impuestos europeos (y luchando también contra el fraude fiscal a nivel nacional y supranacional), así como con contribuciones de los estados miembros. Gastaría en políticas paneuropeas, que podrían incluir desde infraestructuras clave hasta la financiación de la prestación por desempleo de aquellos países que hayan reformado sus mercados laborales siguiendo las directrices europeas.
En el ámbito de la unión económica es necesario avanzar hacia una mayor coordinación de las políticas económicas de la zona euro que mitigue los efectos externos negativos que las medidas adoptadas unilateralmente por un país puedan tener sobre los demás. Así, el objetivo final es que, en una amplia gama de políticas económicas, haya una visión europea y no una suma de visiones nacionales descoordinadas y contradictorias. Esto exige ceder más soberanía a una Unión, que necesariamente debe ser percibida como más legítima, así como restablecer el binomio solidaridad-confianza entre países del norte y del sur que se ha roto con la crisis.
Al igual que en el caso de la unión fiscal, avanzar pasa por diseñar mecanismos que premien el cumplimiento de las reformas estructurales que se consideren necesarias con mayores fondos europeos y que penalicen el retraso en dichas reformas, algo que afectaría por igual a los países del norte y del sur. En particular, se podría contemplar imponer sanciones tanto por exceso de gasto o desequilibrios persistentes (algo ya incorporado en las nuevas reglas) como por dedicar un gasto insuficiente a partidas consideradas clave para el desarrollo económico del país, como la educación o la inversión en I+D. Esto permitiría aumentar el apoyo ciudadano a la cesión de soberanía a Bruselas.
Para coordinar estas políticas habría que crear un ministro de Economía de la zona euro que podría ser, al mismo tiempo, presidente del Eurogrupo y vicepresidente de la Comisión, y que jugaría el papel de interlocutor con el BCE. Este cargo coordinaría el funcionamiento de los mercados de bienes, servicios y trabajo, buscaría sinergias y complementariedades entre los planes nacionales de reformas, llevaría a cabo el análisis macro-prudencial junto con el Consejo Europeo de Riesgo Sistémico y el BCE, diseñaría las políticas paneuropeas y aplicaría sanciones en casos de incumplimiento. Sería, además, la cara del euro ante el mundo. Eso sí, para que su enorme poder de decisión fuera legítimo, debería rendir cuentas ante el Parlamento Europeo.
Lógicamente, las reformas que se plantean aquí tendrán que superar una serie de obstáculos. El motor París-Berlín de la integración europea está en punto muerto. Por cuestiones históricas, Alemania se resiste a tomar el liderazgo. Francia, por su parte, está cada vez más ensimismada, y se opone a ceder más soberanía a Bruselas. Además, en numerosos países, los líderes políticos se resisten a negociar un nuevo tratado porque no quieren repetir la experiencia de ver cómo sus poblaciones vuelven a rechazarlo en referéndum.
Por todas estas razones, lo más probable es que los líderes europeos opten por no reformar los tratados, sino por decisiones intergubernamentales con el respaldo de sus respectivos parlamentos nacionales. Sin embargo, esta vía es peligrosa. La implicación de los parlamentos nacionales tiene la apariencia de dotar al proceso de suficiente legitimidad democrática, pero esa lógica solo es válida para los países acreedores, que retienen el poder de veto en la transferencia de recursos. No es aplicable a los países deudores que están a merced de las decisiones tomadas en parlamentos nacionales ajenos. En este sentido, la propuesta de hacer del presidente del Eurogrupo el ministro de Economía de la zona euro solo puede ser una solución transitoria. Para que este cargo sea realmente legítimo, la ciudadanía europea debería ser capaz de votar directamente, o indirectamente a través del Parlamento Europeo, al presidente de la Comisión, y éste debería elegir al ministro de Economía. Para ello, en algún momento, se necesitará cambiar el tratado sobre la base de una consulta muy concreta a los europeos: ¿están a favor de trasladar su soberanía a nivel supranacional o prefieren volver a las soberanías nacionales?
Ese debate algún día llegará, y lo más deseable es que los ciudadanos entiendan que solo una Europa unida puede hacer frente a los desafíos de la globalización. Por el momento, las elecciones europeas del 25 de mayo deberían ser el primer paso hacia la creación de una soberanía europea. Para ello, es importante que la participación sea alta, y que por primera vez en la historia el próximo presidente de la Comisión sea el candidato líder de la formación del parlamento europeo más votada, y no un candidato compromiso acordado por el Consejo europeo en negociaciones a puerta cerrada a altas horas de la madrugada.
Abrazos,
PD1: Un paso atrás… As Angela Merkel recently noted, Europe has 7% of the world’s population, 25% of its output, and 50% of its social spending
Reform in Germany
ANGELA MERKEL has a favourite mantra to offer troubled euro-zone countries: they should copy Germany. As she put it last autumn: “What we have done, everyone else can do.” Fifteen years ago, the chancellor’s analysis goes, her country was widely regarded as the sick man of Europe. Then it opted for fiscal austerity, cut labour costs and embraced structural reforms, turning it into an economic powerhouse.
The gap between Germany and southern countries in the euro zone is indeed wide. Its economy is growing faster than most of theirs; youth unemployment in Germany is at a 20-year low, whereas it remains at record highs in Spain and Greece; and the German budget is in surplus, even as France, Italy and Spain struggle to hit deficit targets fixed in Brussels.
When it comes to fiscal prudence, Mrs Merkel is a paragon. Indeed, this newspaper wishes she were a little less austere, and spent more to boost Europe’s demand. But on structural reform, her record is weak. The credit for Germany’s rebound should really go to the “Agenda 2010” reforms started by her predecessor, Gerhard Schröder, in 2003. Since then Mrs Merkel has had the odd flourish—she bravely raised the normal retirement age to 67 in her first term—but overall Germany comes a lowly 28th out of 34 countries ranked by the OECD in terms of reforms since the financial crisis hit.
The Germans have an obvious riposte to this: southern Europeans had a lot of ground to make up. Less easy to explain is the fact that Mrs Merkel’s “grand coalition” government is now actually heading backwards, increasing the burden on German business (see article).
Three examples illustrate the trend. On pensions, instead of continuing to raise the retirement age, the government is actually cutting it for certain workers to 63 or even, in extreme cases, to 61. Second, it is introducing a national minimum wage at a relatively high level, which is likely to lead to job losses, especially in the east. And finally, Mrs Merkel’sEnergiewende (energy change) is not only eating up huge sums in subsidies for renewables, but also saddling German companies with electricity prices nearly three times as high as America’s.
None of these things will cripple the German juggernaut in the short term. You can even make the argument that by pushing up German costs and increasing wages, Mrs Merkel is indirectly helping her euro-zone partners. But there are many less harmful ways for her to do that. If she had wanted to push ahead, plenty of areas—energy, retailing and professional services, where Germany has some of the OECD’s most protectionist regulations—are ripe for reform.
Not north v south but reform v laggard
Europe’s biggest economy is backsliding, and that sets a terrible example. Consider another big laggard in terms of reform: France. Only two years ago the Germans were rightly indignant when the newly elected French president, François Hollande, had the temerity to cut the pension age for certain workers. Now that Mrs Merkel is doing the same, why should Mr Hollande pay any attention?
One popular narrative in the euro saga is that it has pitched virtuous, hard-working and thrifty northerners against feckless, indolent and profligate southerners. The north has certainly done better during the crisis. Like Germany, the Netherlands, the Baltics and the Scandinavians did more to reform their economies and improve competitiveness in the years before it broke. But since then the reform momentum has been much stronger in Mediterranean countries. Even Italy and France, under two new youthful prime ministers, Matteo Renzi and Manuel Valls, are talking up the reform cause.
That is exposing the weakness not just of Germany but also of several other countries. In the Netherlands, for instance, there has been almost no reform lately, consumers are burdened by debt and growth has all but stopped. Even in Scandinavia, usually Europe’s star performer, things are not looking as good as they were: growth has slowed in Denmark and Finland, which may soon lose its AAA credit rating, and there are signs of a reversal of reforms in some places.
These countries’ leaders need to remember that the pursuit of greater competitiveness is not a one-off affair but a continuous process. Too often in the past two decades European governments have responded to crisis by pushing through painful changes, only to lapse into complacency as soon as they show results. Nor is it enough to be competitive only within Europe. There is another mantra Mrs Merkel likes to repeat to her colleagues: Europe accounts for 7% of the world’s population, 25% of GDP and 50% of social-welfare spending. Germany’s current course will exacerbate that problem
PD2: El problema de lo público es que los ciudadanos piensan que es gratis y los políticos que es suyo…
PD3: Ruido, demasiado ruido en los mercados…
What You're Hearing Is Market Noise
In a new project at Bloomberg I will interview some of Wall Street’s most influential thinkers. I’ll share more details with readers when we get closer to a launch date, but several consistent themes have become clear to me, even at this early stage.
The one I want to discuss this morning is the concept of noise.
Longtime readers of mine will recognize this theme from years ago. “Lose the News” is now almost a decade old; more recently, I discussed how to “Reduce the noise levels in your investment process.”
In speaking with strategists, money managers, economists and analysts one pattern that rapidly revealed itself was the schism between the commentariat and the markets. The noisy, click-hungry, traffic-seeking headlines of the online and TV financial news media often have a very different tone, focus and punch line than what is going in equity and fixed-income markets themselves. Indeed, the divergence between markets and the coverage is a key takeaway from these interviews.
I can't emphasize enough the problems that investors succumb to due to the human love of narrative (see this and this). We can find smart articles and insightful commentary online, but when taken in its totality it is little more than a cacophony of headlines, conspiracy theories, invalid logical arguments and other distractions. It is impossible to keep up, much less debunk, the never-ending series of myths produced by the noise machine.
Here is a perfect example: U.S. equity markets hit bottom more than five years ago. The rally since then has produced a gain of about 175 percent and counting. During this run-up, the noise has led readers to expect the coming collapse back into the abyss and recession. The Federal Reserve's zero-interest policy and quantitative-easing program were going to turn us into a third-world nation. That then morphed into how overpriced the equity markets had become, followed by a series of bubble arguments. Then about three years ago, the doomsters began saying the market had reached a top. The bull move was all but over, get out now before the next crash. It's 1987! No, it's 1929!
Yet the entire time, the markets have continued to rise.
Why is that? Markets respond to a variety of factors: Sentiment, valuation, liquidity, trend, demand, risk appetite, etc. At any given time, one or another of these, or some combination of them, is dominant.
The noise on the other hand merely reflects whatever meme is popular at that moment. The commentariat often resembles a hall of mirrors, with both good and bad thoughts and ideas getting bounced around and reflected continuously. Only on rare occasions, does the net result correlate with what is actually occurring in markets. Those instances seem like coincidences.
What purpose does all this noise serve? My conclusion after speaking with thoughtful, data-driven people is that its main purpose is to help create a two-sided market.
What noise are you listening to?
PD4: ¡Qué soberbios somos! Pensamos que todo lo podemos y es sólo Dios el que quiere que sean las cosas. Nos hizo, hizo el mundo y nos dio toda la libertad para que hiciéramos lo que quisiéramos… Pero nos busca continuamente, se nos va presentando sin que nos demos cuenta, esperándonos…
