invertir en lo complejo no compensa

Muchas veces, los grandes inversores, con grandes asesores, se meten en embrollos invirtiendo en productos muy complejos, cuando lo simple es mucho mejor. Siempre la culpa es de los asesores que se creen que tienen la obligación de conseguir un plus para el cliente, y lo que hacen es volverle loco, o que pierda rendimiento…

Interesante entrevista sobre por qué  personas con alto patrimonio prefieren invertir (erróneamente) en estructuras complejas (gestores activos, hegde funds, etc):

WHY WEALTHY INVESTORS LOVE HEDGE FUNDS

Surprised as I am at the relative lack of evidence-based financial advice businesses around the world, the shortage of evidence-based firms operating in the family office and institutional space is even more pronounced.

A firm whose work we admire is Sparrows Capital, which began as a family office in Jerusalem but has since moved to London, where it’s increasingly working with pension funds and charities.

Sparrows is not against using hedge funds or active management in principle, but it recommends that its clients use a core of passively managed funds. Its board includes the distinguished market historian Elroy Dimson.

I recently interviewed Sparrows Capital’s founder YARIV HAIM and its Investment Manager MARK NORTHWAY.

Why, I asked them, do most wealthy families and institutions still like to use complex strategies and expensive hedge funds? What changes are they seeing in institutional investing? And what changes do they expect to see in the years ahead?

Yariv and Mark, thank you for your time. Yariv, please start by telling us about Sparrows Capital and where you see your place in the market.

YH: It can probably be best described as a single family office. We work mainly to preserve capital on behalf of a Jerusalem-based family. Now, having had no experience in the financial world, what the family asked me to do was essentially take a sabbatical and do proper research to define what would be a sensible investment strategy going forward.

It is fair to say that our research concluded that there is a kind of an informational gap in the financial industry. On one hand, there are the managers and practitioners who argue that the best strategy for an investor is to seek alpha and try to outperform. But the academic research points quite conclusively in a very different direction. The vast majority of actively-run strategies, when you take into account their costs, tend to deliver results which are lacklustre compared to their appropriate benchmark.

Interestingly enough, in the last year or so, we have seen this inclination coming not only from the academic circle but also from regulators. The FCA published a market survey in 2017, concluding that, on average, most active  funds tend to underperform their benchmarks; and the European regulator ESMA published a report in January echoing the FCA’s findings.

Mark, unlike Yariv, your background has been in the financial industry. Tell us about the journey you’ve been on.

MN: I think the first important thing to say is that we don’t take the approach that there’s no such thing as alpha. We simply take the approach that alpha is extremely elusive and extremely difficult to achieve consistently. I’ve seen a lot of strategies that have been put together where, effectively, the primary purpose of those strategies is to produce fees for the structurer rather than for the investor. So I approach this with a fair degree of scepticism, and I think it is evident that the application of skill to investing, although it is intuitively attractive, has historically resulted in a negative return, relative to a pure beta approach.

What most investors should focus on is achieving the returns that are available from the market, as simply as possible, as efficiently as possible, and for as low a cost as possible.

Yariv, family offices traditionally rely on costly and complex strategies. What reaction did you have from the family you work with when you came back from your sabbatical and told them they should primarily use low-cost index funds?

YH: Maybe surprisingly, they were not shocked by these findings. They had tried to access the best managers for many years before they asked me to try and assist. And while they had the experience of working with some high-profile managers, they always sensed that, at the end of the day, when you’re chasing the best performer of last year, you end up disappointed with the actual performance of the following year.

So they always had that gut feeling that this structure doesn’t really serve their interests as well as it might. My research pretty much substantiated their gut feeling and, in a way, allowed them to identify and crystallise a different investment approach.

I agree with your observation about wealthy investors using complex strategies. High net-worth families and institutional investors tend to be surrounded by more sophisticated advisers. These may come in the form of consultants, IFAs, family offices, and such; and the more sophistication you have around you, the more complex the decision-making process is.

Mark do you have an opinion on why extremely wealthy investors prefer complexity?

MN: I think it’s primarily behavioural. We’re talking about people who have made tremendous wealth through the application of skill and expertise; and it’s entirely unintuitive to someone of that make-up that they should take that wealth and invest it in a way which effectively decries the benefit of skill.

So, they are, in some cases, of the view that they can find the manager who is going to produce added value for them; and, in other cases, they are of the view (which is more dangerous, perhaps) that they themselves or their own family office are capable of adding that value. So their intuition leads them straight down a path towards active management, in some cases with fairly disastrous consequences.

Interestingly, the one cohort which does not behave like that is ex-fund managers and ex-owners of fund management companies, particularly in the hedge fund arena. It is definitely the case that hedge fund owners and hedge fund principals tend to invest in a way that is very similar to the evidence-based approach that we advocate.

Why do you think that is? It seems rather cynical to earn a living speculating with other people’s money and not be prepared to do it with your own.

MN: They would take a different line. They would say their entire business and livelihood is dependent on alpha and leverage; and, when it comes to banking the wealth they take from that, it’s time to take a different approach. But yes, I think, in some cases, one can see a degree of cynical behaviour.

As well as high-net-worth individuals, you also  work with institutional investors — trusts, endowments, charities and so on. What response do you generally have from trustees when you talk about EBI?

MN: We get a variety of responses from trustees. You have to be aware that the investment consultant’s business model is typically heavily dependent on locating outperforming managers. Therefore, we represent some degree of threat to that process.

Again, it comes down to human behaviour. If you show a trustee that he or she has underperformed over time through manager selection, they are very loathe to do anything about until such a time as the situation changes, which effectively condemns them to carry on in the same manner ad infinitum.

People don’t like to admit that they’ve made a mistake, put the white flag up, and change their approach and bank the loss. All it does is it stimulates, in many cases, an increased desire to outperform. So there is a strange psychological reaction to that information.

As a firm, you’ve produced several case studies demonstrating that families or big institutions would have been far better off if they had embraced an evidence-based approach years ago. Tell us about those.

MN: What I think is clear, in all of the case studies that we have done, is that when one looks at the collective costs involved, the performance of active managers is generally significantly short of benchmark. There are two reasons for the shortfall, really. In some cases, it comes down to stock selection by the managers or by the fund itself, and in other cases, it comes down to timing. And those timing decisions have been made by the trust or by the manager or the consultant for positive reasons, for reasons of protecting the wealth which is entrusted to them. But the net result is almost always that they will take the money off the table at the first sign of volatility, then put it back, and not re-risk the portfolio until it’s too late. The effect is that they underperform what would have been the case had they done nothing.

Yariv, would you agree with Mark that this primarily a behavioural issue?

YH: Definitely, and it’s not just one bias where, if we overcome that one single factor, we can overcome all our psychological biases. Kahneman and Tversky showed that our loss aversion, how much we dislike losses, is not symmetric to how much we enjoy gains. So, that is quite an interesting theory and observation. It means that we prefer to potentially give up on certain potential gains, just for the sake of avoiding really relatively modest losses, even if they are just for the short-term.

Yes, we tend to be loss averse on the one hand, and yet overconfident on the other. It’s a dangerous combination, isn’t it?

YH: Absolutely. I think it has already been observed that what we do is, we tend to appreciate the good things that happen and ascribe them to ourselves. When we experience negative outcomes, we tend to blame other people or events that nobody could have foreseen. Therefore, that allows us to try and keep doing what we are doing and expect different results.

Unfortunately, in the world of investments, for long-term investors, it is unlikely that the traditional approach of trying to find alpha and outsmart everybody else will generate the desired outcome.

Having said that, you don’t exclusively recommend traditional indexing, do you?

MN: That’s right. We have what we term a barbell strategy. Our view is that investors need to have some hope that they will outperform — it’s something that we need to accept is there — but that if we simply invest everything they have for alpha, they will end up paying a large amount of fees for what is effectively underperformance.

So our view, and this is very much supported by the FCA and the findings of its asset management study, is that the majority of somebody’s portfolio is beta — it’s market exposure, it’s not skill. Across that beta, you shouldn’t be paying for skill. You should be accessing market exposure through highly efficient instruments like exchange-traded funds or index funds.

At the margins of that, by all means, go for alpha plays through selected managers and funds. But make sure you don’t miss out on the market returns across the bulk of your portfolio while you’re doing so. And use the efficient core invested in ETFs as a benchmark for how your alpha strategies are doing around the outside.

So, if you want private equity, if you want infrastructure, if you want mortgage-backed securities, by all means, use them as satellites around the core. But your core should be managed for high efficiency. And that is an interesting play because it doesn’t appeal psychologically to most people.

What about hedge funds? Historically they’ve almost been the investment vehicle of choice for family offices and institutions, but their net performance in recent years has been very poor.

MN: It is certainly the case that alternatives, and hedge funds in particular, have underperformed market exposures across the cycle, even taking into account the global financial crisis.

I think most institutional investors, where they are using alternatives, are tending to use them in addition to outright market exposure. They tend to view hedge funds as a way of distilling skill and distilling alpha, so you can make your portfolio construction decisions separately from trying to identify skill or inefficiencies that you can take advantage of.

So I think, in the case of the sophisticated institutional portfolio, there is an argument for an allocation to alternatives, primarily as a diversifier. Where people come unstuck is believing that hedge funds are a sensible way to construct an entire portfolio.

You mentioned private equity earlier. What’s your view on that?

YH: I think private equity essentially provides further diversification to a portfolio. It provides access to areas of the investable universe that are otherwise inaccessible. So there’s definitely a place for private equity in a broad portfolio. The question is, how big an exposure should you allocate? And you need to bear in mind the risks that are inherent in private equity investment. The other question, obviously, regards fees. I think the cost of private equity investment instruments today is still relatively high and we are living in in an era where investors are becoming more and more nervous about paying substantial fees to investment managers wherever they may invest.

MN: Another attraction of private equity as an asset class is that, theoretically at least, it provides access to a liquidity premium. A very large number of companies are unlisted, so if you can gain exposure to those companies and be paid a liquidity premium for doing so, then it’s logical to do it.

The other issue of it is the feedback loop. The time it takes to assess whether or not a private equity portfolio is performing well or performing badly is immensely long. Realistically, in some cases, it can be 20 to 25 years down the road, before you are able to say whether it did well or not.

Private equity also has issues around transparency, doesn’t it, in relation to both cost and performance? 

YH: Yes, and that’s a concern because, if you want to adopt an evidence-based approach, you need to build it on the evidence you have in front of you. And it’s not surprising that people from the academic world are asking private equity firms and investment houses to publish their figures in a more transparent fashion, so they can scrutinise performance properly.

You’re very fortunate to have Elroy Dimson on your board. How important is that?

MN: Elroy is effectively the Eugene Fama on this side of the Atlantic. There hasn’t been the appreciation in the European investing industry — with the possible exception of countries like Germany — of the value of academics or of academic research. We still tend to have a more subjective, intuitive-based investment environment.

But I think that is changing. People are beginning to recognise that there is enough history to come to some serious conclusions. There are some lessons you can’t avoid — primarily the difficulty of identifying alpha, the importance of the strategic asset allocation for any investor, the importance of managing costs, and of diversification.

I think there is a movement. We’re now seeing a lot of the investment houses who historically regarded passive investing as simply a nuisance starting to produce their own offerings. They’re not necessarily leading with those offerings, but where a client asks for them, they’ll certainly have them available.

The other important thing about Elroy is that he chaired the Strategic Investment Council of the Norwegian Sovereign Wealth Fund for many years. There’s a real similarity between that fund and our own evidence-based investment philosophy. We have essentially followed the same learning pattern, reached the same conclusions, and we invest in a very similar manner. We expose our portfolio to the global investable market in a rule-based manner and simply rebalance back to the strategic asset allocation over time.

We think the performance of the Norwegian Sovereign Wealth Fund speaks for itself and we’re pleased to have Elroy on board as an adviser.

Finally, how do you see the industry changing over the next ten years or so?

I think the conversation is changing from active versus passive to what the role of alpha and beta in your portfolio should be. Those discussions were, initially, at an institutional level, but now they’re getting down to personal portfolios, and that process is helped by the arrival of robo-advisers, which tend to use fairly beta-heavy portfolios. I think that is a useful development.

We are going to see a continuation of the race to zero in terms of fees. Already, in the US, we’re seeing ETFs with zero fees. Europe hasn’t got their yet, but it’s heading in that direction. That in turn is driving down fees that active managers charge, and that is likely to result in some degree of consolidation in the active fund industry, which is probably overdue.

The other influence that we are expecting to see is that of machine learning. It’s very difficult to identify what machine learning will do to the industry. Arguably, it will increase the ability of the market-making community to take inefficiencies out of the market and therefore make markets more efficient and make production of alpha even more difficult. So, potentially, it increases the relevance of beta and beta-style investing.

There will undoubtedly be a series of hedge fund managers with machine learning capability who hold themselves up as being able to deliver that capability to the individual investor.We’ll have to see how that works.

Abrazos,

PD1: De Cara a Cara: Rezar es abrazar

falsas alarmas

Todo el mundo obsesionado con que la pendiente de la curva de tipos implica una inminente recesión… Recordando lo que había pasado otras veces…, cuando NUNCA hemos tenido una política monetaria como la actual, cuando NUNCA hemos vivido lo de ahora. No parece que haya tanto miedo en los mercados, como indican la tranquilidad de la volatilidad, del VIX.

Sí, aparentemente no se mueven las bolsas (ya se han movido en el acumulado del año un huevo), sobre todo la bolsa española que descuenta su excesivo peso bancario y la mala situación particular al no generar margen de intereses el sector, y de la situación política complicadita que tenemos…

Pero por ahí fuera, las cosas andan “a gusto”, y sigue teniendo buena pinta, a pesar de los temores que generan estas falsas alarmas:

Falsas alarmas de la curva de tipos de interés y Bolsas

La curva de tipos de interés entre tres meses y diez años está dando claramente señales recesivas para la economía de EEUU ya que, en este momento, registra un diferencial entre ambos de – 0,13% fruto de que la rentabilidad a tres meses es de 2,13% y a diez años es 2%.

Es decir, la rentabilidad a diez años es más baja que la que se obtiene a tres meses o, dicho de otra manera, la curva de tipos de interés está invertida para esos plazos.

El problema es que, cuando se consideran otros plazos, como 2 y 10 años, la curva tiene aún pendiente positiva (+0,25%) por lo que es difícil saber a que carta quedarse.

Todas las recesiones recientes de EEUU han estado precedidas por una inversión de la curva de tipos medida de esas dos maneras, por lo que, el que alguna de las dos no esté invertida produce bastante despiste a la hora de adivinar qué es lo que va a pasar a continuación. O, dicho de otro modo, podría ocurrir que finalmente ambas se invirtieran, pero cuando la recesión ya esté encima, por lo que su señal de alarma sería de menor utilidad. También podría ser que el hecho de que una de las dos no se invierta, de momento, quiera decir que podríamos estar ante una falsa alarma de recesión.

Y es que en el pasado ha habido falsas alarmas de ese tipo. La más reciente se produjo en 1998, cuando la curva de 10-2 años se invirtió, pero no lo hizo para 10 años-3 meses (aunque estuviera muy cerca de hacerlo). La recesión no tuvo lugar hasta tres años después y con una nueva inversión previa de la curva en ambas comparaciones. En la actualidad sucede justamente lo contrario: sí está invertida para 10 años-3 meses y no para 10-2 años.

Otra falsa alarma se produjo en 1966 cuando la curva se invirtió para los 10 años-3 meses. No había bonos a 2 años (o no hay serie histórica a mano) por lo que es difícil saber que hubiera pasado de haber estado el Tesoro emitiendo en ese plazo de 2 años. El caso se parece, de todos modos, al actual, con inversión de la curva para 10años-3 meses.

Para salir de dudas, en el gráfico de más abajo se ha utilizado la diferencia entre la rentabilidad de la deuda USA a 10 años y el tipo efectivo de los fed funds. Como se puede apreciar, la curva se invierte no solo en todas las recesiones (y en las dos falsas alarmas mencionadas de 1966 y 1998) sino que añade dos falsas alarmas más: una en 1986 y otra en 1996. Alarmas justificadas pues, en ambos casos, al año siguiente hubo problemas graves, aunque no recesiones: respectivamente el crac de 1987 y la crisis de la deuda en el Sudeste Asiático en 1997.

A efectos prácticos (sobre todo para quien se interese por la Bolsa) tenemos, pues, cuatro posibles escenarios de falsas alarmas (pero seguidos de problemas graves y caídas de Bolsa importantes) que serían 1966, 1986, 1996 y 1998. La caída del S&P 500 en 1966 y 1998 fue muy parecida a la de 2018: -20%. En estos dos casos y en el caso con recesión de 1990 tanto caída como recuperación fueron muy parecidas a lo visto en el último año y medio. Y en todos ellos (dos falsas alarmas y una recesión de verdad, la de 1990-1991) las Bolsas siguieron subiendo después un mínimo del 16% en los nueve meses siguientes.

En los otros dos casos de falsas alarmas, todo el mundo sabe que las Bolsas siguieron subiendo también: en 1986, hasta alcanzar, en agosto de 1987, su máximo histórico previo al crac de octubre de ese año. En el caso de 1996, hasta alcanzar dos máximos históricos nuevos en 1997, el segundo de ellos deteriorado por los problemas de deuda en el Sudeste de Asia que llevaron a un país como Corea del Sur al borde de la suspensión de pagos.

CONCLUSION No sabemos aún si estamos ante una falsa alarma de recesión proporcionada por la inversión de la curva de tipos de interés entre alguno de sus plazos, pero, con la información histórica que hay sobre la mesa, sí parece que, sea ésta una falsa alarma (que culmine en una simple desaceleración) o una recesión, no debería crearle problemas graves a las Bolsas en el plazo de los próximos nueve meses. Es más, debería retribuirlas con ganancias de un 16% como poco. Y es que todo se parece demasiado o bien a la recesión suave de 1990-1991 o bien a las falsas alarmas de 1966, 1986, 1996 y 1998.

¡Que así sea!

Pendiente de la curva de tipos y falsas alarmas

Abrazos,

PD1: Siempre, como pedigüeños, queremos más y más. Algunas veces damos gracias por todo lo que nos ha concedido. Muy pocas le alabamos y le adoramos. ¡Qué buen recordatorio del Papa!

hay trampa con el dinero gratis...

En teoría se ahorran los gastos financieros, pero en la práctica se teme, se angustia uno por cuando se recupere la normalidad… Y además, con los tipos en negativo, la rentabilidad real, contada la inflación, es muy negativa, por lo que se descapitalizan nuestros ahorros…

La trampa del dinero gratis

La acción solitaria del BCE, aún a dosis mayores, pierde eficiencia y genera adicción

Nuestro destino económico reciente ha estado íntimamente ligado al del euro. La recaída en la crisis en 2010-2011 se debió a la percepción en los mercados de que nuestra deuda no gozaba del respaldo del Banco Central Europeo, que ostenta el monopolio sobre la creación de euros. Esa sensación provocó un aumento de la prima de riesgo sobre la deuda española, y una parálisis del crédito con las consecuencias económicas y sociales que ya conocemos. Y solo emprendimos la recuperación cuando el recién nombrado presidente del BCE, Mario Draghi, se comprometió a hacer todo lo que fuera necesario para salvaguardar la moneda única.

Conviene, por tanto, determinar si las nuevas medidas de relajación monetaria anunciadas la semana pasada, y precisadas por Draghi en sus declaraciones desde Sintra, son las que convienen a la economía española. El BCE podría retomar las compras de deuda pública, recortar el principal tipo de interés hasta terreno negativo y proceder a ingentes inyecciones de liquidez, en reacción a la débil inflación y al inesperado debilitamiento de la economía europea. El contexto podría empeorar por el giro coyuntural de EE UU, que se añade a la ralentización china y el parón del comercio internacional, pulmón de la industria europea.

Sin embargo, todo apunta a que el arsenal ultraexpansivo que nos sacó de la crisis está perdiendo su eficacia, a la vez que presenta riesgos. Primero porque el desendeudamiento de las empresas limita mecánicamente los beneficios de la reducción de tipos de interés. Hoy por hoy, las empresas pagan 11.600 millones de euros en intereses, casi la cuarta parte que en 2012, cuando tenían que soportar unos pasivos muy elevados. Además, las empresas se muestran reticentes a aprovechar el abaratamiento del crédito para pedir nuevos préstamos e invertir. Los excedentes empresariales —unos 31.000 millones en 2018— hacen innecesario que acudan a las oficinas de los bancos.

Asimismo, gracias a la amortización de préstamos contraídos en el pasado, las cargas financieras sobre las familias se han reducido desde 22.000 millones en 2012, hasta 5.200 millones estimados en la actualidad. Por tanto, un nuevo recorte de tipos de interés tendrá escaso efecto sobre las cuentas. Las familias, que apenas ahorran, sí que podrían incrementar su recurso al crédito, con el riesgo de que surja una nueva burbuja inmobiliaria y de crédito al consumo.

Por otra parte, un recorte de tipos tiende a limitar los ya escasos márgenes bancarios, incidiendo negativamente sobre el saneamiento del sector. Según el BCE, las entidades podrían compensar este efecto negativo con un incremento del volumen de negocios, que pasa por un incremento del crédito, algo que, como hemos visto, o no será fácil (caso de las empresas) o puede ser insostenible (caso de las familias).

Algunos analistas pronostican un debilitamiento del euro frente al dólar por el giro del BCE, como ya ocurrió después del 2012 y benefició a las exportaciones europeas, a expensas de los productos americanos. Sin embargo, esta es una perspectiva incierta teniendo en cuenta que la Reserva Federal se está adelantando en el recorte de tipos, además de provocar la ira del presidente Trump, que no ha perdido la ocasión para acusar a Europa de devaluar su moneda artificialmente.

Los Estados son los únicos actores claramente beneficiados por las medidas. Ahora pueden endeudarse a un coste irrisorio, como es el caso en España, donde el Tesoro coloca bonos a 10 años a un tipo de interés de apenas 0,4%, aligerando las cargas financieras. La cuestión es cómo pueden los Estados utilizar ese espacio para apoyar una política monetaria que pierde efectividad y crea un contexto propenso a nuevas burbujas. Los países con superávit fiscal, como Alemania, no reaccionan ni parece que tengan intención de hacerlo. El Eurogrupo ha anunciado un instrumento anticrisis, pero por ahora sin fondos. Nos encontramos, por tanto, a la espera de una iniciativa fiscal de envergadura de la próxima Comisión Europea. Y conteniendo la respiración ante la evolución geopolítica.

Abrazos,

PD1: Hoy es San Pelayo, nombre pijo como ninguno. No sé si se celebra al tipo que empezó la reconquista o es otro santo… También es San Josemaria, el santo de lo ordinario, del día a día, el que enseñó a hacer bien las cosas, que dijo que se puede uno santificar en el trabajo.

¿falsa alarma en el euro?

A pesar de la reciente evolución de apreciación del euro, me suena a camelo. Hay un enorme diferencial de tipos de interés, y en Europa seguimos con el Brexit sin solucionar, ni se le espera, con Italia y otros populismos, con un rally en el mercado de bonos que ha dejado todo en negativo… Les encantaría a los yanquis que el dólar se debilitara para su mejoría comercial, pero un solo céntimo no se nota, se tendría que depreciar al menos 20 céntimos y no way….

El euro intentando recuperar su fortaleza de 2017

La evolución de la cotización del euro frente al dólar aparenta que toma de nuevo la dirección que veníamos pronosticando desde 2015 y que estuvo equivocada durante los doce meses comprendidos entre mayo de 2018 y mayo de 2019.

Es pronto para estar seguros de que esto vaya a ser así, pero hay diversos indicios que apoyan esa tesis:

1)   Las arremetidas, ya habituales, de Donald Trump para que la Reserva Federal baje los tipos de interés de corto plazo del dólar y deje de reducir (o, incluso, empiece a ampliar) el tamaño de su balance como vía para que los de largo plazo bajen también.

2)   La campaña, de Trump igualmente, para que el dólar se deprecie, que llegó a su punto culminante hace unos días cuando hizo algo inaudito: atacar al Presidente del BCE, Mario Draghi, acusándolo de manipular la cotización de euro para beneficiar a la economía europea (esto era informal y cosa "coloquial" de Trump puesto que ni el Tesoro ni el Congreso de EEUU han calificado a la Eurozona, y ni siquiera a China, como "nación manipuladora de la divisa").

3)   La reducción del diferencial de rentabilidad existente entre al deuda pública de EEUU y la de Alemania para el plazo de 10 años desde los 285 puntos básicos (intradiarios) del pasado mes de noviembre a los 225 (intradiarios, también) en algún momento de las últimas semanas (hoy está en 233 puntos básicos).

4)   La expectativa de reducción de los tipos de interés de corto plazo en EEUU en el mes de julio.

5)   La consiguiente recuperación de la cotización del euro frente al dólar desde 1,1106 $/€ (su mínimo relativo más reciente) a 1,1386 de esta madrugada.

6)   La que parece fuerte desaceleración o, incluso, recesión de la economía de EEUU que la aproximaría al débil comportamiento de la europea y reduciría el atractivo de invertir en USA.

7)   El que parece que es el patrón de comportamiento más reciente de la cotización del euro frente al dólar (ver gráfico) muy similar al de los años 2003-2007 y que parece basarse, como en aquellos años, en una evolución muy parecida del diferencial de tipos de interés entre EEUU y Alemania. Aunque habrá que ser cautelosos pues aunque ésta sea la pauta más frecuente de comportamiento del eurodólar, otras pautas minoritarias apuntan a la depreciación del euro.

8)   El que esta recuperación del euro frente al dólar en el mes de junio se haya apoyado en la reducción en casi 20.000 contratos de la posición neta vendedora de contratos de futuros no comerciales del euro-dólar, que ha pasado de los -106.105 de mediados de mayo a los -86.792 contratos de la semana pasada.

Con todas las cautelas sea dicho, pero parece que la dirección del viento sopla ahora en contra del forrtalecimiento del dólar. Sin olvidar que, a pesar de su recuperación en los doce meses anteriores a este mes de mayo último, el dólar sigue en tendencia bajista: su nivel de mayor fortaleza de los últimos 17,5 años se situó en 1,03 frente al euro, en diciembre de 2016. Tras eso pasó a 1,25 (su nivel más flojo reciente) y ahora está en casi 1,14. Es decir, la cotización del euro aún está 11 céntimos por encima de su nivel más bajo en ese 1,03 de finales de 2016.

Abrazos,

PD1: Ayer me debió entrar un virus en el ordenador y se reenvió un correo no deseado. Lo siento. Espero que no te afecte a ti también. El demonio haciendo de las suyas. Mil perdones por los inconvenientes que te haya podido generar.

Aunque parezca que sí, nada es gratis

No sirve el “todo gratis” en la economía, ya que tiene consecuencias. Puede durar varios años más la fantasía de que no cuesta las cosas, pero tiene repercusiones. Mientras tanto, los mercado subirán y subirán, ya que si no hay coste financiero, hay más beneficios… Pero es irreal:

Endeudarse gratis

Asistimos a una situación absolutamente inaudita e inimaginable hace escasos años. Cuando el nivel de deuda pública de la mayoría de Estados Miembros de la Eurozona se sitúa en máximos históricos en términos absolutos, los distintos tesoros nacionales consiguen emitir bonos para financiarse recibiendo intereses en lugar de pagarlos. Así, España acaba de emitir bonos a cinco años con una rentabilidad negativa del -0,16%. La rentabilidad a un bono del Tesoro español a 10 años es de apenas un 0,39%. Insólito.

Los gobernantes de los distintos países de la Eurozona consideran una magnífica noticia que la carga de intereses incluso se reduzca a pesar del incremento del nivel de deuda pública en términos absolutos. El dinero que no se destina a pagar el servicio de la deuda (los intereses) se puede dedicar a otros menesteres. La tentación y el peligro es considerar que estos tipos son permanentes y que no aumentarán en el futuro. Si endeudarse es gratis o incluso genera ingresos financieros, el aliciente para controlar el endeudamiento y reducir el mismo, se diluye como un azucarillo. La pesada losa de la deuda se percibirá cuando, por el motivo que sea, suban los tipos de interés. Los efectos de los excesos de deuda ya los vivimos en la burbuja inmobiliaria de la década pasada, con las consecuencias conocidas cuando estalló la crisis.

La caída de rentabilidad ofrecida por los bonos soberanos acaba trasladándose a la rentabilidad del resto de los bonos. El mercado de bonos soberanos en la Eurozona es casi seis veces el tamaño de los bonos con una calificación (rating) de grado de inversión, excluyendo los bonos emitidos por entidades financieras. Basta que un bajo porcentaje de inversión se desplace a este segmento de bonos en busca de algo de retorno para que se produzca una brusca caída de la rentabilidad. Los inversores, incluso los institucionales, acaban asumiendo más y más riesgo para lograr algo de rentabilidad.

Es frecuente que inversores institucionales, supuestamente conservadores, manifiesten que su cartera de bonos tiene que proporcionar un 3% al año para hacer frente a los compromisos de la entidad. Evidentemente, para lograr dicha rentabilidad anual, la calidad de los emisores de los bonos adquiridos ha ido reduciéndose significativamente según han ido bajando los tipos de interés de los bonos. Primero le bastaba con invertir en bonos soberanos; posteriormente se vio obligado a invertir en bonos corporativos con grado de inversión; finalmente ha tenido que ir desplazándose hacia emisores sin rating o considerados de alto riesgo (high yield). Mientras no haya quiebras y los emisores devuelvan el principal a vencimiento no hay problema. La inquietud surgirá cuando comiencen a impagar a vencimiento algunos emisores. 

La actual política de tipos de interés supone un impuesto oculto sobre el ahorro, privado e institucional. Minusvalora los riesgos, al no remunerarlos y provoca una errónea asignación de activos. Sólo favorece a los endeudados e incentiva el aumento del endeudamiento, sin distinguir si la nueva deuda se destina a inversión o a consumo. Endeudarse para consumir supone desplazar consumo futuro al presente. Incentivar el endeudamiento es una invitación a vivir por encima de las posibilidades, siendo aplicable a las familias y a los Estados. Nada es gratis. Los excesos actuales tampoco lo serán. 

Abrazos:

PD1: Le decía un cristiano a un musulmán que Dios estaba en la Eucaristía, que se quedaba en el sagrario. Le contestaba el musulmán que si de verdad nos creyéramos esto, no dejaríamos de estar frente a Él delante del sagrario. ¡Qué cierto! Dios, vivo, reservado para siempre con nosotros en los sagrarios y no tenemos ni un minuto para charlar con Él. No se entiende…

No tenemos tiempo más que para ir a Misa el domingo, no nos acercamos a Misa los días laborables. Pasamos delante de una iglesia y no entramos unos minutos a hablar con el Señor que nos está esperando… ¡Ay de nuestra pobre fe, ay! Siempre tan preocupados con el dinero o nuestras cosas y olvidamos lo más importante, que nos quiere más que nadie en el mundo, y que nos ha hecho para que le queramos.

sigue la apuesta por emergentes...

Es su momento…

Los emergentes, con el viento a favor

Desde finales del tercer trimestre de 2018, el mundo en desarrollo ha experimentado muchos cambios positivos (por ejemplo, la pausa en la fortaleza del dólar (Anexo 2), la relajación de las condiciones financieras y una menor preocupación por el proteccionismo comercial). Como resultado, las acciones de los mercados emergentes superaron a las de EE.UU. durante un período de seis meses (Anexo 3). De hecho, hasta mediados de abril, las acciones de los mercados emergentes subieron casi un 13% antes de ceder la mayor parte de sus ganancias a medida que se rompían las negociaciones comerciales entre China y Estados Unidos.

Abrazos,

PD1: El mar, la barca y las playas son sustituidos por estadios, pantallas y modernos medios de comunicación y de transporte. Pero Jesús es hoy el mismo de ayer. Tampoco ha cambiado el hombre y su necesidad de enseñanza para poder amar. También hoy hay quien recibe y entiende más directamente la Palabra. Como también hay muchas almas que necesitan una explicación más descriptiva y más pausada de la Revelación.

En todo caso, a unos y otros, Dios nos pide frutos de santidad. El Espíritu Santo nos ayuda a ello, pero no prescinde de nuestra colaboración. En primer lugar, es necesaria la diligencia. Si uno responde a medias, es decir, si se mantiene en la “frontera” del camino sin entrar plenamente en él, será víctima fácil de Satanás.

Segundo, la constancia en la oración —el diálogo—, para profundizar en el conocimiento y amor a Jesucristo.

Finalmente, el espíritu de pobreza y desprendimiento evitará que nos “ahoguemos” por el camino.

¿hemos salido de la crisis?

Parece que sí, que llevamos varios años de crecimiento, pero la realidad es bastante más dura, no se construye, que es un pilar básico de mejoría, y e la industria se ha perdido mucho…

De hecho, la bolsa española es lo que refleja, y los políticos parados, esperando a no se sabe bien qué…

¿Se ha superado realmente la crisis de 2008-2013?

Lejos de ser así, los indicadores económicos demuestran que aún queda un largo camino por delante

Aunque por lo general se escucha en los medios decir que la brutal crisis económica que azotó España entre 2008 y 2013 forma parte del pasado, los datos económicos cuando se analizan demuestran que no es así. En este artículo haré un repaso de los principales indicadores de consumo en inversión que, según el Ministerio de Economía, tienen mayor fiabilidad a la hora de valorar la actividad económica real del país.

Abrazos,

PD1: No nos meremos tanto. No sé bien por qué se molestó tanto el Señor. Vino al mundo, se hizo como nosotros para redimirnos. Y le hicimos de todo... No le creímos y le matamos. Sin embargo, para seguir con nosotros, instituyó la Eucaristía, se quedó con nosotros para que le adorásemos, le comiéramos y se metiera en nosotros. Sí, sé que no es una costumbre muy extendida, ellos se lo pierden, pero está en los sagrarios esperándonos… No es una caja dorada vacía, está su cuerpo para que hablemos con Él…, ya que busca nuestro encuentro.

el silencio de Trump con respecto a Iran..., sospechoso

Ya sabes lo poderoso que es tener petróleo y lo rentable que puede llegar a ser. Llevabamos más de un año con un precio bastante elevado, a pesar de la enorme oferta (en parte por el fracking de EEUU) y a pesar de la ralentización económica mundial…

Pues no es suficiente, quieren subirlo más y más… Y si no sube más, a lanzar bombitas y tal… Un desastre!!!

Petróleo, accidente geopolítico y el silencio de Trump

Desde hace meses venimos comentando la posibilidad de que el precio del petróleo se disparara debido a un eventual “accidente geopolítico” y usábamos el gráfico de más abajo como premonitorio.

Pues bien, el precio del petróleo no se ha disparado, por ahora, pero el accidente geopolítico ha estado a punto de producirse y la probabilidad de que, finalmente, se produzca es ya muy elevada.

Como todo el mundo sabe, la semana pasada hubo un ataque de origen desconocido a sendos barcos en el Golfo de Omán. Previamente, y en la misma semana, había sido atacado con misiles de los rebeldes hutíes un aeropuerto en Arabia Saudí, además de haberse producirse un ataque a un oleoducto, también en Arabia, y a varios barcos petroleros árabes y noruegos en el mes de mayo.

De todos ellos el de mayor envergadura ha sido el de la semana pasada en el Golfo de Omán. EEUU reaccionó acusando a Irán de ser el autor de los hechos e Irán se defendió recordando que, precisamente ellos, habían rescatado a la tripulación de uno de los barcos. Nadie ha reivindicado hasta ahora los ataques que se supone no benefician en nada a Irán en la escalada verbal que mantiene con EEUU. Hay quienes para poder conjugar las versiones contrapuestas de EEUU e Irán acusan a los sectores más radicales del régimen iraní de ser los autores, tratando de provocar así un enfrentamiento entre los dos países. Naturalmente surgen las versiones de un ataque de “falsa bandera”…

Lo cierto, y a efectos de lo que aquí importa, es que el precio del petróleo subió con fuerza (un 4%) en las horas siguientes a conocerse que los barcos (que, por cierto, no eran petroleros, sino que transportaban otro tipo de productos energéticos) habían sido atacados, para calmarse y deshincharse después.

Tenemos, pues, por ahora, que el chartismo histórico que predecía una subida del precio del petróleo debida a un accidente geopolítico casi ha acertado ya en lo segundo, pero no en lo primero. Aunque la reacción de EEUU aún está por ver.

Es curioso que Donald Trump, que en otras ocasiones reacciona furioso a través de Twitter, no lo haya hecho con este incidente y se haya limitado a aprobar las palabras de su Secretario de Estado atribuyendo la autoría de los atentados a Irán. Hay dos explicaciones posibles a una conducta tan moderada: 1) le va fatal una subida del precio del petróleo para sus planes de reelección por lo que intentaría no tensar demasiado el conflicto para evitar esa subida (de hecho en el mismo fin de semana de los ataques de mayo a los barcos en un puerto de la Unión de Emitos Árabes hablaba de que se podía negociar con Irán y ya en el otoño pasado pidió precios del petróleo más bajos) y 2) está preparando una respuesta contundente pensando que mejor que sea ahora que no en fechas más próximas a las elecciones presidenciales de EEUU: después de todo si viera el gráfico que venimos usando 😉, sabría que esa subida sería de escasa duración, apenas tres meses.

No hacer nada, tras atribuir a Irán el origen de los ataques de la semana pasada, supone “perder la cara” (como dicen los anglosajones). Es decir, supone quedar bastante mal ante la opinión pública nacional y mundial: no se puede ir por el mundo amenazando y cuando llega la hora de la verdad ejercer de prudente. De ahí que sea probable que Donald Trump esté meditando muy mucho la reacción, por lo que no hay que descartar que esa reacción se produzca con retraso y, sin pensar en que pueda llegar a declarar una guerra abierta, sí que es probable que Trump quiera aplicar un escarmiento a Irán. Digamos una “operación quirúrgica” que podría ir, como explica el New York Times en uno de los artículos recomendados más abajo, desde deshabilitar su sistema de defensa hasta hacer que se caiga su sistema de comunicaciones o su red eléctrica. Aparte de cualquier otro tipo de ataque que se pueda imaginar.

El silencio de Trump resulta bastante inquietante.

El caso es que habrá que seguir esperando esa subida del precio del petróleo que, si no se ha producido aún, a pesar de la gravedad de los incidentes de la semana pasada, puede estar indicando que hay un enorme exceso de oferta de petróleo en el mercado (lo que es casi tautológico). O simplemente que, para que se produzca, hay que esperar un conflicto mucho más agudo, con dificultades inauditas para el tráfico marítimo por el Estrecho de Ormuz, o que afecte también a la salida de petróleo por el Mar Rojo. Aún tardaremos unas semanas o unos meses en saberlo. Aunque la desafiante actitud de Irán, que acaba de anunciar que volverá a acumular uranio de manera inmediata, ponen a Trump en un brete: o precios del petróleo más altos o pérdida de efectividad de sus amenazas.

La evolución del gráfico, para el caso de que no se agravara el conflicto mucho, indica que el precio del petróleo oscilaría entre 58 y 75 dólares durante los próximos meses. Con conflicto, ya se ha comentado aquí muchas veces, se duplicaría y más.

¿Habrá accidente geopolítico?

Abrazos,

PD1: Hay una cantidad enorme de gente buena por el mundo. No me refiero a que se dediquen a rezar y rezar… No, hay mucha gente muy bondadosa y muy cariñosa, que ayuda a los demás, que se compromete con cosas buenas. Yo le pido muchas veces al Señor que me parezca más a ellos, que me deje de mirar el ombligo, que abandone mi soberbia, y me haga más amoroso, sin prejuicios, sin críticas a los demás… A ver si lo consigo algún día, pero soy consciente que es muy difícil ser bueno…, que cuesta toda una vida.