consecuencias y costes de la guerra

Ayer Putin amenazó con usar las armas nucleares… ¿Es una amenaza solo, o es como siempre un aviso? Acojona un rato. Increíble que hayamos retrocedido tantos años…, y que coincidamos con una política blandita de EEUU, y un poupurri entre los gobernantes europeos. No le consiguen frenar ni meter miedo. Pasa de todo…

El precio a pagar

Si hay consecuencias económicas duras por un plante ante el imperialismo de Putin, deberemos asumirlo como un precio a pagar por nuestros valores, nuestra democracia y nuestra libertad

Puedo confirmarles que es esta la columna que más se me ha resistido a la hora de escribirla en todos los años que llevo teniendo la oportunidad de hacerlo. La razón no es la incapacidad de encontrar un tema, una idea que trasladar. Tampoco que no fuera capaz de encontrar la inspiración necesaria. Simplemente he sido incapaz, por momentos, de encontrar la forma de expresarme evitando controlar el intenso conflicto que surge del interior de cada uno de nosotros cuando se es mínimamente consciente, en la lejanía, de lo que sucede. Por eso he decidido tratar tan sólo de esbozar algunas ideas, en función de la información que conocemos en este preciso instante.

Debo decirles que la evolución de los datos económicos en estas 48 horas de conflicto (las transcurridas desde el inicio de la ignominiosa invasión hasta que escribo) son enormemente confusas. Todos dábamos por hecho que la economía se vería fuertemente afectada por lo que está sucediendo en Ucrania. Y al principio, así fue. Nada más conocer las noticias sabíamos del aumento extraordinario del precio, una vez más, del gas en venta en Europa y que el crudo rebasaba los 100 dólares. La temida reacción ya estaba aquí. Y las consecuencias serían las esperadas y previstas: más inflación, ajuste en el crecimiento y, después de varios meses de fuerte recuperación, posiblemente, recesión. Los bancos centrales se internarían en un escenario muchísimo más complejo aún, teniendo que elegir entre inflación o desempleo para evitar tener las dos a la vez. Nuestros bolsillos se resentirían y tendríamos que pagar un precio económico alto por la locura de un autócrata extranjero.

Al parecer, aunque desde luego no inocuo, el shock ha sido muchísimo menor al previsto. Habrá que ver, en este caso, la evolución de los acontecimientos

Sin embargo, les escribo cuando el precio del gas se sitúa solo a unos pocos dólares por encima del precio de principios de semana y el crudo vuelve a situarse por debajo de los cien dólares. Ayer fue el segundo día más caro de la luz en este año, pero sin embargo es muy posible que retornemos a cifras similares a las que ya estábamos habituados con un gas rondando los 70-75 dólares. De momento el efecto ha sido pequeño y lo ocurrido va a tener solo un menor reflejo en las cifras de inflación y crecimiento de lo esperado. Al parecer, aunque desde luego no inocuo, el shock ha sido muchísimo menor al previsto. Habrá que ver, en este caso, la evolución de los acontecimientos.

Pero, llegados a este punto, solo decirles que no sé si esto es bueno o malo. Quizás malo si uno atiende a razones geoestratégicas y bueno si lo hace desde la perspectiva económica y desde el limitado espacio de acciones que nos permite la realidad. Es evidente que los mercados han reaccionado positivamente en las últimas horas no porque haya un conflicto, sino porque ha entendido que las consecuencias principales sobre la economía europea estarían correlacionadas con el nivel de bloqueo a la economía rusa. Y aunque, ciertamente, se han adoptado medidas económicas para bloquear y aislar a la economía rusa, es evidente que no se ha llegado hasta el límite que podría haber sido posible e incluso para muchos deseable. Recuerde que escribo un sábado.

Pero ante lo anterior, no me entiendan mal. No quiero, ni debo, dar lecciones sobre lo que es correcto a aquellos que deben tomar estas decisiones. Les aseguro que las tomadas y, en mayor medida las no tomadas, han debido serla en una situación de presión inmensa. Las relaciones geoestratégicas, las dependencias económicas derivadas de un mundo globalizado que poco o nada tienen que ver con el existente en lo más crudo de la Guerra Fría, y las posibles consecuencias en clave interna de cada país condicionan las decisiones sobre si llegar a un punto u otro. Sólo quienes deben tomarlas viven la experiencia, los demás solo lanzamos ideas sin consecuencias más allá que en nuestro mundo imaginario. Pero no es menos cierto que si nuestra mejor arma como europeos es nuestro euro, nuestra economía, y si no vamos a ayudar a Ucrania con otras más convencionales, algo que muchos entendemos que implicaría un nivel extraordinariamente diferente en el conflicto, deberíamos, cuando menos, valorar pagar el precio de mandar decididamente todas nuestras divisiones económicas a combatir.

Y aquí solo les dejo una reflexión que, sin valor por solo ser mía y no estar más cualificado que ninguno de nosotros, podrán compartir o no. La tibieza en la reacción de los mercados es una expresión de la relativa debilidad que ha sido nuestra reacción inicial. Dado el nuevo escenario por el que se mueve nuestra Europa y el mundo, las consecuencias en cadena que ocurrirían por una limitada acción podrían llevarnos en el futuro a pagar un precio mayor. Recordemos, si hay consecuencias económicas duras por un plante ante el imperialismo de Putin, deberemos asumirlo como un precio a pagar por nuestros valores, nuestra democracia y nuestra libertad. Tal cual. Nos lo debemos y se lo debemos a los ucranianos, para los cuales el precio que van a pagar es intensamente superior.

NOTA. Este texto fue escrito durante la mañana del sábado. A lo largo del día las noticias irían llegando, confirmando una postura y acción más decidida por parte de Occidente, limitando parcialmente el SWIFT, bloqueando las reservas y operatividad del BC de Rusia y actuando sobre determinados ciudadanos rusos. Todo parece, pues, que hemos aceptado el precio a pagar. Un precio que, sin duda, será elevado en términos económicos. Exigirá, igualmente, una acción coordinada de los países de la UE para tratar de minimizar sus consecuencias. Pero para ello la crisis del covid nos ha enseñado cómo. Es hora de más Europa, de más democracia y de más libertad. Y es que aquello que nos es preciado debemos pagarlo conforme al valor que tiene.

Abrazos,

PD1: Hay que seguir rezando para que acabe esta locura…

se lio una parda...

Como se estaba avisando con cierta claridad, a Putin no le paraba nada. Solo estaba esperando el momento y lo ha encontrado… Pobres ucranianos. ¿Ahora qué, les inflamos a sanciones para que le corten el gas a los alemanes? O mandamos atacar al ejército para que se vuelvan atrás… Es más fácil lo de las sanciones…, aunque tengo la sensación de que no van a ser contundentes por las implicaciones sobre la economía Occidental… Pobres ucranianos, se quedarán bajo la bota rusa, gratis.

Putin prioriza la corona a la cartera: por qué la guerra no tiene sentido económico

SOLO HAY QUE ECHAR LA VISTA ATRÁS

Rusia ha preparado su economía para el conflicto desde 2014, pero las razones de la invasión no son pecuniarias. Más bien al contrario: el país está en crisis, se enfrenta a sanciones y la jugada del gas se tambalea

Rusia lleva preparando su economía para la guerra desde 2014, porque realmente está en guerra desde ese momento. El reciente aumento de la tensión entre Occidente y el país presidido por Vladimir Putin que este jueves ha desembocado en un ataque a gran escala en Ucrania llega tras casi ocho años de sanciones que han cambiado la estrategia económica del Kremlin, orientada desde entonces a la sustitución de importaciones.

Pero eso no significa que esta nueva escalada del conflicto sea inocua para la prosperidad del país. El bloqueo de la UE ha dejado cicatrices y la guerra en Ucrania solo las va a acrecentar. Moscú mueve sus piezas por motivos geopolíticos, pero los números no cuadran: estas son las tres razones que obligan a Putin a pensárselo dos veces antes de dar el siguiente paso.

1. Una economía del tamaño de España y en crisis

El milagro del 'zar', que durante su primera etapa (1999-2008) consiguió que la vieja potencia deprimida tras la desmembración de la Unión Soviética doblase su producto interior bruto en solo una década, se empezó a disipar con la Gran Recesión y entró definitivamente en barrena tras las sanciones de la Unión Europea. Desde la invasión de Crimea, en 2014, hasta el estallido de la pandemia, el PIB per cápita ruso apenas creció un 3,3%, frente al 12,8% de la eurozona y el 11,4% de Estados Unidos, según los datos en paridad de poder de compra accesibles a través de la página web del Banco Mundial.

Si a eso se añade la crisis del coronavirus, el panorama es desolador: Rusia entró en recesión en 2020, con un retroceso del 3%, y, según las proyecciones de enero del Fondo Monetario Internacional (FMI), apenas creció un 4,5% en 2021 y crecerá un 2,8% en 2022, muy por debajo de la media mundial y de las economías desarrolladas, en pleno repunte pospandémico. El organismo con sede en Washington ha revisado a la baja sus previsiones por el impacto de ómicron —más de la mitad de la población todavía no se ha vacunado— y las malas cosechas.

Con un territorio inmenso y una población de 144 millones de habitantes, Rusia se comporta como un gigante geopolítico que transmite una imagen engañosa sobre su peso económico real. El PIB ruso es muy similar al de España, o a la suma del de Países Bajos y Bélgica, como recordaba la semana pasada el ex economista jefe del FMI Olivier Blanchard. Además, su renta per cápita no llegó a los 9.000 euros anuales durante 2020, la tercera parte de la de nuestro país y, por primera vez en la historia, por detrás de la de China. Una guerra con todas las letras amenazaría la recuperación en un momento en que muchos rusos ya atraviesan una realidad muy precaria.

Mira Milosevich: "Los rusos han demostrado que tienen capacidad y voluntad de pagar sus aventuras geopolíticas"

La inflación es la gran amenaza para la economía de las familias. A diferencia de sus vecinos europeos, el actual escenario de crecimiento de precios no es nuevo para los habitantes del país, que ya habían soportado variaciones anuales de entre el 3 y el 7% durante la segunda mitad de la década pasada. En enero, el índice de precios al consumo (IPC) escaló al 8,7%, más del doble del objetivo del Banco de Rusia, que ya ha emprendido varias subidas de tipos con el objetivo de aplacar la situación. Para conocer lo que puede pasar durante los próximos meses, no hace falta irse muy lejos: en 2015, al año siguiente de las sanciones por la invasión de Crimea, la inflación se disparó al 15,5%. Mira Milosevich, investigadora principal del Real Instituto Elcano especializada en la región, resume el panorama general: "La situación es grave por las sanciones y la pandemia".

En esas condiciones, reproducir los mismos patrones se antoja un suicidio para cualquier gobernante. Pero hay un matiz que en la Unión Europea siempre ha sido muy difícil de entender: la capacidad de sacrificio en favor del bien patriótico. "En Occidente estas crisis siempre se miden con criterios racionales, mientras que los rusos han demostrado que tienen capacidad y voluntad de pagar sus aventuras geopolíticas. La población siempre ha subordinado las libertades y el bienestar a una idea nacional de ser gran potencia", añade Milosevich. Para todo —eso sí— hay un límite. Incluso para los rusos.

2. De sanción en sanción... hasta el aislamiento final

El consenso en torno a la guerra no es el que Putin vende. Según las encuestas recogidas por el 'think tank' Carnegie Endowment for International Peace, la militarización dejó hace tiempo de ser un motivo para movilizar a la ciudadanía en favor del Gobierno. Las sanciones pesan en el ánimo de los habitantes, que se muestran partidarios, en su mayoría, de mejorar las relaciones con Washington. Solo en 2014, y según los datos del propio Ministerio de Finanzas, costaron 40.000 millones a la economía del país. Otros organismos ligados al Ejecutivo, como el Grupo de Expertos Económicos, elevan su impacto a 170.000 millones desde 2014 hasta 2017, a razón de entre cuatro y seis décimas de PIB por año.

Desde el otro lado, el laboratorio de ideas estadounidense Atlantic Council calculó, en un informe reciente, que el efecto de las medidas de castigo sobre la economía rusa ha sido incluso mayor del esperado: unos 50.000 millones al año, lo que ha supuesto una merma de entre 2,5 y tres puntos del PIB en cada ejercicio. "Las sanciones hieren más a Rusia que a Occidente", concluye el 'think tank' europeo Bruegel, con sede en Bruselas. El FMI fue más cauto en un informe de 2019, al situar el coste en solo dos décimas por año, mucho menor que el del descenso del precio del petróleo, por ejemplo.

Más allá de la guerra de cifras, lo cierto es que al Kremlin le puede salir mal la jugada si se pasa de frenada (quizá haya ocurrido ya). El impacto potencial de las nuevas penalizaciones supone el gran argumento disuasorio para Putin. Pero la cuestión es, ¿disuadir de qué? En los últimos 100 años, Occidente ha impuesto este tipo de medidas a la economía rusa hasta en 82 ocasiones, "y jamás ha conseguido cambiar la política exterior", recuerda Milosevich. Los objetivos estratégicos del Kremlin seguirán siendo los mismos —aumentar su esfera de influencia en las antiguas repúblicas soviéticas, detener la expansión de la OTAN en la región y recordarle a la UE de quién depende su suministro energético, entre otros— pero, para conseguirlos, no hace falta que los tanques entren en Kiev. Tampoco para que Occidente se cobre su venganza en forma de embargo.

Las sanciones le están costando a la economía rusa un 1,2% del PIB al año, según el Ifo

¿Cómo impactarán en la economía rusa las nuevas medidas? De momento, llueve sobre mojado. Según afirmó el pasado viernes Lisandra Flach, jefa del Centro para Comercio Exterior del instituto alemán Ifo, la situación actual le está costando al país euroasiático un 1,2% del PIB al año. "La imposición de más sanciones supondría una carga adicional para la economía alemana, pero notablemente más para la rusa", añadió. Todo son futuribles, ya que a estas alturas resulta imposible saber hasta dónde llegarán, finalmente, estas sanciones. Es más: se irán aprobando en varios paquetes, por lo que su contundencia final dependerá de la sucesión de movimientos del Kremlin.

Sobre la mesa, el veto al acceso a la tecnología occidental (principalmente, a través de limitaciones al mercado de chips) o la imposición de barreras para que los bancos rusos accedan al dólar. De entre estas últimas, la más taxativa sería expulsar al país de Swift, la base de transacciones del sistema financiero global, que emplean 11.000 entidades en 200 naciones. Estados Unidos ha descartado en los últimos días que ya estemos en esa fase... claro que entonces aún no se conocía el ataque a gran escala de la madrugada de este jueves.

La Casa Blanca ya ha anunciado que impondrá sanciones "severas" y no descarta nada, pero se inclina, de momento, por represalias más convencionales, como los controles a las exportaciones, el cierre del grifo para financiar la deuda del Gobierno ruso y el "bloqueo total" contra la banca pública de desarrollo del país y el Servicio Federal de Seguridad, que funciona como banco militar. Mientras tanto, la Unión Europea limitará el acceso ruso a sus mercados, además de otras medidas más quirúrgicas contra las entidades financieras que financian las operaciones militares del Kremlin en las autoproclamadas repúblicas libres de Donetsk y Lugansk y los intercambios comerciales con esos territorios. Este jueves se conocerá la nueva artillería, tras la reunión del Consejo Europeo. Ambos socios también actuarán contra las fortunas de los plutócratas ligados al círculo de Putin. El bolsillo de Roman Abramovich ya lo está notando.

Nada de esto conviene a Rusia, que en 2014 empezó un plan alternativo basado en impulsar la industria nacional y "hacer una suerte de desacoplamiento de Occidente", explica Milosevich. El Kremlin ha dado un giro estratégico hacia China para evitar que las sanciones detengan su incipiente industria del conocimiento, pero no hay más que ver cómo respiran los mercados para corroborar que los últimos sucesos están siendo muy mal recibidos por los amos del dinero. La Bolsa de Moscú se desplomó este lunes un 13%, mientras que las europeas se dejaban poco más de un punto. Este jueves cae un espectacular 30%, su peor batacazo de la historia reciente. En lo que va de año, el Moex, su índice de referencia, ha perdido la mitad de su valor. El mercado de divisas, que suele ser la mejor vara de medir en estos casos, tampoco arroja buenas noticias para el Kremlin: el dólar no llegaba a los 70 rublos antes del inicio de la crisis diplomática, y ahora ya roza los 84. Desde esta madrugada, la moneda nacional se ha hundido un 5%.

3. El invierno templado estropea el chantaje del gas

Mientras los 'popes' económicos de Moscú no las tienen todas consigo, en Bruselas hay una cierta sensación de alivio y en Washington se frotan las manos. Sobre todo si Rusia respondiese a las sanciones con un corte del suministro a la UE. Esto siempre ha sido la madre del cordero, pero los ríos de tinta que han corrido en los últimos meses han ido diluyéndose a medida que pasaba el invierno. Y, con ellos, los planes económicos de Putin para encarar el conflicto.

Amenazar a Europa con cerrar el grifo del gas, del que depende en un 40%, constituye la principal baza del Kremlin. La tensión diplomática empezó en diciembre, cuando las reservas del Viejo Continente estaban en mínimos de una década, el invierno apenas acababa de empezar y los futuros se llegaban a pagar a 180 euros, su récord histórico. Tras dos meses de hostilidades, la realidad se impone a cualquier titular alarmista. La 'commodity' cotizaba este miércoles en la Bolsa de Ámsterdam a unos 88 euros, la mitad que sus máximos y menos que cuando estalló la crisis. Unas horas después, la conflagración ha disparado los precios un 20%, hasta los 106 euros. El inusual buen tiempo de los últimos meses le ha hecho el trabajo sucio a los Veintisiete, que finalizan la estación más dura con sus reservas escasas (un 32%), pero bastante mejor de lo que se temía: están 'solo' ocho puntos por debajo del mismo momento del año pasado, según la propia Comisión Europea. Las exportaciones de Qatar o Noruega han ayudado a sortear el envite, pero la clave se encuentra al otro lado del Atlántico.

Putin quería vender el gas a precio de oro y ahora se puede quedar sin mercado

Antonio Sánchez Andrés, profesor de la Universidad de Valencia que ha dedicado la mayor parte de su carrera investigadora a estudiar la economía rusa (además de la china), tiene claro cuál es el principal motivo por el que Estados Unidos ha entrado, esta vez, en el juego de Putin: "El problema del gas ruso es que es más barato que el americano, entonces no hay manera de colocarnos [a la Unión Europea] el gas americano... Y los americanos necesitan vender su gas".

Efectivamente, ya lo están haciendo. La Administración de Información Energética calcula que la primera economía mundial acabará este año como líder de las exportaciones de gas natural licuado (GNL), después de que Europa haya disparado sus importaciones durante los últimos meses. Solo el suministro adicional que aporta el socio estadounidense permitiría a los Veintisiete compensar un corte del flujo vía Ucrania, según el informe 'Poniendo a prueba la seguridad del suministro de gas en Europa', de la consultora IHS Markit.

La prueba de que la Unión está dispuesta a ir con todo es la renuncia de Alemania a certificar el gasoducto Nord Stream 2, que permitiría aumentar el flujo ruso hacia Europa sin pasar por Ucrania, y cuya empresa constructora será sancionada por la Casa Blanca. Estos movimientos perjudican al bloque comunitario, que está pagando el gas más caro, pero también a la economía del país euroasiático, que ve cómo su mercado se reduce y Estados Unidos ocupa su lugar. Bruselas no ha cedido al chantaje y, si Moscú sigue adelante con sus veleidades bélicas, será un 'lose-lose' económico para ambos. No en vano, las exportaciones energéticas rusas a Europa han superado recientemente los 10.000 millones de euros mensuales, debido al encarecimiento de las materias primas. Putin quería vender a precio de oro y se puede quedar sin mercado, lo que le ha obligado a girar, también en este aspecto, hacia su vecino oriental.

En el plano de los recursos, tampoco parece que el vasto territorio ucraniano sea especialmente apetecible. Sánchez Andrés recuerda que los principales activos del país son agrícolas, además de una industria "con estándares soviéticos". En ese contexto, resulta más inteligente —siempre desde la lógica de los números— seguir con la guerra híbrida de los últimos años que tomar Kiev. "La situacion de la economía rusa no es muy buena y meterse en una guerra es muy caro. ¿Para qué quieren Ucrania? Económicamente, no tiene ni pies ni cabeza", concluye el profesor con tono vehemente.

Pese a todo, Rusia está preparada

Con o sin sentido, lo cierto es que Rusia está preparada para la guerra. El país presenta unas finanzas públicas saneadas, que han ido reduciendo su dependencia del gas y los hidrocarburos durante los últimos años, y tiene músculo suficiente para afrontar la actual movilización bélica: en concreto, 630.000 millones de dólares en reservas internacionales (divisas extranjeras y oro), más que en cualquier otro momento de su historia, según el propio Banco Central. Además, ha cuidado el sector militar. El gasto público en ese ámbito aumentó ininterrumpidamente desde la llegada al poder de Putin, en 1999, hasta 2016, y en los últimos años se ha estabilizado por encima de los 60.000 millones de dólares, según el Instituto Internacional de Estudios para la Paz de Estocolmo. Esto supuso en 2020 el 4,3% del PIB, es decir, seis décimas más que Estados Unidos y más del doble que los principales Estados europeos.

Milosevich recuerda que la industria de defensa apenas se había visto impactada hasta ahora por las sanciones, y que la intervención gubernamental, propia de una economía de guerra, ha aumentado la inversión en I+D+i hasta generar un ejército moderno y relativamente asequible de movilizar. Sin embargo, los tiempos han cambiado. Un nuevo impulso al gasto militar no tiene capacidad para impulsar el crecimiento del país y no está entre los motivos que explican el aumento de las hostilidades. Más bien al contrario. "La guerra no mejorará la economía. No estamos en la Segunda Guerra Mundial, cuando se fabricaban tanques 24 horas al dia", concluye la investigadora del Real Instituto Elcano. En el siglo XXI, los que nunca duermen son los inversores... y su opinión sobre el conflicto no es la que le gustaría a Putin.

Y como siempre, se vende con mucho miedo al principio y rebota enseguida… Mira lo que pasó ayer:

Abrazos

PD1: María, Reina de la Paz, ruega por los ucranianos y por los rusos para que se liberen de Putin de una vez…

Saben que si se pasan con los tipos crean una recesión...

Deben hilar muy fino, ya que si hay una lucha total contra la inflación, que terminará bajando por el efecto base, provocarán efectos perniciosos en el crecimiento. Según el economista Vazquez Grande:

El riesgo es causar una recesión para frenar la inflación

La escalada de los precios supone ya una gran preocupación para los bancos centrales, tanto que se plantean medidas contundentes que amenazan la recuperación económica

La escalada de la inflación en Estados Unidos ha llevado al IPC a subir un 7,5% en el inicio del año. Se trata de la mayor alza registrada desde el año 1982. La mayor parte de los economistas que hoy están gestionando esta escalada de los precios nunca habían vivido un escenario similar, ya que durante cuatro largas décadas los precios se mantuvieron bajo control en las economías occidentales. Es el caso de un economista asturiano que ocupa un alto cargo en la Reserva Federal estadounidense: Francisco Vázquez-Grande, que es economista principal en la Junta de Gobernadores del mayor banco central del mundo y que sigue los pasos de David López Salido, director asociado del Departamento de Asuntos Monetarios.

Vázquez-Grande forma parte de la segunda hornada de economistas españoles que dieron el salto a las instituciones económicas y monetarias de primer nivel mundial con el cambio de siglo y que ahora ya gozan de una trayectoria consolidada y un importante prestigio dentro de la profesión. El último caso relevante ha sido el de Óscar Arce, que este año estrena cargo como director general de Economía del Banco Central Europeo.

Estos economistas, entre otros, son los encargados de gestionar el escenario actual de elevada inflación. Y, si bien las causas son muy diferentes a las de la década de los setenta, la persistencia de las presiones de precios ha mostrado que no se puede menospreciar este riesgo económico. Vázquez-Grande lo explica en un artículo y una entrevista publicados en el último 'Informe económico' de EsadeEcPol, donde reconoce que “todas las autoridades monetarias de Occidente están muy preocupadas por el reciente repunte de la inflación subyacente”.

La inflación subyacente es la que recoge la variación de los precios de los bienes y servicios que consumen las familias descontando la energía y los alimentos frescos, que son los componentes más volátiles del IPC. Esto es, lo que mide este indicador es hasta qué punto las tensiones inflacionistas se extienden por los sectores económicos más estables. En España la inflación subyacente registró un avance del 2,4% en enero, y en Estados Unidos alcanza ya la cifra preocupante del 6%.

"Las autoridades monetarias están muy preocupadas por la inflación subyacente"

Esto significa que la inflación está siendo más persistente de lo que esperaban los economistas hace apenas unos meses, pasando a ocupar una buena parte de sus preocupaciones. Vázquez-Grande explica que esta escalada de los precios se debe a los problemas de oferta resultantes de la pandemia y el rápido incremento de la demanda impulsada por las políticas fiscales de los países. “La caída del producto potencial unida a un incremento del producto real ha revivido la curva de Phillips transformada en inflación”, señala en su entrevista en EsadeEcPol. Esto es, aunque los estímulos de los gobiernos han conseguido sostener la demanda interna, la oferta no se ha mantenido al mismo nivel, lo que ha provocado tensiones de precios y ha reducido el desempleo, como ocurre en la mayor parte de países desarrollados.

El gran riesgo es que esta escalada de los precios se traslade a las expectativas de los agentes económicos. ¿Usted empieza a pensar que los precios seguirán subiendo? Si la respuesta es afirmativa, ahí está el peligro. Los bancos centrales necesitan romper este círculo vicioso y, para ello, las recetas que llevan funcionando medio siglo son el endurecimiento de la política monetaria. “Pocos dudan ya de la necesidad de políticas para revertir la subida de precios”, escribe el economista. Sin embargo, estas medidas tendrán un impacto negativo sobre la recuperación de la economía.

“El riesgo es que, para evitar que esto pase [frenar la inflación], se acabe provocando una recesión”, señala Vázquez-Grande. Este escenario de una recesión provocada por los bancos centrales para frenar la inflación no es nuevo, de hecho, fueron las medidas que impulsó Paul Volcker a finales de los setenta y que, a la larga, resultaron exitosas. Si el endurecimiento de la política monetaria da resultados para frenar la inflación en la primera fase, el riesgo de que provoquen una recesión será menor, pero si es necesaria una subida de tipos agresiva, el escenario de una contracción económica no es descartable. De hecho, para Vázquez-Grande es uno de los grandes retos a los que se enfrentará la Reserva Federal este año.

"El riesgo es que, para frenar la inflación, se acabe provocando una recesión"

Una de las claves estará en los precios de la energía, que han sido los que más han presionado la inflación desde mediados de 2021. Las tensiones geopolíticas como consecuencia del conflicto en Ucrania mantienen los precios del gas y del petróleo muy elevados, lo que supone un riesgo evidente para la estabilidad de precios. Vázquez-Grande apunta que este foco de inflación “es más difícil de contener para un banco central”, ya que no necesariamente responden a la evolución de la demanda. No hay más que ver los episodios de estanflación vividos en el pasado en los que la escalada de los precios energéticos no frenaba ni siquiera cuando la economía se estancaba o incluso se contraía.

El economista de la Fed también realiza una reflexión sobre el nivel de deuda pública y otros países desarrollados durante la pandemia. En el caso de España, la deuda pública se situó en el 119% del PIB al cierre del año 2021 con más de 1,4 billones de euros en el pasivo. Aunque se trata del nivel de deuda pública más alto nunca alcanzado, Vázquez-Grande resta dramatismo al dato. Si bien es cierto que la deuda pública es muy alta, el Tesoro se está financiando a un coste reducido, de modo que la carga de intereses se mantiene en el entorno del 2% del PIB.

"En un mundo con tipos reales muy negativos y en el que no parece que vayamos a pasar al equilibrio malo inflacionista, la deuda pública es sostenible a tipos relativamente bajos", explica el economista. De ahí que augure: "No parece que, a corto plazo, vaya a ser causa de una restricción de las políticas públicas". En otras palabras, no hay que fijarse en el montante de deuda en sí mismo, sino en el coste financiero que supone y, dada la caída estructural de los tipos de interés por diversos factores, por el momento no supone un riesgo financiero.

La inflación se moderará

Otro de los economistas que participan en el informe es el gobernador del Banco de España, Pablo Hernández de Cos, quien expone la interpretación de este ciclo inflacionista centrado en la eurozona. El gobernador señala los tres factores que están detrás del repunte de los precios: el ‘efecto base’ por los bajos precios registrados durante la pandemia, la intensa recuperación de la demanda con una oferta más lenta y la escalada de los costes de la energía.

“La naturaleza de los tres factores mencionados sugiere que, en ausencia de perturbaciones adicionales, el repunte de la inflación que se ha observado hasta la fecha debería comenzar a desacelerarse a lo largo de 2022”, explica Hernández de Cos. Además, la nueva ola del virus de este invierno provocada por la variante ómicron ha frenado las expectativas de crecimiento de la demanda, lo que contribuiría a moderar los precios.

Sin embargo, si el IPC modera su avance, puede igualmente situarse por encima de la tasa de referencia del Banco Central Europeo, que es del 2%, dado que actualmente está en el 6%. El gobernador asume que existen riesgos sobre estas previsiones de moderación de la inflación que “no son desdeñables”. Entre ellos, están las tensiones geopolíticas en Ucrania, el contagio a la inflación subyacente de la escalada de los precios energéticos o el encarecimiento de costes a futuro provocados, o la persistencia de los cuellos de botella.

En definitiva, la inflación supone hoy un riesgo para la estabilidad macroeconómica y, si bien es cierto que las expectativas parecen ancladas en la estabilidad de precios, para consolidar esta situación podría ser necesario un esfuerzo en términos de políticas monetarias contractivas. Aunque parezca contradictorio, la gestión de esta fase del ciclo para los bancos centrales es incluso más complicada que la parte de las recesiones, ya que en ese momento lo óptimo es lo más sencillo: poner estímulos. Ahora, por el contrario, les llega el momento de vigilar la estabilidad en un momento en que la economía ha entrado en una fase de intenso crecimiento.

Y lo que ocurre en los mercados no es por la inminente guerra de Rusia, esto es la espoleta… Son los miedos a las actuaciones monetarias que paralicen el débil crecimiento que tenemos…

Abrazos,

PD1: El otro día estuve de boda y, sin beber, no suelo porque me sienta fatal, me dediqué a parlotear como un loco… Pobres de mis oyentes, debieron pensar que era un pesado. Se reían, pero no hice más que hablar de mí, y no escuchar lo que me tenían que contar… Me tuve que confesar por soberbia, por falta de humildad… Se me fue la pinza y pensé que mis oyentes les interesaba mucho la cháchara que les daba. Menuda paliza recibieron… Fue un desastre. Pero gracias a Dios, que perdona siempre y nos da fuerzas para no volver a caer en los mismos errores, espero no repetir la hazaña de nuevo… Es mejor saber escuchar que machacar a los demás con nuestras miserias…

a punto...

Ya se ha empezado… Reconocimiento de dos zonas y movilización del ejercito a ellas. Las sanciones primeras que se les han impuesto a los rusos son tibias, solo a personas de la Duma, para que no viajen fuera. Y aprovechando, a los pastosos que tienen sus bienes en el extranjero… Estarán aterrorizados, o serán quizás los testaferros de Putin…

Es una realidad ya, y por eso la volatilidad ha sido clara. Aunque la profundidad de las caídas ha sido muy baja. Y quizás, muchas de estas bajadas son debidas a los excesos de 2021.

Lo que queda claro es que con estos riesgos, la subida de tipos puede quedarse en menos de lo estimado…

Riesgos cambiantes

En cada momento hay un riesgo que acapara la atención de los medios de comunicación y de los inversores. Sorprendentemente, muchos de estos riesgos, sin haber desaparecido, pasan a un segundo plano o incluso se olvidan por completo cuando surgen otras preocupaciones más acuciantes.

Hace tres años, los conatos de guerra comercial entre EE.UU. y China eran el foco de principal de atención. Finalmente, en enero de 2020, y tras un largo periodo de tensiones geopolíticas, se firmó el acuerdo comercial entre EE.UU. y China, por el que China se comprometía a incrementar sus importaciones de productos americanos de determinados sectores en más de $400.000 millones entre 2020 y 2021. Adicionalmente, China se comprometía a abrir su sector financiero, y a mejorar la protección de la propiedad intelectual de las empresas occidentales.

Dos años después de la firma del acuerdo, las importaciones chinas sólo han cubierto el 57% de las cifras comprometidas. Aunque la pandemia indudablemente ha influido, China está lejos de cumplir numerosos puntos de dicho acuerdo comercial. Sin embargo, ni los medios de comunicación, ni los inversores parecen ahora preocuparse por uno de los principales riesgos geopolíticos de un par de años atrás. Otros riesgos han ido tomando el relevo.

Ahora toda la atención está centrada en el riesgo de guerra en Ucrania. Aunque el sorprendente anuncio de Biden señalando el miércoles 16 de febrero como el día de la invasión de Ucrania por parte de Rusia se haya demostrado errado, los efectos de la actual situación de incertidumbre previsiblemente se mantendrán durante largo tiempo con consecuencias económicas para Europa.

Las tensiones entre Rusia y Ucrania no son nuevas. Tienen raíces históricas. Desde 2014, cuando Rusia se anexionó Crimea y comenzó la guerra del Donbás en el este de Ucrania, con la autoproclamación de dos territorios, Donetsk y Lugansk, como estados independientes, las hostilidades han sido permanentes con mayor o menor intensidad. La Unión Europea tras la anexión de Crimea impuso sanciones a Rusia que todavía se mantienen.

Europa tiene una gran dependencia energética de Rusia. El 30% del gas importado y entre el 50-60% del diésel y gasoil importado por Europa procede de Rusia. Esto hace que cualquier posibilidad de represalias económicas sobre Rusia que ponga en riesgo el suministro de estas importaciones desde Rusia, mantenga elevados los precios de los productos energéticos, incluso con alzas adicionales. Además, los elevados precios del gas, que se han multiplicado por cuatro en el último año, a pesar de haber caído el 50% desde los máximos de diciembre, provocan elevados precios de la electricidad, con subidas de más del 200% en Alemania, Francia, España y Reino Unido.

Aunque en el último año el suministro de gas ruso a Europa se ha reducido en un 40% en volumen, el incremento de precios ha compensado con creces el importe recibido por Rusia en sus exportaciones.

De producirse un conflicto militar, se impondrían sanciones a Rusia, entre otras, limitaciones a sus exportaciones. Desafortunadamente para Europa, sufriría los efectos secundarios de dichas sanciones al ser el importador de muchas de las exportaciones rusas, especialmente de productos energéticos. En el caso de un corte en el suministro energético, sería difícil para Europa sustituir totalmente todas las importaciones de Rusia, además de asistir a considerables subidas de precios. Incluso sin producirse un conflicto militar abierto entre Rusia y Ucrania, la actual situación de tensión sobre los precios energéticos se mantendrá durante largo tiempo. Aunque los precios del gas y la electricidad no suban más desde los niveles actuales, será difícil asistir a un descenso considerable de los mismos. Aunque no haya inflación de precios, los precios seguirán elevados.

Esta misma semana, la Duma Estatal rusa ha aprobado un proyecto de resolución en el que apela a Putin para que reconozca a Donetsk y Lugansk como estados independientes. De producirse dicha eventualidad, algo muy probable, las hostilidades pueden enquistarse, prolongando la situación actual de incertidumbre sobre los precios energéticos.

En cualquier caso, la tensión geopolítica y las expectativas de subidas de tipos mantendrán, previsiblemente una correlación negativa. Es decir, a mayor incertidumbre geopolítica, menor probabilidad de un tensionamiento rápido de los tipos de interés.

Abrazos,

PD1: No debemos quejarnos por todo. Si nos duele algo, se ofrece y se toma una pastilla. Si duele mucho, se va al médico. Pero si las quejas son porque no conseguimos algo, porque no soportamos el trabajo, porque los hijos no hacen lo que nosotros querríamos…, entonces hay que rezar para que se corrija esto. O dar gracias a Dios de lo malo que nos manda, que será por algo bueno para alguien.

JPMorgan ve el crudo a 150 dólares por barril

Putin reconoce la independencia de dos estados pro rusos, y manda tropas a los mismos. La bolsa rusa se desploma un 10,5%. Y el crudo se dispara…

Ahora falta por ver si Occidente tiene agallas para imponer sanciones, como ha dicho, o no le interesa tanto…

Era difícil que Putin no se saliera con la suya…

JPMorgan Sees Oil Soaring To $150, Global Growth Crashing If War Breaks Out Between Russia And Ukraine

With Morgan Stanley joining Goldman and calling for $100 oil, and Bank of America's commodity strategist Francisco Blanch one-upping both, and today laying out the case for $120 oil...

... on Friday afternoon JPMorgan trumped all of its banking peers with a report that is especially troubling if not so much for the implications from its "theoretical" modeling, but for the fact that Wall Street is now actively assessing what may be the start of World War 3.

In a note from the bank's economists Joseph Lupton and Bruce Kasman (available to pro subs) which picks up where our article "Shades Of 2008 As Oil Decouples From Everything" left off, JPM writes that oil shocks have a long history of driving cyclical downturns, with US recessions often associated with oil price spikes...

... most recently of course the surge in oil to all time highs in 2008, which some say sealed the fate of the global financial crisis.

So looking at the latest geopolitical tensions between Russia and Ukraine, JPM warns that "these raise the risk of a material spike this quarter." That this comes on the back of already elevated inflation and a global economy that is being buffeted by yet another wave of the COVID-19 pandemic, JPMorgan sees the risk of a kinetic war breaking out as adding "to the near-term fragility of what is otherwise a fundamentally strong recovery."

Drilling down, JPM considers a scenario in which an adverse geopolitical event between Russia and Ukraine materially disrupts the oil supply. This scenario envisions a sharp 2.3 million b/d contraction in oil output that boosts the oil price quickly to $150/bbl—a 100% rise from the average price in 4Q21.

Given that this would be solely a negative supply shock, the impact on output is to reduce global GDP by 1.6% the bank calculates based on its general equilibrium model. And with global GDP projected to expand at a robust 4.1%ar in 1H22, the economist due project that "this shock would damp annualized growth to 0.9% assuming the adjustment takes place over two quarters. Inflation would also spike
to 7.2%ar, an upward revision of 4%-pts annualized."

It gets worse: in addition to the drag from a sharp contraction in oil supply our models estimate, there are two other channels through which this shock could damage global growth.

+The first relates to the repercussions of a Russian intervention in Ukraine. The US, coordinating with allies, would likely impose sanctions on Russia. While the possibilities vary widely in scope, they will likely impact negatively on sentiment and global financial conditions.

+Second, JPM estimates incorporate the realized behavior of major central banks over the past two decades whereby oil price shocks associated with geopolitical turmoil have been perceived to pose a greater threat to growth than inflation.

Against the backdrop of a year of already elevated inflation and extremely accommodative policies, JPM warns that central banks may display less patience than normal—particularly in the EM, where rising global risk aversion may also place downward pressure on currency values.

To be sure, as with any Wall Street analysis that models war, JPM is quick to caveat its findings, noting that "it is important to recognize that the scenario of a jump in the oil price to $150/bbl is premised on a sharp and substantial shock to the oil supply. History has proven that such large and adverse shocks do material damage to the macroeconomy. In this regard, the results reported here should not be a surprise but seen as useful for quantifying the damage based on a carefully specified general equilibrium model using generally accepted elasticities."

Boilerplate language aside, what is notable is that for months we have been wondering what "latest and greatest" crisis will replace covid as the "green light" that central banks and governments need to perpetuate not only QE and NIRP, but also the all important helicopter money. Now we know.

El matiz ahora es que EEUU produce petróleo y es autosuficiente gracias al frackling y al barato shale gas:

Otra cosa es Alemania, demasiado dependiente del ruso…

Abrazos,

PD1: Ciertamente, en un orden lógico, para poder amar, primero se necesita conocer. Pero en la práctica, para poder conocer, previamente hay que amar…

La experiencia nos demuestra que es imposible llegar a conocer desde una postura de desafección.

la inflación bajará a partir de este mes...

Por el efecto base. Una vez que todo ha subido mucho, que siga subiendo desde estos niveles es más inverosímil. Habrá algo que no haya subido que sí que lo hará… En términos generales, la no subida de muchos productos hará que, por la alta base alcanzada, implique que la inflación será menor en el futuro…

Febrerillo el loco

Lo normal es que sea a partir de marzo cuando vayamos observando correcciones cada vez más pronunciadas en la tasa interanual de la inflación

En pocos días conoceremos el dato de inflación de un mes de febrero que aún puede deparar alguna sorpresa. En todo caso, y aunque no ocurriera nada anormal y este finalizara tal y como lo estamos observando, ya les adelanto que, difícilmente, la tasa interanual de inflación se quedará por debajo del 7%. Seguro que esta cifra podrá resultarle sorprendente y para muchos el Apocalipsis, pero nada más lejos de la realidad. Mi predicción, basada en la de otros, no responde a un modelo complejo que me permita decir esto. Más bien, sólo son matemáticas y un poco de sentido común. Y les cuento esto porque este dato, que causará un gran revuelo, tiene más bien poco que ver con la evolución actual (de hoy) de los precios y sí mucho más con la pasada. Es por esta razón que este dato deberá ser analizado como mucha cautela.

Como he explicado en alguna ocasión, el dato de crecimiento interanual de los precios (IPC de un mes respecto del mismo mes del año anterior) es un cálculo matemático (suma ponderada) de las tasas de crecimiento intermensuales de los doce meses que intermedian entre los que estamos comparando. Para entenderlo mejor, miren la figura de abajo donde represento la tasa de inflación del mes de enero de 2022 (interanual) como la barra azul y cómo esta se explica por las diferentes tasas de crecimiento intermensuales de los meses que van desde febrero de 2021 hasta dicho mes de enero de 2022.

La figura muestra una especie de escalera, con meses que han aportado caídas (febrero y julio de 2021 y enero de 2022) frente a otros que aportan subidas (el resto). Cuatro meses aportan la mayor parte del crecimiento: marzo, abril, octubre y diciembre de 2021. Entre ellos explicarían 5,3 puntos del crecimiento interanual de enero pasado, que como recuerdan y pueden ver, fue del 6,1 %. Una vez más, y en la figura se ve bien, un mes de enero del 2022 como el vivido puede estar moderando los precios mientras que en la interanual puede estar pareciendo un momento explosivo en términos de crecimiento de precios. La razón es que simplemente incorpora los “escalones” de los meses antes enumerados.

Ahora miren la figura 2. En ella se hace similar representación, pero con una hipotética subida que tendremos en febrero, añadiendo un crecimiento intermensual del 0.2 (por poner un dato habitual) y eliminando, obviamente, el -0,6 del mes de febrero de 2021, que ya no entraría en las cuentas. Pues bien, quitar ese -0,6 y sumar un 0,2 añade unas ocho décimas a la interanual, pasando esta del 6,1 al 6,8. Curioso, ¿verdad?

En este punto pensarán que la culpa es de febrero que nos mete 0,2 puntos adicionales en la inflación. Cierto, pero esto, digámoslo de cierta forma, no es raro para un mes de febrero. Lo raro es el -0,6 de hace un año. Y, además, ese 0,2, aun siendo positivo, siempre implicaría una moderación de precios que continuaría la senda iniciada desde noviembre de 2021. Parece pues contradictorio -menor crecimiento actual, pero mayor interanual-, aunque solo son matemáticas. Por cosas como estas no me canso de avisar de la necesidad de saber leer ambas tasas, así como comprender su relevancia para la toma de decisiones políticas.

Fíjense en la figura 3. En esta se representan todas las tasas intermensuales del IPC para el mes de febrero desde 2002. Si se fijan, en febrero de 2021 los precios cayeron de forma extraordinaria. La caída de la luz, curiosamente, fue el principal causante. Esta caída fue la más pronunciada para un mes de febrero en veinte años. Sin embargo, una subida de 0.2 sería de lo más “normal”, por lo que tener un febrero “normal” disparará la interanual hasta casi el 7 %.

Como pueden entender, las cifras de febrero van a jugar al despiste y muchos van a picar. No dejaremos de ver titulares alarmistas sobre el dato, incluso cuando este mes no sea extraordinario. Habrá, incluso, gurús de renombre que azuzarán a las masas con el dato, aunque ni siquiera comprendan qué están compartiendo. Pero si nos quedáramos en el 7-7,2 %, la lectura correcta es que se certificaría que, desde el pico de noviembre, las intermensuales han caído o se han moderado, lentamente, con cierta persistencia (miren lo que escribía hace una semana), pero significativamente.

No podemos descartar, no obstante, y creo que así será, que febrero vendrá con una subida mayor de esos 0.2 y que nos quedemos por encima del 7. Esta es la previsión de muchas casas de análisis y, además, es lo lógico por el repunte de los carburantes por la tensión internacional. Pero podríamos estar viendo el canto del cisne de este episodio inflacionario. Si no hubiera nada extraño, una vez más, y por las mismas matemáticas de valores atípicos que elevará la tasa interanual en febrero, en el mes de marzo deberíamos ver un movimiento contrario. Lo normal es que sea a partir de ese mes, tal y como se viene previendo desde otoño, cuando vayamos observando correcciones cada vez mas pronunciadas en la tasa interanual.

Más de un año con una inflación superior al 5% cambiaría expectativas y sería difícil de controlar, salvo subida extraordinaria de tipos

Para visualizarlo mejor podemos ver las previsiones realizadas por FUNCAS. Para el mes de febrero recoge este repunte, lo que resulta obvio. Sin embargo, FUNCAS prevé que, en febrero los precios crecerán un 0,3, y en marzo y abril 0,4 y 0,8 puntos respectivamente. Las interanuales serán del 7,1, 6,5 y 6,1 respectivamente. Sin embargo, esta caída de la interanual será más pronunciada a partir de las puertas del verano, llegando al mes de noviembre y diciembre al 2,4 y 1,2 respectivamente. Mucha de esta caída son previsiones, pero otra buena parte, matemáticas. Hay que recordar que Javier Jorrín señalaba hace pocos días que el FMI preveía una inflación para diciembre del 0,5%, más moderado aún.

Obviamente a tan largo plazo las incertidumbres son enormes. Todo puede pasar y una escalada nuevamente de precios como el gas o el petróleo caerían, nunca mejor dicho, como la gasolina al fuego. Más de un año con una inflación superior al 5% cambiaría expectativas y sería difícil de controlar, salvo subida extraordinaria de tipos. Pero si no ocurre, si fuera posible controlar la escalada de la tensión en el este europeo y las economías pudieran avanzar tranquilas para la normalización de sus economías, podríamos llegar a final de año en España y en Europa sin una necesidad extrema de elevar tipos. Curiosamente, la mejor política antiinflacionaria, hoy, no les corresponde a los bancos centrales, sino a los ministerios de Exteriores y a la diplomacia. ¡Ah!, y no nos olvidemos de la lluvia.

Abrazos,

PD1: “Eres aquello que haces, no aquello que dices que harás” (Carl Jung) Y en temas espirituales, mucho más. No podemos dejar para cuando seamos mayores el tener una vida de oración… Hay que empezar de joven, no vaya a ser que, cuando seamos mayores, nos de pereza o no nos llegue el momento de empezar nunca…